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PCB: 斜率之王

核心内容

PCB（印刷电路板）在AI硬件升级浪潮中，成为价值量斜率最陡峭的核心环节。随着英伟达VR200 NVL72机柜的推出，PCB价值量同比暴涨233%，成为非内存品类涨幅最大的组件之一。其价值提升源于层数、材料与品类的三重技术升级，推动PCB从传统的电力/信号支撑载体，向高带宽传输枢纽转型。

主要观点

• 价值量斜率显著陡峭：PCB在AI硬件中的价值量斜率远超其他组件，如Memory（+435%）、GPU（+57%）、ABF载板（+82%）等，成为AI硬件价值重估的核心。
• 层数与材料同步升级：VR200机柜中PCB层数从20-30层提升至44层，甚至78层以上，材料从M7/M8进阶至M9，搭配HVLP4/5铜箔与石英布，显著提升材料成本与工艺壁垒。
• 品类持续扩张：新增44层Midplane PCB、BlueField模组板、ConnectX模组板等，推动PCB用量与面积同步扩张。
• 技术门槛提升：M9材料与mSAP工艺的结合，使PCB工艺精度对标IC封装基板，推动其向半导体级制造演进。
• CoWoP技术驱动封装功能：CoWoP（Chip-on-Wafer-on-PCB）技术使PCB直接承担芯片封装功能，提升其在AI/HPC等高算力场景中的重要性。

关键信息

• VR200 NVL72机柜BOM成本提升95%，达到780.3万美金，其中PCB价值量从3.51万美元跃升至11.67万美元，成为非内存品类涨幅第一。
• 正交背板替代铜缆：英伟达Rubin Ultra平台采用78层M9级正交背板，替代超2万根铜缆，成为机架级核心互联载体。
• M9材料与mSAP工艺：M9材料配合改良半加成法（mSAP）工艺，实现线宽/线距缩至15-25μm，工艺精度对标IC封装基板，显著提升PCB制造难度与成本。
• CoWoP技术优势：相较于传统封装方案，CoWoP在信号完整性、热管理与电源传输方面具有显著优势，成为AI服务器封装技术的优选。
• 材料迭代趋势：M10材料正在测试中，预计2027年下半年量产，将替代M9材料，进一步提升PCB性能与价值。

行业趋势

• 技术升级驱动价值提升：PCB从普通承载载体演变为高带宽信号传输核心枢纽，其价值量斜率随代际迭代持续陡峭化。
• 行业集中度提升：随着技术门槛与资本投入的提高，PCB行业向头部厂商集中，具备mSAP、CoWoP等核心技术的厂商将获得显著竞争优势。
• 产业链多元化：M10材料测试阶段已扩展至三家供应商，包括中国大陆厂商，供应链议价能力与韧性有望改善。

相关标的

1. PCB板厂

• 胜宏科技
• 东山精密
• 鹏鼎控股
• 景旺电子
• 沪电股份
• 广合科技
• 生益科技
• 世运电路

2. PCB钻针

• 中钨高新
• 欧科亿
• 鼎泰高科
• 新锐股份
• 杰美特

3. 覆铜板及电子布

• 生益科技
• 南亚新材
• 中国巨石
• 中材科技
• 宏和科技
• 国际复材
• 菲利华
• 莱特光电

4. 其他海外算力相关标的

• 中际旭创
• 工业富联
• 江海股份
• 东阳光
• 天孚通信
• 天岳先进
• 新易盛
• 兆易创新
• 大普微
• 源杰科技
• 英维克
• 唯科科技
• 领益智造

风险提示

1. AI服务器出货不及预期：若AI服务器量产节奏放缓，将影响PCB升级需求。
2. 新技术商业化延迟：正交背板、CoWoP及M10材料等新技术的商业化进度若不及预期，将影响PCB价值量斜率的延续性。
3. 原材料供应紧张：HVLP4铜箔、M9树脂、石英布等关键原材料供应紧张，可能影响PCB厂商毛利率。
4. 行业扩产过快：若产能释放节奏快于需求增长，可能引发价格战，压缩行业整体利润空间。
5. 客户集中度高：头部厂商对英伟达等少数客户依赖度高，订单波动将直接影响业绩表现。

投资评级说明

• 买入：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘15%以上；
• 增持：预期未来3-6个月内该行业上涨幅度超过大盘5%-15%；
• 中性：预期未来3-6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%-5%；
• 减持：预期未来3-6个月内该行业下跌幅度超过大盘5%以上。

特别声明

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