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中国银行业投资分析报告总结

核心内容概述

本报告分析了自2008年以来中国银行业在不同宏观经济和货币政策背景下的表现，并将其划分为三个投资阶段。基于对当前经济和政策环境的评估，报告认为中国银行业正处于第二阶段，即经济低迷且物价温和上涨，并建议将银行板块评级从Equalweight上调至Overweight。

投资时钟的三个阶段

阶段一（最优）：经济低迷，物价下跌，货币宽松

• 经济与物价：GDP和CPI增长均下降，货币政策持续宽松。
• 市场表现：银行资产扩张，市场对经济和资产质量风险担忧缓解，估值修复持续。
• 收益表现：银行板块在这一阶段通常能获得绝对收益和相对收益。
• 案例：2008.9-2009.7；2011.9-2012.7；2014.4-2015.10。

阶段二（次优）：经济企稳，物价温和上涨，货币政策中性

• 经济与物价：GDP增长稳定或较弱，CPI温和上涨，货币政策趋于中性。
• 市场表现：估值修复放缓，市场关注经济基本面和银行资产质量。
• 收益表现：若经济复苏，银行可获得绝对收益；若经济持续低迷，可获得相对收益。
• 案例：2009.8-2009.12；2012.8-2013.2；2015.11-2016.5。

阶段三（最差）：经济过热，物价显著上涨，货币政策紧缩

• 经济与物价：经济复苏，CPI大幅上涨，货币政策趋紧。
• 市场表现：银行板块难以获得绝对或相对收益。
• 收益表现：银行股票成为防御性投资标的。
• 案例：2010.1-2011.8；2013.3-2014.3。

上调评级至超配的理由

1. 基本面风险已完全反映

   • 非金融企业不良率下降：2016年一季度末非金融企业不良率从2015年末的11.5%降至11.1%。
   • 贷款行业分布优化：银行对高风险行业的贷款占比从29%降至23%。
   • AMC政策支持：政府鼓励AMC收购不良贷款，降低风险权重，提升资本充足率。

2. 估值修复与价值重估

   • 货币宽松释放空间：估值修复来自货币宽松，而价值重估取决于改革进展。
   • 市场信心恢复：供给侧改革等经济金融改革提升市场信心，推动价值重估。
   • 预期货币政策保持中性：央行对经济L型走势和去杠杆的表态显示货币政策将保持适度宽松。

投资亮点

• 当前阶段判断：银行业已进入第二阶段，经济低迷但物价温和上涨，货币政策保持中性。
• 投资建议：基于真实不良率与隐含不良率的差距以及资本充足状况，推荐重庆农商行（3618.HK）和建设银行（939.HK）。

关键数据与分析

不良贷款率与估值

• 真实不良率：2016年一季度末为11.1%，2016年末预计为8.3%。
• 隐含不良率：2016年末预计为8.7%。
• 回收率：90%的不良贷款由银行自行清收，平均回收率10%；10%出售给AMC，平均回收率30%；总回收率12%。

不同情景下的不良率预测

资本充足率与不良率关系

改善不良资产的措施

1. AMC资本管理调整

   • 风险权重下降：AMC收购银行不良资产的风险权重从100%降至50%，非银行不良资产从100%降至75%，不良股权从400%降至200%。
   • 资本充足率提升：预计AMC资本充足率提升约5个百分点。

2. 银行资本注入

   • 历史案例：1990年代央行通过降低RRR，释放2400亿元资金，用于银行资本补充。
   • 近期案例：2015年4月和6月，通过债务转股权（DES）和税收返还等方式，对多家银行进行资本注入。

市场表现回顾

• 2014年1月-2016年7月：银行业整体表现波动，部分银行如建设银行、招商银行等表现较好。
• 2016年1月-6月：银行板块下跌13%，跑输恒生中国企业指数（HSCEI）。
• 2016年6月-7月：市场情绪回暖，银行板块上涨17%。

结论

报告认为，当前中国银行业处于第二阶段，货币政策保持中性，基本面风险已基本反映，市场对经济和银行资产质量信心恢复。因此，上调银行板块评级至超配，并推荐重庆农商行和建设银行作为首选。