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三友化工（600409.SH）投资分析总结

核心内容

三友化工是国内粘胶短纤和纯碱双料龙头企业，拥有50万吨粘胶短纤、330万吨纯碱、40万吨PVC、50万吨烧碱及10万吨有机硅产能，具备显著的规模优势。公司位于京津冀一体化规划的唐山曹妃甸地区，享有区位优势，同时存在国企改革预期，具备多重增长驱动因素。

主要观点

1. 主营产品价格见底，存在向上空间

• 粘胶短纤：价格已处于2008年以来的低位，行业普遍亏损，下跌空间有限，存在向上弹性。公司毛利率为14.4%，较行业平均水平领先，且每上涨100元/吨可增厚EPS 0.02元。
• 纯碱：价格处于历史低位，行业内盈利微薄，下跌动力不足，具备抗跌能力。公司毛利率达23%以上，每上涨100元/吨可增厚EPS 0.11元。
• PVC：价格接近2007年以来的最低点，需求温和复苏，存在反弹空间。公司毛利率为1.9%，每上涨100元/吨可增厚EPS 0.016元。

2. 拟参股银隆新能源，投资收益快速增长

• 公司拟投资不超过21%的银隆新能源股权，银隆具备全球领先的锂电池技术，已具备年产2万辆新能源汽车的产能，2015年电动客车销量预计达4000-5000辆，未来有望实现IPO或借壳上市。
• 预计银隆新能源将为公司带来可观的投资收益，推动公司业绩增长。

3. 区位优势：受益京津冀一体化，土地价值重估

• 公司位于唐山曹妃甸，是京津冀协同发展的重要区域，未来土地收储将带来显著收益。
• 保守估算，14万亩土地收储可为公司带来35亿元收入，若考虑土地升值，收益更可观。
• 京津冀一体化将改善物流条件，降低运输成本，提升产品销售能力。

4. 存在国企改革预期

• 公司为河北省国资委监管的国有控股企业，已被列为董事会授权试点企业，具备国企改革的潜力。
• 高管无股权，存在通过激励措施提升管理效率和创新能力的可能，促进公司可持续发展。

关键信息

财务数据

• 当前股价：6.91元
• 总股本：185,039万股
• 已上市流通股：166,972万股
• 总市值：128亿元
• 流通市值：115亿元
• 每股净资产（MRQ）：3.3元
• ROE（TTM）：8.0%
• 资产负债率：67.5%

财务预测（2014-2016）

投资评级

• 投资评级：强烈推荐-A
• 理由：公司基本面见底，业绩弹性大；参股银隆新能源带来投资收益；受益于京津冀一体化土地价值重估；存在国企改革预期。

风险提示

• 项目进度延迟风险
• 需求下滑风险
• 毛利率波动风险

结构优势与增长驱动

• 行业龙头地位：粘胶短纤和纯碱行业双料龙头，具备一体化产业链协同优势。
• 政策红利：受益于京津冀一体化政策，土地价值有望重估。
• 国企改革预期：具备改革潜力，可能通过激励措施提升管理效率。
• 新能源布局：参股银隆新能源，进军锂电池行业，享受新能源汽车发展红利。

总结

三友化工作为国内粘胶短纤和纯碱行业龙头，其传统业务已见底，存在价格反弹空间。同时，公司通过参股银隆新能源，有望在新能源领域获得显著收益。京津冀一体化政策为其带来土地价值重估机会，进一步推动业绩增长。此外，公司具备国企改革潜力，未来可能通过激励措施提升管理效率。因此，首次给予“强烈推荐-A”评级，预计公司未来三年EPS分别为0.32元、0.45元、0.52元，当前估值合理。