农业深度报告：大宗农产品投资分析框架_白糖-20231105-国信证券-33页_1mb

大宗农产品投资分析框架——白糖总结

核心内容

白糖作为重要的大宗农产品，其价格走势主要由供需关系、国际油价和汇率波动等因素共同影响。报告指出，全球糖价的周期性波动通常由产区减产、美元走弱和油价高涨三重因素推动。国内糖价则在进口糖和自产糖的共同影响下波动，政策因素如国储糖和进口限制在特定阶段可能引发与国际糖价的背离。

主要观点

1. 全球糖价分析框架

• 供需主导：全球糖价走势主要由产量决定，周期启动时，产区减产、美元走弱和油价高涨是主要推动因素。
• 油价与汇率影响：油价升高会促使巴西转向乙醇生产，从而减少糖产量；汇率波动则影响巴西糖出口利润，进而影响出口规模和国际糖价。

2. 国内糖价分析框架

• 进口主导：国内糖价多数情况下跟随国际糖价波动，但在特定阶段（如糖价较低的周期始末）可能因政策因素出现短期背离。
• 进口依赖度高：2021/22榨季，国内糖进口依赖度约为36.4%，且进口来源集中，主要来自巴西。

3. 糖价展望

• 北半球减产：2023/24年度，印度和泰国受厄尔尼诺影响面临干旱，预计糖产量下降，导致全球糖供给减少，糖价有望上涨。
• 国内景气紧随海外：国内糖价预计会随国际糖价上涨，主要因进口糖供应紧张和价差修复逻辑。

关键信息

全球糖贸易格局

• 总产量波动明显：近10年CAGR为0.45%，波动幅度较大。
• 总消费低速扩张：近10年CAGR为0.84%，消费增长较产量更稳定。
• 主要产区：印度、巴西、欧盟为全球三大产糖区，占全球产量约49.2%。
• 主要出口国：巴西、印度、泰国是全球三大出口国，其中巴西占全球出口量的38.25%。
• 主要进口国：中国、印尼、美国为全球三大进口国，其中中国为全球最大糖进口国。

主要产区分析

• 巴西：全球第一大产糖国，甘蔗主要用于乙醇生产，产量受天气和油价影响显著。
• 印度：全球第二大产糖国，第一大糖消费国，产量波动剧烈，近年推动乙醇计划。
• 泰国：出口大国，产量受厄尔尼诺和拉尼娜天气影响显著。
• 欧洲：主要生产甜菜糖，消费依赖进口，产量波动较小。

国内糖供需

• 消费低速增长：2010-2020年CAGR为1.5%，人均消费稳定。
• 进口依赖度高：2020年进口依赖度达40.90%，主要来自巴西。
• “南蔗北甜”格局：国内甘蔗种植集中于广西、云南、广东，广西占比超68.6%。

行业标的

• 中粮糖业：国内食糖龙头，全产业链布局，2021年收入251.6亿元，毛利率较高，与国内糖价相关度高。
• 广农糖业：广西机制糖龙头，受益于糖价上涨，2021年销量增长，经营效率提升。

风险因素

1. 糖价波动风险：糖价受国际、国内产销形势、供需关系和能源价格影响显著，可能影响公司毛利率。
2. 汇率波动风险：巴西糖出口以美元计价，汇率波动可能影响出口利润。
3. 自然灾害风险：甘蔗和甜菜生产受气候条件影响大，可能造成原料减产和成本上升。

投资评级

• 行业投资评级：超配（维持评级）
• 股票投资评级标准：
  • 买入：股价表现优于市场代表性指数20%以上
  • 增持：股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间
  • 中性：股价表现介于市场代表性指数±10%之间
  • 卖出：股价表现弱于市场代表性指数10%以上

重要声明

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