20221221-浦银国际证券-安踏体育-02020.HK-未来业绩的弹性与确定性大于短期流水与利润率压力；上调目标价_8页_1mb

安踏（2020.HK）总结

核心内容

安踏体育（2020.HK）作为中国领先的运动服饰品牌，短期面临市场需求疲软、线下客流减少、渠道库存高企及零售折扣加深等挑战，这对其2022年下半年的收入与利润率构成压力。然而，由于低基数效应，公司预计在2023年将展现较强的业绩弹性与较高的确定性。尽管盈利预期被下调，但基于市场情绪的回升，目标价被小幅上调至123港元，对应30倍2023年市盈率，与李宁目标估值一致。

主要观点

• 短期压力：11月受到严重疫情冲击，导致安踏品牌与Fila品牌流水同比下滑。尽管12月流水可能有所改善，但整体仍面临下滑压力。
• 利润率承压：2022年下半年，由于市场需求疲软及库存清理延后，公司毛利率基本持平，但经营利润率预计同比下滑1个百分点以上。
• 2023年弹性与增长：Fila品牌在3Q22及“双十一”期间表现强劲，预计2023年流水将增长双位数，好于安踏品牌。随着消费情绪恢复及零售折扣好转，Fila经营利润率将大幅回升。
• 投资建议：公司评级为“买入”，目标价123港元，潜在升幅25.8%，目前股价97.8港元。

关键信息

盈利预测与财务指标

4Q22流水预测

• 安踏品牌：11月整体流水同比下降 $17 - 20%$，12月预计同比下滑 $10 - 20%$ 中段。
• Fila品牌：11月线下门店流水同比下降幅度高于安踏品牌，但“双十一”线上销售强劲，预计全平台流水同比下降 $15 - 18%$，表现略好于安踏品牌。

2023年业绩展望

• Fila品牌：预计流水增长双位数，好于安踏品牌。
• 安踏品牌：预计流水增长中单位数。
• 毛利率：预计2023年毛利率将同比扩张，但受零售折扣影响，经营利润率预计回升。

投资风险

• 行业需求放缓
• 安踏收入低于预期
• Fila品牌力持续下降

乐观与悲观情景假设

乐观情景（概率：25%）

• 目标价：153.8港元
• 收入增长：安踏品牌与Fila品牌均增长 $20%$
• 毛利率：集团毛利率同比扩张150bps
• 市场营销费用占比：同比缩窄150bps

悲观情景（概率：20%）

• 目标价：98.4港元
• 收入增长：安踏品牌与Fila品牌均增长 $5%$
• 毛利率：集团毛利率同比扩张超50bps
• 市场营销费用占比：同比缩窄60bps

市场预期与估值对比

评级定义

• “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数
• “持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平
• “卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数

分析师声明

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• 报告作者未因特定建议或观点获得报酬
• 报告作者未持有相关证券的财务权益，且在过去12个月内未与相关公司进行投资银行业务关系或庄家活动

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