20210809-西南证券-中环股份-002129.SZ-混改经营优势凸显_半导体硅片蓄势待发_9页_1mb

报告摘要

混改经营优势凸显，半导体硅片蓄势待发总结

核心内容

中环股份作为光伏硅片行业领军企业，在2021年上半年实现显著业绩增长，营收与净利润均实现大幅上升，同时通过混合所有制改革（混改）释放了经营活力，提升了盈利能力。公司通过技术进步和工业4.0系统的应用，优化了生产流程，降低了成本，推动了毛利率的提升。此外，公司在半导体硅片领域也取得了重要进展，尤其是在大尺寸硅片市场占据领先地位。

主要观点

业绩表现突出：2021年上半年公司实现营业收入176.44亿元，同比增长104.12%；归母净利润14.80亿元，同比增长174.92%；扣非归母净利润13.02亿元，同比增长208.16%。公司整体毛利率提升至20.62%，较2020年提升1.77个百分点。
光伏硅片产销放量：公司光伏硅片产销规模同比增长110%，实现营收162.49亿元，占总营收的92.09%，成为公司主要收入来源。
大尺寸硅片市场优势明显：公司210硅片产能达40GW，市占率超90%，且210硅片渗透率由年初的6%提升至15%。未来产能将进一步扩张，预计2021年底硅片总产能达85GW，其中大尺寸产能约50GW。
混改释放活力：2020年9月完成混改，TCL科技集团成为间接控股股东。混改后，公司财务费用率下降3.27个百分点，研发费用率提升约2个百分点，尤其在半导体材料领域，研发费用率高达9.7%。
股权激励方案：2021年6月发布混改后的首次股权激励方案，包括股票期权激励计划和员工持股计划，有助于激发员工创新积极性，提升公司长期竞争力。
盈利预测与估值：公司归母净利润三年复合增长率预计为67%。基于其在光伏硅片和半导体硅片领域的领先地位，给予公司2021年60倍PE，目标价67.2元，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

产能扩张与市场占有率

2021H1光伏硅片产能为70GW，其中210产能约40GW。
2021年底预计硅片总产能达85GW，大尺寸产能约50GW。
210硅片渗透率由年初的6%提升至15%。

技术进步与成本控制

单位产品硅耗率下降约2%，硅片A品率提升。
通过工业4.0系统提升生产效率和降低运营成本。
在硅料价格上涨背景下，公司成本控制良好，毛利率显著改善。

混改影响

混改后公司经营机制更灵活，财务费用率下降至2.13%。
研发费用率提升至5.32%，在半导体材料方面达到9.7%。
6月发布股权激励方案，激发管理与技术人员创新积极性。

盈利预测

2021年预计营收420.5亿元，同比增长120.66%。
归母净利润预计33.89亿元，同比增长211.26%。
2023年预计营收581.2亿元，同比增长12.81%。

估值与投资建议

给予公司2021年60倍PE，目标价67.2元。
首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

公司产能未能如期释放。
原材料成本持续上涨，全球光伏装机需求不及预期。
半导体硅片进展不及预期。

附录：财务预测与估值

指标/年度	2020A	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	19056.78	42050.00	51521.00	58120.00
归属母公司净利润（百万元）	1089.00	3389.56	4260.57	5144.06
每股收益 EPS（元）	0.36	1.12	1.40	1.70
毛利率	18.85%	20.15%	20.39%	20.89%
PE	137.03	44.02	35.02	29.01
PB	7.77	6.67	5.75	4.94
EBITDA	4812.56	8433.55	9910.13	10914.51