20151124-申万宏源-大宗商品价格走势分析_油价宽幅震荡_重心逐步抬高_37页_1mb

油价宽幅震荡，重心逐步抬高——大宗商品价格走势分析总结

核心内容

2015年国际油价经历了二次探底，低于市场预期，但整体呈现宽幅震荡趋势，预计2016年油价将逐步修复，重心有所抬高。本文分析了油价走势的供给端与需求端因素，以及美国页岩油对全球市场的影响，并探讨了OPEC国家面临的国内动荡风险。

主要观点

1. 油价回顾：二次探底，低于预期

• 2015年1月30日油价开始大幅反弹，5月创下年内高点。
• 7月进入二次探底，8月下旬小幅反弹后再度下跌。
• 实际油价走势低于预期，主要受美国原油产量坚挺、OPEC增产、伊朗解除制裁预期、全球经济和中国经济担忧及美国加息预期等多重因素影响。

2. 油价展望：上有顶，下有底

上有顶

• 油价反弹至70美元/桶以上时，将面临油公司增产、高库存及DUCs投产等压制因素。
• 油公司盈亏平衡点集中在50-65美元/桶，一旦油价突破70美元/桶，将触发增产和套保行为，加剧市场压力。
• 美国DUCs（已钻但未完井）预计在半年内释放约1500-2000口井的产量，相当于2014年新增钻井数的4%-5%。

下有底

• 油价跌破40美元/桶时，将面临油公司被迫减产和OPEC国家国内动荡风险。
• 在40美元/桶油价下，全球约**40%**的油田将亏损，油公司偿债压力增大。
• OPEC国家经济高度依赖原油出口，低油价将引发财政赤字和社会动荡，成为支撑油价的潜在因素。

3. 美国页岩油：技术进步难敌钻机数下滑

• 美国页岩油产量增长主要依赖钻机数量增加、钻完井时间缩短和新井单井产量提升。
• 钻机数量已从2010年初的583台降至2015年10月的587台，基本回到原点。
• 钻完井时间进一步压缩空间有限，新井单井产量受地质条件限制。
• 老井衰减不断上升，占致密油净产量比重达9%，预计2016年底将升至40.1万桶/日。
• 美国致密油产量预计在2016年Q3下降至880万桶/日，2015年为930万桶/日。

4. 结论：宽幅震荡，逐步修复

• 2015年Brent油价均值约为54美元/桶，预计2016年将升至60美元/桶。
• 波动区间预计为35~75美元/桶。
• 推动油价重心上升的因素包括：美国致密油产量下滑、OPEC控制产量、高库存逐步消化、地缘冲突和战争以及中国经济增长超预期等。

关键信息

• 美国原油产量：2015年1-2月同比增速分别为16%和15%，远超预期。
• OPEC增产：尽管油价低迷，OPEC仍超出配额增产，加剧市场供过于求。
• 伊朗核协议：7月14日达成全面协议，解除制裁预期引发市场对伊朗出口增加的担忧。
• 全球经济担忧：6-8月中国股市暴跌和汇率波动冲击市场信心，全球GDP增速预期下调。
• 美国库存：OECD和美国原油商业库存均处于历史高位，压制油价上涨。
• DUCs影响：美国DUCs数量估计在3000-5000口，预计半年内释放约1500-2000口井的产量。
• 页岩油发展瓶颈：钻机数下滑、老井衰减上升、地质条件限制等因素制约页岩油产量增长。
• ISIS影响：控制油田产量仅约4.2-4.8万桶/日，对国际油价影响有限。
• OPEC国家经济依赖度：多数OPEC国家石油出口占财政收入和GDP比重较高，低油价将导致财政赤字和国内动荡。

市场展望

• 2016年Brent油价预计在60美元/桶左右，波动区间为35~75美元/桶。
• 油价将呈现宽幅震荡，但逐步修复趋势明显，主要受供给端调整和需求端恢复的双重推动。