各有千秋，难分伯仲：格力与美的历史估值复盘_13页_1mb

家用电器：格力与美的历史估值复盘总结

核心内容概述

本报告通过回顾2005年至2019年间格力电器与美的集团的估值变化，分析了两家公司在不同阶段的估值差异及其背后的原因。报告指出，格力与美的的估值并非始终存在折价，而是根据公司基本面、战略发展和市场环境的不同阶段有所变化。2013年之后，格力的估值折价主要源于公司治理不完善带来的不确定性，而此前的估值差异则更多由业绩增长、多元化战略和行业政策等驱动。

历史估值阶段划分与分析

阶段一：2005年5月 - 2006年4月

• 核心内容：格力估值高于美的，主要由于市场预期格力业绩增长优于美的。
• 关键信息：
  • 格力在2005-2006年间实现高增长。
  • 市场对格力的未来增长预期更高。

阶段二：2006 - 2007年

• 核心内容：美的估值溢价来源于产业多元化想象空间。
• 关键信息：
  • 两家公司股权结构均有改善。
  • 管理层激励机制同步优化。
  • 美的通过收购荣事达冰洗资产，拓展业务范围，增强市场对其成长空间的预期。
  • 空调业务占比下降，冰洗业务占比上升，提升了市场对其多元化的信心。

阶段三：2008 - 2009年上半年

• 核心内容：格力经营更稳健，市场给予其估值溢价。
• 关键信息：
  • 2008年金融危机期间，美的出现利润亏损，而格力保持增长。
  • 格力与大金成立合资公司，增强变频技术实力，获得市场认可。
  • 市场关注点转向企业抗风险能力和经营质量。

阶段四：2009年4月 - 2012年上半年

• 核心内容：美的估值溢价来源于家电下乡政策带来的冰洗业务弹性。
• 关键信息：
  • 格力因所得税调整下调08年净利润，引发估值折价。
  • 家电下乡政策扩大至全国，美的在冰洗业务上的增长更具弹性。
  • 美的通过收购小天鹅，进一步扩展业务，但市场对其溢价反应有限。

阶段五：2012年

• 核心内容：美的业绩下滑，格力则实现高增长，市场给予格力更多溢价。
• 关键信息：
  • 美的营业收入和净利润分别下滑26.89%和6.25%。
  • 格力完成管理层换届，董明珠上任后推动业绩增长。
  • 美的开始战略转型，放弃低毛利产品，优化产品结构。

阶段六：2013年至今

• 核心内容：美的获得更高估值，主要因业绩之外的因素。
• 关键信息：
  • 美的集团整体上市，提升市场对其协同效应和资源整合能力的预期。
  • 美的实施职业经理人制度，强化管理层与员工利益绑定。
  • 美的推进智慧家居战略，与小米合作，获得市场对多元化和互联网融合的想象。
  • 格力因经营波动、渠道库存问题及多元化方向不明，导致估值折价。

主要观点总结

1. 估值差异源于基本面与战略发展：

   • 在2005-2013年间，格力与美的的估值差异主要由各自的核心业务表现、增长潜力及战略选择决定。
   • 格力在某些阶段因业绩稳健获得溢价，而美的因多元化和成长性获得估值优势。

2. 公司治理对估值影响日益显著：

   • 2013年后，格力的估值折价更多来自于公司治理结构的不完善，如股权结构、管理层激励机制及战略不确定性。
   • 美的通过职业经理人制度、股权激励计划等优化治理结构，获得市场更多信任。

3. 行业政策与市场环境影响估值趋势：

   • 家电下乡政策在2009年对美的冰洗业务带来显著增长弹性，推动其估值高于格力。
   • 地产调控与宏观经济放缓对两家公司均产生影响，但格力的抗风险能力更受认可。

4. 多元化战略是影响估值的重要因素：

   • 美的通过不断整合资产，拓展业务范围，增强市场对其成长空间的预期。
   • 格力在多元化方面进展缓慢，导致市场对其未来增长的不确定性增加。

关键信息汇总

投资建议与展望

• 格力的估值有望随着公司治理改善和战略清晰度提升而向美的靠拢。
• 美的在智慧家居、互联网生态等新兴领域更具想象空间，未来估值可能继续受益于多元化与创新战略。
• 投资者应关注两家公司基本面变化、政策影响及治理结构优化情况，以综合判断其估值合理性。

风险提示

• 历史估值影响因素不代表未来。
• 地产政策变化可能带来行业需求波动。
• 公司治理问题可能持续影响格力的估值表现。