20210826-安捷证券-药明生物-02269.HK-上半年收入及利润双双超预期_商业化项目贡献靓丽业绩_6页_551kb

药明生物 (2269.HK) 总结

核心内容

药明生物（2269.HK）在2021年上半年表现出色，收入及利润均超出市场预期。公司成功开启CMO（合同制造外包）元年，商业化项目贡献显著，同时推进多种生物药项目，保持强劲增长态势。

主要观点

• 收入增长显著：2021年上半年公司实现收入44.1亿元人民币，同比增长126.7%，远超预期增长23.9%。
• 毛利率提升：1H21A毛利率达52.1%，同比增长11.6%，超出预期9.6%。
• CMO业务拓展：公司商业化生产收益约8.9亿元人民币，占总收入的20%，并计划在2022年新增4-5个CMO项目，预计CMO业务将进入加速发展阶段。
• 项目管线丰富：公司新增79个综合项目，其中18个来自收购苏桥生物，综合项目总数达408个，后期（III期临床）项目达32个，项目管线覆盖单抗、双抗、ADCs及疫苗等。
• 未完成订单增长：未完成订单总量达124.7亿美元，同比增长31.7%，其中未完成服务订单增长25.2%，未完成潜在里程碑付款增长41.9%。
• 技术平台布局：公司积极布局前沿技术平台，如SDarBODY多特异性/多功能抗体技术平台，以及与药明康德成立的药明合联，专注于ADCs等生物偶联药物的CDMO业务。
• 财务表现稳健：公司维持对2021年及2022年收入增长指引为65%以上，同时调整毛利率预期，预计未来毛利率将保持稳定，短暂波动是为了支持业务发展。
• 股价表现：当前收市价为121.1港元，目标价为171.5港元，对应2021E及2022E市盈率分别为221倍和156倍。
• 风险提示：包括国际政治及疫情不确定性、研发投入下降、无法抢夺更多客户资源、项目增速不及预期、汇率风险及政策风险等。

关键信息

收入及利润表现

项目与订单情况

• 新增项目：1H21A新增79个综合项目，其中18个来自收购苏桥生物。
• 商业化项目：新增2个商业化项目，现有4个项目进入商业化阶段，2H21E预计新增1-2个，FY22E预计新增4-5个。
• 项目类型：单抗类项目达206个，占比约50.5%；双抗及ADCs项目达107个，占比约26.2%；疫苗项目达9个，包括3个新冠疫苗项目。
• 未完成订单：未完成订单总量达124.7亿美元，同比增长31.7%；其中服务订单增长25.2%，潜在里程碑付款增长41.9%。

技术与业务拓展

• 技术平台：建立SDarBODY技术平台，专注于多特异性/多功能抗体药物；与药明康德成立药明合联，专注ADCs等CDMO业务，共48个项目。
• 产能规划：FY21E规划产能达15万升，FY24E达43万升；公司计划在2022年实现正自由现金流。

财务与估值

• 市盈率：2021E为155.8倍，2022E为110.4倍，2023E为78.7倍。
• 市净率：2021E为12.1倍，2022E为11.0倍，2023E为9.7倍。
• 目标价：维持目标价为171.5港元，对应2021E/2022E市盈率分别为221倍/156倍。
• 经调整EPS：2021E为0.68元，2022E为0.97元，2023E为1.36元。

股票数据

未来展望

• CMO业务：预计2022年新增4-5个CMO项目，非新冠项目将逐渐成为CMO收入主要来源。
• 疫苗业务：预计下半年疫苗CMO收入至少10亿人民币。
• 海外布局：公司认为地缘政治风险被市场过度担忧，客户未表现出明显转移意愿，现有369个客户中仅少数希望将项目转移至爱尔兰。
• 产能建设：爱尔兰、德国及美国的在建产能可支持海外收入约10亿美元。
• 研发投入：全年研发费用率维持在4%-5%，未来研发投入将保持稳步增长。

风险提示

• 国际政治及疫情发展不确定性：可能影响欧美客户订单。
• 研发投入减少：可能影响公司技术发展和项目拓展。
• 客户资源竞争：公司可能面临无法抢夺更多客户资源的风险。
• 项目增速不及预期：可能影响短期收入增长。
• 汇率波动：可能影响公司海外业务收入。
• 政策风险：可能影响公司业务发展。

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