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拟收购万达酒管，业绩边际改善趋势确定

核心内容概述

同程旅行（0780.HK）宣布拟以25亿元的价格收购万达酒店发展有限公司旗下万达酒店管理（香港）有限公司100%股权。此次收购旨在完善同程高端酒店品牌布局，提升其在轻资产酒店管理领域的市场份额，并通过整合资源实现协同效应，进一步推动公司业绩增长。

主要观点

• 收购标的与估值：万达酒管管理着8家知名中高端酒店品牌，覆盖超4万间客房，已签约酒店376家。此次收购初始价格为35亿元，EV/2023年经调EBITDA倍数为9.5X，低于华住集团、锦江酒店和亚朵的估值水平，被认为具有吸引力。

• 协同效应显著：通过收购万达酒管，同程将弥补其在高端酒店品牌的空白，扩大管理酒店规模至约4300家。同时，结合万达“万悦会”超1000万会员体系，有望实现交叉销售，提升用户价值。

• 业绩增长预期：同程2025年预计实现两位数的业绩增长，净利率边际改善趋势持续。预计2025-2027年调整后净利润分别为32亿、39亿和45亿元，当前股价对应调整后PE分别为16X、13X和12X，维持“推荐”评级。

关键信息

收购背景与标的详情

• 收购时间：2025年4月17日发布公告。
• 收购价格：25亿元。
• 收购标的：万达酒店管理（香港）有限公司，为万达酒店发展旗下轻资产板块。
• 品牌与客房数：管理8大中高端品牌，覆盖40,200间在营客房，另有376家已签约。

业绩表现

• 2024年运营数据：
  • 酒店运营及管理服务分部营收7.2亿元，同比增长0.5%。
  • 酒店运营及管理服务板块营收5.7亿元，同比增长3.9%。
• 财务预测：
  • 2025-2027年调整后净利润分别为32亿、39亿和45亿元。
  • 2025-2027年调整后摊薄EPS分别为1.38元、1.69元和1.93元。
  • 2025-2027年调整后PE分别为16X、13X和12X。

市场与运营环境

• 国内出行需求：2025年1季度铁路/民航客运量同比分别增长5.9%和7.5%，酒店RevPAR逐步企稳。
• 精细化运营：通过优化微信端补贴和出境游业务投放，公司ROI提升，利润率持续上行。
• 政策预期：国内文旅消费补贴政策可能加码，公司作为旅游业务敞口最大的OTA平台，业绩弹性较大。

风险提示

• 宏观经济下行风险：可能影响整体消费需求。
• 新业务拓展不及预期：可能影响协同效应的实现。
• 收购财务风险：包括整合成本、债务负担等。

财务指标预测（单位：百万元）

财务比率分析

投资建议

• 评级：维持“推荐”评级。
• 理由：公司精细化运营能力持续提升，叠加潜在政策红利和万达酒管并购带来的增量，净利率边际改善趋势有望延续。

附录信息

• 分析师承诺及简介：顾熹闽，社会服务行业首席分析师，拥有8年证券研究经验，曾获多项行业奖项。
• 免责声明：本报告仅供参考，不构成投资建议，银河证券不对使用本报告导致的损失负责。
• 评级标准：以恒生指数为基准，推荐评级为相对基准指数涨幅20%以上。