20150317-第一创业-信用债周策略_债务置换增加城投债未来表现空间_12页_667kb

固定收益证券信用产品周报总结

核心内容

本周信用债市场整体呈现震荡态势，高等级债券曲线倒挂有所缓解，但短端利率仍受资金面制约未能显著下行。地方债务置换对城投债市场产生积极影响，降低了债务风险和融资成本，同时减轻了地方政府的财务压力。此外，央行逆回购利率下调但放量不足，导致短端利率下降动力有限。

主要观点

1. 信用债市场走势回顾

• 短融中票：净融资量为34.90亿元，中票净融资量为70.80亿元，短端利率小幅下降，中长端微幅上升，导致曲线平坦化。
• 高等级债券：1年期AAA短融收益率下降5BP至4.45%，3年期AAA中票收益率微升1BP至4.46%，5年期AAA中票收益率下降1BP至4.45%。
• 信用利差：整体小幅波动，未出现明显扩大或收窄。
• 交易所市场：随着资金利率下降，公司债行权收益率普遍下行20-30BP，城投债收益率也有所下行10-20BP。

2. 地方债务置换对城投债的影响

• 降低债务风险：债务置换通过期限和利息转换，有助于修复地方政府资产负债表，显著降低债务风险。
• 缓解供给压力：债务置换减少了城投债的新增供给压力，使市场对城投债的认购热情回升。
• 带动利率下行：地方政府债的融资成本较低，有助于降低全社会风险溢价，推动整体利率下降。

关键信息

1. 债务置换背景

• 财政部下达1万亿元地方政府债券置换存量债务额度，用于置换2015年到期的地方政府负有偿还责任的债务。
• 1万亿元占2015年到期政府负有偿还责任债务的53.8%，有助于优化债务结构，降低利息负担，缓解地方支出压力。

2. 债务置换对城投债的影响

• 风险缓释：债务置换有助于降低城投平台的债务风险，提升其信用表现。
• 供给减少：减少了城投债的新增供给，缓解了市场压力。
• 利率下行：地方政府债的低成本融资有助于降低市场整体利率，但需考虑无风险利率上行的抵消效应。

3. 短端利率下行的制约因素

• 央行操作：7天逆回购中标利率下调10BP至3.65%，但放量不足（仅200亿元），导致7天回购利率仍高于中标利率近100BP。
• 资金成本：银行间流动性紧张，资金成本未能明显下降，制约了短端利率的下行空间。
• 民间票据贴现利率：持续高位，反映市场对资金的高需求，不利于企业融资成本下降。

数据支持

1. 债券发行与成交情况

• 短融：发行39只，发行量648.20亿元，到期量613.30亿元，净融资34.90亿元。
• 中票：发行12只，发行量133.00亿元，到期量62.20亿元，净融资70.80亿元。
• 企业债：发行11只，合计122亿元，其中AA/AA债券票面利率较前周下行约30BP。

2. 城投债表现

• 收益率变动：5年期AA+城投债收益率上升8BP，AA城投债上升4BP，AA-城投债下降3BP。
• 中债推荐估值：部分城投债推荐估值下行6BP，如11普兰店债。

3. IPO资金冻结

• 上周22只新股合计冻结资金约2.60万亿元，平均中签率0.74%，资金紧张局面有所缓解。

结论与展望

• 城投债表现空间增加：地方债务置换将有助于城投债市场风险缓释和收益率下行。
• 短端利率仍受限制：除非央行进一步放量，否则短端利率难以显著下降。
• 整体市场趋势：信用债市场在政策利好和资金面改善的推动下，整体趋势偏稳，但短期内仍存在波动。

市场展望

• 债券市场在债务置换政策的推动下，对城投债的预期有所改善。
• 随着货币政策宽松预期增强，短端利率有望逐步下行，但需关注流动性变化。
• 信用利差和收益率走势仍受资金面和市场情绪影响，短期内难以突破当前格局。