2018年海外宏观经济报告：重构全球新格局-20171218-兴业-32页-2mb

兴业证券2018年全球宏观经济报告总结

核心内容

本报告聚焦于2014-2017年全球经济小周期的变化，以及全球政策组合从宽松货币向财政扩张的转变。报告指出，中国在全球经济格局中的影响力显著上升，成为全球经济的重要变量。随着中国对全球贸易和需求的外溢效应增强，其对新兴市场的影响更为直接，而美国则更多通过消费性需求拉动东亚和西欧的制造业国家，再间接影响其他新兴市场。

主要观点

全球格局重构：中国的作用

• 中国已成为全球需求的重要提供者，其投资性需求对原材料出口国的影响远大于美国的消费性需求对产成品出口国的影响。
• 2014-2017年，全球经济经历了两轮下行，其中2014-2016年的贸易萎缩主要由大宗商品价格暴跌和美元升值引起。
• 中国对全球进口的拉动占比持续上升，2016年达到10%，接近美国的水平。中国进口结构以原材料为主，尤其是金属矿砂和金属废料，而美国则以产成品为主。
• 中国在2012年后成为新兴市场与发达国家脱钩的关键因素，其需求变化对全球贸易和经济有重要影响。

全球政策再平衡：从货币到财政

• 全球政策组合正在从“宽货币”转向“宽财政”，这一转变带来了长端利率的上行压力。
• 美联储、欧央行和英国央行逐步退出货币宽松，导致长债供需变化，核心矛盾转移到长端利率。
• 美国税改成为财政扩张的先行者，虽然参众两院存在分歧，但税改大概率落地，对经济和资金流动产生重要影响。

关键信息

中国需求的全球影响

• 短期影响：中国投资需求回落将对拉美和澳大利亚等原材料出口国造成负面冲击。
• 长期影响：中国消费和投资结构升级将使美欧日受益，而印度和东南亚非大宗国将受益于低附加值产业转移。

美国财政宽松的影响

• 税改效果：税改将推升美国政府债务在GDP中的占比约6%，并导致美国国债供给大幅增加。
• 资金流动：税改将吸引海外资金回流美国，提升其对全球资金的吸引力。
• 经济影响：尽管美国实际GDP产出缺口已闭合，税改仍可能带来一定的经济提振，尤其是对全球贸易的正面影响。

美国通胀与劳动力市场

• 通胀趋势：随着美国劳动力市场趋紧和油价回升，通胀上行压力逐渐显现，可能推升长端收益率。
• 工资增长：美国工资增长乏力导致菲利普斯曲线变平，核心通胀上行受限。
• 劳动力市场：美国U6失业率下降，劳动力剩余空间逐渐缩小，招工难现象加剧。

风险提示

• 全球分析框架变化及货币财政政策变化与预期不符。
• 美国税改落地时间及实施效果存在不确定性。
• 全球长端利率中枢上行的压力可能加大。

报告结构

第一部分：全球格局重构：中国的作用

• 2014-2017年全球经济小周期分析
• 中国对全球贸易和需求的外溢效应
• 中国与美国需求传导路径的差异
• 中国需求升级对不同国家的影响

第二部分：全球政策再平衡：从货币到财政

• 全球政策组合切换对长端利率的影响
• 美国税改对经济和资金流动的影响
• 美国通胀与劳动力市场变化
• 未来政策转向对全球市场的影响

图表目录

• 图表1：原材料价格变化领先贸易
• 图表2：本轮贸易萎缩中，价格的拖累是主导性因素
• 图表3：本轮贸易萎缩中，原材料的拖累更显著
• 图表4：中国对全球进口同比的拉动占比
• 图表5：金融危机后，发达国家与全球需求的相关性明显下降
• 图表6：中国在全球进口占比大幅上升，对全球贸易的影响变大
• 图表7：中国主要提供投资性需求，美国则更多提供消费性需求
• 图表8：中美在全球进口商品占比中的差异
• 图表9：原材料贸易更多、更直接影响新兴市场及其他不发达经济体
• 图表10：金融危机后，发达国家与全球需求的相关性明显下降
• 图表11：新兴市场进口量上升往往伴随中国地产宽松周期
• 图表12：全球商品出口具有一定的区域和国别特征
• 图表13：全球出口国的变化，印度在产成品的领域开始挤进前十
• 图表14：未来中国需求升级对不同国家的产生不同影响
• 图表15：2008危机后，高收入国家财政支出对经济的贡献持续处于低位
• 图表16：联邦基金利率隐含市场预计明年加息1-2次，但联储预期3次
• 图表17：2018年3季度美欧央行净购买预计将转负
• 图表18：参众两院税改方案关键分歧点
• 图表19：参议院版税改对2018-2017年间美国GDP的提振作用
• 图表20：税改的刺激将是“前高后低”
• 图表21：目前美国实际GDP产出缺口已经转正
• 图表22：1981年税改之后，美国直接投资、组合投资净流入均显著增加
• 图表23：随着央行退出QE，私人部门需要承接买债的压力上升
• 图表24：税改法案将推升政府债务在GDP占比约6%
• 图表25：减税落地后，美国国债供给预计将大幅上升
• 图表26：2016年底能源分项对美国通胀拉动由负转正
• 图表27：2018年能源对美国PCE同比拉动大概率为正
• 图表28：美国工资增长菲利普斯曲线危机后变平
• 图表29：剩余劳动力的空间逐渐面临上限