深度报告-20211010-中泰证券-商贸零售-互联网反垄断专题（下篇）_回归核心_本立道生_17页_2mb

商贸零售行业深度研究报告总结

核心观点

• 并非所有平台经济都具备垄断惯性，以“需求侧规模经济”为主的商业模式拥有更高的竞争壁垒，更容易走向“赢者通吃”。
• 在反垄断监管趋严的背景下，商业模式本身的护城河更容易暴露，市场对互联网商业模式的认知将更加清晰。
• 互联网行业具有动态竞争特性，反垄断监管有助于推动市场对商业模式护城河的主动认知。

主要观点

1. 需求侧规模经济 vs 供给侧规模经济

• 需求侧规模经济：用户体验提升源于用户之间的互动，而非供给侧投入。用户越多，体验越好，如社交网络、搜索引擎。

• 供给侧规模经济：用户体验提升源于供给侧投入，如工厂模型。用户数量增加带来的体验改善主要依赖供给侧的扩展。

• 社交网络与搜索引擎：具有最强的“需求侧规模经济”，用户体验随用户数量增加而提升，且用户之间很少产生挤出效应，因此更容易实现“赢者通吃”。

• 电商与网约车：具有有限的“需求侧规模经济”，在用户达到一定量级后会出现需求挤出效应，因此更倾向于“寡头竞争”。

• 网约车：由于服务标准化程度高，用户之间的挤出效应显著，属于“负需求侧规模经济”，竞争更多集中在供给侧。

2. 阶段性“赢者通吃”现象的成因

• 组织模式变革：互联网平台将供给侧向社会开放，使产能弹性快速提升，推动部分商业模式短期实现“赢者通吃”。

• 资本催化：充裕的资本支持和宽松的并购审查，使一些缺乏“需求侧规模经济”的商业模式也能在短期内表现出“假垄断”现象。

• 合并浪潮：滴滴与快的、Uber、美团与大众点评、携程与去哪儿等合并案例，显著提升了市场份额，阶段性地形成了“赢者通吃”的格局。

3. 反垄断监管对行业的影响

• 暴露商业模式壁垒：反垄断政策趋严，使得通过资本而非效率提升获得的“假垄断”难以持续，真正具备竞争壁垒的商业模式将更加清晰。

• 推动市场认知：反垄断监管促使市场更主动地识别互联网商业模式的护城河，有助于价值发现和正确定价。

• 长期趋势：未来二十年，互联网行业将回归动态竞争本质，真正具备竞争优势的商业模式将更加凸显。

关键信息

• “需求侧规模经济”是平台经济“赢者通吃”的核心来源，而“供给侧规模经济”更倾向于寡头竞争。
• 互联网平台的无形资产（如社交关系、用户行为数据等）比有形资产更难复制，因此更具备竞争壁垒。
• 资本推动的阶段性垄断将随着反垄断审查趋严而逐渐瓦解，市场将更加理性地评估平台经济的长期价值。
• 反垄断的意义在于推动市场认知互联网商业模式的护城河，而非直接限制行业增长。

报告亮点

• 首次系统性引入“需求侧规模经济”与“供给侧规模经济”的概念，厘清互联网商业模式的竞争壁垒来源。
• 对比分析社交网络、搜索引擎、电商、网约车等不同平台经济的“需求侧规模经济”强弱，揭示其不同的竞争格局。
• 强调反垄断监管对互联网行业长期发展的影响，推动市场认知回归本质。

风险提示

• 信息滞后风险：研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
• 计算假设风险：市占率、盈利预测等测算基于一定前提假设，可能存在与实际数据偏差，仅供参考。

投资评级说明

• 投资评级基于报告发布日后6~12个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的表现，分为买入、增持、持有、减持四个等级。
• 行业评级分为增持、中性、减持，依据行业指数相对基准指数的涨幅情况。

重要声明

• 本报告由中泰证券股份有限公司发布，仅供其客户使用。
• 报告基于公开资料或实地调研，结论独立、客观，不构成投资建议。
• 报告内容可能涉及公司证券持有情况，不构成私人咨询建议。
• 报告版权归中泰证券所有，未经书面授权，不得发布或复制。

图表目录摘要

• 图表1：需求侧与供给侧规模经济示意图
• 图表2：需求侧规模经济形成的无形资产难以复制
• 图表3：三种不同的需求侧规模经济曲线
• 图表4：微信用户渗透率持续领先
• 图表5：全球社交软件市场份额
• 图表6：百度长期占据中国搜索引擎龙头
• 图表7：谷歌美国市场份额稳定
• 图表8：2012年百度与360搜索大战
• 图表9：阿里巴巴电商市场份额变化
• 图表10：中国电商市场逐渐走向多元
• 图表11：社交商业模式需求侧规模经济最强
• 图表12：互联网企业规模与市值快速增长
• 图表13：滴滴固定资产占比不到10%
• 图表14：滴滴固定资产主要为车辆
• 图表15：滴滴单均模型
• 图表16：网约车平台通过司机积分制提升供给端粘性
• 图表17：全球VC投资金额持续增长
• 图表18：风投市场平均估值持续膨胀
• 图表19：互联网行业合并典型案例
• 图表20：滴滴快的合并后垄断打车市场
• 图表21：滴滴Uber合并后市场份额提升
• 图表22：美团点评合并后垄断生活服务市场
• 图表23：携程系垄断在线旅游预订市场
• 图表24：反垄断审查趋严

结论

本报告通过分析“需求侧规模经济”与“供给侧规模经济”的差异，揭示了互联网平台经济的垄断形成机制。在资本和监管的双重作用下，平台经济呈现出阶段性“赢者通吃”的特征，但随着反垄断监管加强，市场将更加理性地识别真正的竞争壁垒。未来，具备“需求侧规模经济”的商业模式更有可能实现长期垄断，而以“供给侧规模经济”为主的平台将更趋向于寡头竞争。