宏观·思想汇·第三期：全球债务的椅子游戏-20181009-华创证券-14页-1mb
报告摘要
华创宏观思想汇第三期总结：全球债务的椅子游戏
核心内容概述
本文通过“抢椅子游戏”的隐喻，分析当前全球金融市场的债务结构、货币政策趋势以及潜在的系统性风险，提出全球债务扩张与流动性收缩并存、经济增长动力不足、资产价格面临重估等主要观点。
一、可以托底的椅子越来越少：全球央行流动性净收缩
主要观点
- 全球货币政策正在从宽松转向正常化或偏紧，预计2018年底主要发达国家央行将不再向市场提供增量流动性。
- 美国、英国、加拿大、印度已进入加息阶段，欧洲和日本正在缩减QE或准备退出QE。
- 央行资产购买规模将在2018年底出现拐点，流动性收缩趋势明显。
关键信息
- 美联储每月缩表500亿美元，欧央行缩减至每月150亿欧元，日本央行已减少资产购买规模。
- 全球主要央行（美联储、欧央行、英央行、日央行）资产规模预计在2018年底出现总量下降。
二、玩游戏的人越来越多：新兴市场、政府和企业加速入场
主要观点
- 全球债务规模大幅增长，新兴市场成为新增“玩家”。
- 居民部门债务占比下降，企业与政府成为加杠杆主力。
- 玩家资质变差，但市场风险定价未充分反映。
关键信息
- 截至2017年末，全球、发达经济体和新兴经济体的非金融部门债务占GDP比重分别为244.4%、276.1%和193.6%。
- 企业、政府债务占比分别增加6.8%和8.2%，而居民部门下降5.9%。
- 标普企业信用评级中值降至BBB-，主权信用评级整体下降，新兴市场信用评级恶化。
- HY spread和CDS未明显上升，显示信用定价不充分，风险与收益失衡。
三、音乐的尾声越来越近：长期增长马达无力，中期拐点预期增强
主要观点
- 人口红利断档，技术革命未现，长期增长动力不足。
- 美国利率曲线倒挂是经济和股市的拐点前瞻指标，预示货币政策、股市和经济将出现调整。
关键信息
- 全球人口红利接力棒从中国转向印度，但印度人口质量低、产业结构薄弱。
- 美国利率曲线倒挂后，美股平均7个月出现拐点，经济衰退平均13.2个月出现。
- 2018年美国二季度GDP增速虽高，但主要由出口拉动，持续性存疑。
四、地板越来越硬：财政对冲空间受限
主要观点
- 财政扩张是应对经济下滑的有效手段，但全球政府债务已处于高位，难以再次大幅扩张。
- 若债务问题引发经济下滑，政府对冲能力将受限。
关键信息
- 截至2017年末，发达经济体政府债务占GDP比重达104.39%，G7达118.65%，新兴市场达48.97%。
- 日本政府杠杆率高达212%，远高于其他主要经济体。
- 2008年金融危机后，发达经济体政府债务占比上升13%，当前再次大幅扩张空间有限。
五、最终会有人摔得很疼：资产价格的全面重估
主要观点
- 当前资产价格脱离基本面，存在全面重估风险。
- 美股涨幅远高于经济基本面，美债信用定价与风险不匹配。
关键信息
- 美股涨幅显著高于GDP增速（2008-2018年标普涨幅为6.98%，而GDP增速为3.41%）。
- 美债期限利差处于历史低位，信用利差也处于历史较低水平。
- VIX波动率处于历史低水平，但对应经济质量却明显下滑，显示市场风险定价不充分。
风险提示
- 海外经济政策层面可能出现黑天鹅事件。
附录：研究团队与联系方式
团队成员
- 牛播坤：副所长、研究主管，华中科技大学经济学博士。
- 张瑜：宏观经济研究主管，中国人民大学经济学硕士。
- 齐雯：高级研究员，牛津大学经济学硕士。
- 王丹：研究员，南开大学经济学硕士。
- 杨轶婷：研究员，香港大学经济学硕士。
联系方式
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北京机构销售部：
- 张昱洁：010-66500809 / zhangyujie@hcyjs.com
- 杜博雅：010-66500827 / duboyao@hcyjs.com
- 侯春钰：010-63214670 / houchunyu@hcyjs.com
- 侯斌：010-63214683 / houbin@hcyjs.com
- 过云龙：010-63214683 / guoyunlong@hcyjs.com
- 刘懿：010-66500867 / liuyi@hcyjs.com
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广深机构销售部：
- 张娟：0755-82828570 / zhangjuan@hcyjs.com
- 王栋：0755-88283039 / wangdong@hcyjs.com
- 汪丽燕：0755-83715428 / wangliyan@hcyjs.com
- 罗颖茵：0755-83479862 / luoyingyin@hcyjs.com
- 段佳音：0755-82756805 / duanjiayin@hcyjs.com
- 朱研：0755-83024576 / zhuyan@hcyjs.com
- 杨英伟：0755-82756804 / yangyingwei@hcyjs.com
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上海机构销售部：
- 石露：021-20572588 / shilu@hcyjs.com
- 沈晓瑜：021-20572589 / shenxiaoyu@hcyjs.com
- 朱登科：021-20572548 / zhudengke@hcyjs.com
- 杨晶：021-20572582 / yangjing@hcyjs.com
- 张佳妮：021-20572585 / zhangjiani@hcyjs.com
- 沈颖：021-20572581 / shenying@hcyjs.com
- 乌天宇：021-20572506 / wutianyu@hcyjs.com
- 汪子阳：021-20572559 / wangziyang@hcyjs.com
- 柯任：021-20572590 / keren@hcyjs.com
- 何逸云：021-20572591 / heyiyun@hcyjs.com
- 张敏敏：021-20572592 / zhangminmin@hcyjs.com
- 蒋瑜：021-20572509 / jiangyu@hcyjs.com
投资评级体系（基准指数：沪深300）
- 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上。
- 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%。
- 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10% - 10%之间。
- 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间。
分析师声明
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