20180928-渤海证券-科伦药业-002422.SZ-深度报告系列之一_川宁业绩大放异彩_营养输液大有可为_33页_1mb

报告摘要

科伦药业（002422）深度报告总结

核心内容

科伦药业作为中国大输液行业的龙头企业，近年来在产品结构优化、抗生素全产业链布局和创新业务发展等方面取得了显著进展，展现出强劲的增长潜力。公司通过持续的产业升级、创新转型和国际化战略，逐步打开了业绩上升通道，并在多个业务领域实现了突破。

主要观点

大输液业务持续优化：公司积极推进产品软塑化进程，不断优化产品结构，2018年上半年输液产品营收达47.02亿元，同比增长48.25%。公司拥有广泛的输液产品线，包括基础输液、营养型输液和治疗型输液，其中营养型输液成为新的增长点。
抗生素全产业链布局完成：公司通过伊犁川宁生物技术有限公司的建设，完成了从中间体、原料药到制剂的抗生素全产业链布局，解决了环保难题，实现了满产满销，2018年上半年实现收入16.45亿元，净利润3.50亿元。
创新业务成果丰硕：公司围绕全球和中国未满足的临床需求，启动了440余项药物研发项目，包括340项仿制药、20项NDDS、41项创新小分子药物、37项生物大分子药物。公司创新药物申报临床和获批生产情况良好，创新ADC项目在中美同期启动临床试验。
国际化业务稳步推进：公司积极拓展海外市场，已获得日本PMDA认证，成为首家通过日本GMP认证的本土输液企业。公司在多个国家和地区开展注册工作，海外销售逐步增长，2018年上半年国际业务销售收入2.75亿元，同比增长31.41%。
盈利预测与估值：预计公司2018-2020年归母净利润分别为13.13亿元、17.43亿元、24.67亿元，对应EPS分别为0.91元、1.21元、1.71元。当前股价对应PE分别为29X、22X、15X，给予公司2018年35-40倍估值，对应目标股价为31.85-36.40元，上调评级至“买入”。

关键信息

1. 公司概况

成立时间：1996年，2010年IPO上市
主要产品：大容量注射液、小容量注射液、注射用无菌粉针、片剂、胶囊剂等25种剂型药品，以及抗生素中间体、原料药、医药包材、医疗器械等
股权结构：实际控制人为刘革新，二股东为潘慧，公司治理完善，股权结构稳定
研发能力：公司拥有2000多人的科研队伍，博士员工187人，研发强度7.40%，位列A股医药生物板块前三
销售模式：包括自营、代理、招商、项目合作等，销售团队规模逐步扩大，2018年底预计接近4000人

2. 大输液业务

产品结构优化：公司持续推动产品软塑化，推出可立袋、PP软袋、三层共挤三室袋等创新产品，提高产品安全性和便捷性
市场占有率：公司大输液市场占有率较高，尤其在基础输液和治疗型输液领域
毛利率提升：2016年之后，公司输液业务毛利率稳步上升，主要得益于产品结构优化、价格回升和两票制低开转高开
包材结构：国内大输液市场呈现“4-4-2”格局，公司正向非PVC软袋和直立软袋等高毛利产品转型

3. 抗生素全产业链

环保与成本优势：公司解决了抗生素中间体的环保难题，通过循环经济模式，实现资源的高效利用和成本控制
市场地位：公司是全球唯一一家同时拥有硫氰酸红霉素、青霉素类、头孢类中间体生产商，市场占有率均超过30%
出口能力：公司产品出口至多个国家和地区，通过美国FDA备案，具备较强的国际竞争力

4. 创新业务

研发体系：公司建立了以成都中央研究院为核心，苏州、天津研究院及美国KLUSPHARMA INC.为两翼的研发体系
研发项目：公司拥有约440项在研项目，涵盖仿制药、创新小分子药物、生物大分子药物和新型给药系统
创新成果：公司已获得82个新药证书，多个创新药物进入临床阶段，如ADC项目、PD-L1项目等

5. 国际业务

海外注册：公司在俄罗斯、日本、尼日利亚等12个国家/地区开展注册工作，2018年8月获得日本PMDA颁发的GMP符合性报告
海外市场：公司治疗性输液已在哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦、塔吉克斯坦和俄罗斯实现销售，原料药及中间体出口业务顺利
国际化战略：公司通过与国外生物技术公司合作，强化全球商务拓展能力，加速国际化进程

6. 财务指标

项目	2016A	2017A	2018E	2019E	2020E
主营收入（百万元）	8,566	11,435	14,584	17,688	20,714
净利润（百万元）	585	749	1313	1743	2467
每股收益（元）	0.41	0.52	0.91	1.21	1.71
PE	64.7	50.5	28.8	21.7	15.3
P/S	4.4	3.3	2.6	2.1	1.8
P/B	3.30	3.15	2.88	2.63	2.34
EV/EBITDA	27.2	18.1	14.3	11.8	9.1