固收深度报告：变局系列1，俄乌冲突，世界体系下的悲欢并不相同-20220510-东吴证券-20页_1mb

固收深度报告 20220510 总结

核心内容概述

本报告围绕俄乌冲突对全球经济体系的影响，重点分析了欧洲、美国和中国三方面的经济与金融反应。报告指出，俄乌冲突不仅加剧了全球能源和大宗商品价格波动，还对欧洲经济复苏、通胀压力和债务危机产生了深远影响，同时揭示了美国在冲突中受益的结构性特征，以及中国在外部不确定性下的应对策略。

主要观点

1. 欧盟：流动性扩张与能源依赖埋下通胀与债务危机隐患

• 流动性扩张：自2015年起，欧洲央行通过定向长期再融资操作（TLTRO）和资产购买计划（APP）大幅释放流动性，为通胀加速埋下伏笔。
• 能源依赖问题：欧洲对俄罗斯能源依赖度高，尤其是捷克、拉脱维亚、德国等国家，能源结构不稳定导致供需失衡，引发能源价格飙升。
• 通胀压力持续：2022年3月欧元区CPI同比增速达7.4%，能源分项CPI上涨23.26%，居民生活成本大幅上升。
• 经济复苏受阻：能源短缺和通胀压力抑制了消费和企业生产，欧洲经济复苏持续承压，衰退风险上升。
• 债务危机隐患：尽管欧央行在2022年放缓APP缩减步伐，但欧元区各国政府债务率仍较高，债务危机仍是潜在威胁。

2. 美国：冲突受益者，利益集团获利明显

• 三大利益集团共赢：旧能源、新能源和军工集团在冲突中获利，缓解了彼此之间的矛盾。
• 军售推动股价上涨：美国向乌克兰提供大量武器装备，军工企业如洛克希德·马丁、诺斯罗普·格鲁曼等股价大幅上涨。
• 能源领域“稳赚不赔”：美国虽对俄能源实施制裁，但仍在进口俄油，同时推动向欧盟出口液化天然气，从中获利。
• 普通民众承担代价：美国精英阶层在冲突中受益，但普通民众将长期承担经济代价。

3. 中国：战略定力与汇率调整的双重作用

• 人民币汇率调整：受美国加息周期和国内疫情反复影响，人民币汇率回落至6.5附近，有助于稳定外需和提振出口。
• 保持战略定力：在外部不确定性加剧的背景下，中国坚持“以我为主”的政策导向，通过财政和货币政策稳定经济。
• 资本外流可控：尽管中美利差出现倒挂，但中国仍维持对美正向利差，且央行积极出台政策，释放流动性支持实体经济发展。
• 输入型通胀风险有限：国内CPI表现良好，输入型通胀压力可控，货币政策保持灵活稳健。

关键信息

• 能源依赖度：俄罗斯是欧盟重要能源供应国，2021年欧盟从俄罗斯进口的能源占其总进口额的60%以上。
• 通胀数据：2022年3月欧元区CPI同比增速达7.4%，能源分项涨幅显著。
• 债务结构：欧元区政府债务占GDP比例超过上一轮危机，边缘国与核心国国债收益率利差收窄。
• 美国受益：美国在俄乌冲突中通过军售、能源政策等手段获利，但普通民众将长期承担经济成本。
• 中国应对策略：保持货币政策稳健，通过汇率调整应对出口压力，同时防范资本外流和输入型通胀。

风险提示

1. 全球再通胀超预期：通胀水平可能突破历史高位，尤其在逆全球化和供应链重组背景下。
2. Omicron变异株影响：变异株传染性强、隐匿性高，对经济活动的抑制作用可能持续。
3. 地缘风险超预期：俄乌冲突可能引发全球地缘政治格局深刻变化，影响范围广泛。

图表与数据参考

• 图1：2005-2021Q3全球主要货币流动性增速
• 图2：2015-2022年欧元区主要货币政策证券购买量
• 图3-4：欧盟从俄罗斯进口额结构分析
• 图5：2021年三级分项总交易额排名
• 图6-7：欧盟原油与天然气主要进口国
• 图8-9：欧元区CPI及原油价格走势
• 图10-15：欧盟经济结构、景气指数、消费者信心、国债收益率及政府债务比例
• 图16：美国主要军火公司股价走势
• 图17-18：人民币汇率及中美国债收益率曲线走势

结论

俄乌冲突已成为影响全球金融与经济格局的重要事件。欧洲因能源依赖和流动性扩张面临通胀与债务危机双重压力，美国通过冲突巩固其利益集团地位，而中国则在汇率调整与政策调控中寻求经济稳定。面对复杂多变的国际环境，各国需根据自身情况采取相应策略，以应对不确定性带来的挑战。