20210512-浙商证券-固定收益专题研究_利率债四季度走牛_15页_1mb

利率债四季度走牛总结

核心内容

本报告分析了2021年二、三季度及四季度利率债市场的走势，核心观点如下：

• 全年经济主旋律：全年经济仍以“再通胀 → 紧信用”为特征，基本面回落和信用收缩为确定性事件。
• 四季度政策转变：四季度经济增速可能下滑至政府目标值6%以下，信用收缩进入尾声，货币政策重心从“金融稳定”转向“稳增长”，流动性边际改善。
• 利率债走势预期：二三季度利率债市场因多因素影响呈现区间震荡；四季度因货币政策宽松，利率债有望走牛，10年期国债收益率或回落至3.0%以下。

主要观点

1. 四季度经济与货币政策或将边际改变

• 经济增速下滑：预计四季度GDP增速将低于政府目标值6%，主要由于去年同期高基数和经济修复动能减弱。
• 信用收缩尾声：信用债到期量仍较大，但信用收缩压力或在四季度有所缓解。
• 货币政策转向：政策重心从“稳货币+紧信用”切换为“宽货币+稳信用”，流动性将边际改善，支持利率债走牛。

2. 二三季度利率债市场震荡格局

• 基本面博弈：通胀预期升温与经济增速下降相互影响，形成利空与利好的博弈。
• 政策面偏紧：货币政策仍以“金融稳定”为主要目标，存在逐步收紧压力。
• 资金面利好：央行对流动性定调合理充裕，超储率处于高位，对债市形成支撑。
• 供需面交织：地方债供给加速带来利空，但债市多头情绪高涨，形成多空因素交织。

关键信息

经济与通胀分析

• 3月份PPI同比上涨4.4%，超市场预期，主要受大宗商品涨价驱动。
• 虽然CPI由负转正，但涨幅较小，通胀预期升温与经济基本面改善相互博弈。
• 货币超发、供给收缩、需求拉动三大通胀路径均不具可持续性，特别是货币超发对通胀的解释力减弱。
• 四季度经济增速或降至4.8%，低于目标值6%，PPI可能仍处高位，推动利率上行压力。

货币政策分析

• 央行2020年6月至2021年4月释放出政策偏紧信号，强调“金融稳定”目标。
• 2021年4月央行明确表示将保持流动性合理充裕，政策重心开始向“稳增长”倾斜。
• 货币乘数下降至接近疫情前水平，DR007回归逆回购利率中枢，显示紧货币进入尾声。

资金面与供需面分析

• 当前资金面相对宽裕，超储率处于高位，对收益率形成下行压力。
• 地方债发行节奏加快，尤其在Q2和Q3，可能对收益率形成上行压力。
• 商业银行配置需求强劲，仍有约2.9万亿利率债资金待配，对债市形成支撑。

利率走势预测

• 二三季度：利率债市场将维持区间震荡格局，收益率在一定范围内波动。
• 四季度：随着货币政策边际宽松，收益率有望大幅下行，10年期国债收益率可能回落至3.0%以下。

风险提示

• 货币政策收紧超预期
• 政府债供给节奏加快
• 大宗商品涨价超预期

分析师信息

• 分析师：孙欧

• 执业证书编号：S1230520070006

• 邮箱：sunou@stocke.com.cn

• 联系人：高远

• 执业证书编号：S1230120110025

• 邮箱：gaoyuan@stocke.com.cn

图表与数据说明

• 图1-图4：展示3月份物价数据、PPI上涨原因及大宗商品价格走势。
• 图5-图8：反映疫情后货币超发情况、商品消费需求修复情况及中美日经济修复进程。
• 图9-图12：展示DR007波动、货币乘数变化及信用收缩趋势。
• 图13-图16：显示一季度GDP增速、PMI数据及信用债到期量。
• 图17-图27：反映南美疫情、经济修复、超储率、国开-国债利差及隐含税率变化。

表格说明

• 表1：汇总央行近期政策信号，显示政策偏紧趋势。
• 表2：展示2017年-2021年超储率测算表，用于分析中长期资金面宽裕程度。

投资评级说明

• 股票投资评级：基于6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅。
• 行业投资评级：基于行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅。
• 提醒投资者注意不同机构评级体系的差异，建议结合个人情况独立评估。

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