20260414-国盛证券有限责任公司-同程旅行-00780.HK-核心OTA稳健兑现_万达并表勾勒酒管第二曲线_3页_606kb

报告摘要

同程旅行（00780.HK）作为核心OTA平台，展现出稳健增长态势。2025年第四季度（Q4）公司收入达到48.40亿元，同比增长14.2%。其中，核心OTA收入为40.62亿元，同比增长17.5%。全年总收入为193.96亿元，同比增长11.9%。

收入增长：Q4住宿预定收入为13.10亿元，同比增长15%；交通票务收入为18.36亿元，同比增长7%；其他业务收入为9.17亿元，同比增长53%。全年住宿收入增长17%，交通收入增长10%，其他业务收入增长34%。
用户增长与消费提升：Q4平均MPU（每用户平均消费）约为4140万，同比增长1%；年付费用户达2.53亿人，同比增长6.0%；12个月累计服务人次达20.34亿，同比增长5.5%。Q4核心OTA板块中“住宿 + 交通”对应的ARPPU（每付费用户平均收入）为76.0元，同比增长9%。
市场布局：公司运营酒店总数超过3000家，另有1800家在筹备中。预计万达酒管业务将在2026年逐步进入业绩释放期，为公司带来第二成长曲线。
盈利能力：Q4毛利率为65.9%，同比增长2.4个百分点；销售费用率为32.5%，同比增长2.2个百分点；管理费用率保持稳定。Q4经调利润为7.80亿元，同比增长18%；全年经调利润为34.03亿元，同比增长22%。
投资建议：公司作为下沉市场OTA龙头，有望受益于核心客群消费升级。维持“买入”评级，预计2026-2028年收入分别为220.3/249.7/277.3亿元，归母净利分别为31.6/37.9/44.7亿元，经调净利润分别为39.4/46.8/54.6亿元，对应PE分别为11.9/9.9/8.4倍。

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入（亿元）	173.41	193.96	220.3	249.68	277.32
增长率yoy(%)	45.8	11.9	13.6	13.3	11.1
归母净利润（亿元）	19.74	23.71	31.6	37.92	44.68
增长率yoy(%)	27.0	20.1	33.3	20.0	17.8
经调净利润（亿元）	34.03	39.4	46.8	54.6	-

指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
毛利率(%)	64.1	66.3	67.6	68.4	69.5
净利率(%)	11.4	12.2	14.3	15.2	16.1
ROE(%)	9.9	10.5	12.3	12.9	13.2
P/E	19.1	15.9	11.9	9.9	8.4
P/B	1.9	1.7	1.5	1.3	1.1
EV/EBITDA	9.4	13.7	6.1	4.7	3.5

2026-2028年预测：收入分别为220.3/249.7/277.3亿元，归母净利分别为31.6/37.9/44.7亿元，经调净利润分别为39.4/46.8/54.6亿元。
经调利润PE：当前对应PE为9.6/8.1/6.9倍。
每股收益：预计2026-2028年分别为1.34/1.61/1.90元/股。
每股经营现金流：预计2026-2028年分别为1.85/2.23/2.47元/股。
每股净资产：预计2026-2028年分别为10.91/12.50/14.38元/股。