20251226-中银证券-免税行业报告_政策加码_景气回升_重视投资机遇_18页_869kb

免税行业研究报告总结

核心内容概述

本报告分析了免税行业的整体发展趋势，指出随着政策加码和消费回暖，免税市场迎来景气度回升，投资机遇显著。重点分析了离岛免税、市内免税、口岸免税及线上渠道的发展现状与未来前景，并对主要企业如中国中免、王府井及珠免集团进行了投资建议与风险提示。

主要观点与关键信息

消费回暖与政策利好

• 高端消费回暖：奢侈品集团如爱马仕、LVMH、PRADA等Q3业绩增长，亚太及中国市场表现改善，显示高端消费市场逐步复苏。
• 政策加码：国家持续出台政策支持免税行业，包括扩大免税品类、放宽审批权限、优化税率政策等，为免税行业提供利好。
• 中日关系影响：中国游客赴日消费减少，部分消费回流国内，为免税市场带来增量。

离岛免税

• 销售回暖：自9月起，离岛免税销售额同比增速回正，11月增速达27%，政策推动下市场表现显著提升。
• 封关启动：海南于2025年12月18日开启全岛封关，带来贸易自由度提升和税收优惠，吸引资金与高附加值产业布局。
• 品类扩张：新增宠物用品、乐器、小家电、电子消费产品等，同时引入更多国货，提升消费多样性。
• 销售数据：封关首日免税销售额达1.61亿元，三亚市免税销售额连续五日破亿，显示市场热度提升。

市内免税 & 口岸免税

• 国际客流恢复：境外航线和国际航线旅客吞吐量恢复至19年115.3%和115.7%，推动市内和口岸免税销售。
• 政策优化：市内免税店新政落地，鼓励销售国货“潮品”，优化提货方式，提升购物体验。
• 新设门店：新增市内免税门店已陆续开业，主要集中在北上广深等城市，未来有望成为重要增量来源。
• 口岸格局重塑：北京、上海等核心机场重新招标，引入新运营商，形成竞争格局，推动免税销售增长。

线上渠道

• 线上业务占比下滑：随着线下恢复，线上销售占比下降，未来或将定位为线下引流和补购。
• 积分互通：免税商推动线上线下积分互通，增强客户粘性。

企业分析

中国中免

• 行业龙头：占据海南离岛免税市场主导地位，市占率稳步提升。
• 业绩表现：25Q1-3海南门店销售额同比+90%，三亚市内店和机场店分别增长28%和21%。
• 布局广泛：拥有三亚和海口两大免税城，覆盖北上机场核心标段，与全球1600个品牌合作，具备强大供应链能力。
• 投资建议：推荐布局免税行业龙头，关注其增长潜力。

王府井

• 市内免税拓展：中标首都机场免税店，拓展经营渠道，提升免税业务占比。
• 短期承压：25Q1-3营收同比-9.30%，归母净利润-71.02%，主要受百货和奥莱业务拖累。
• 免税业务表现：25Q1-3免税业务收入1.85亿元，毛利率提升，表现稳健。
• 投资建议：关注其在免税渠道的布局和业绩改善潜力。

珠免集团

• 转型免税：完成资产重组，剥离地产业务，聚焦免税板块，提升盈利能力。
• 免税业务亮眼：25H1免税板块营收11.31亿元，净利润3.91亿元，净利率达34.6%。
• 未来展望：随着封关和政策支持，免税业务有望进一步增长。
• 投资建议：关注其轻资产运营模式及免税业务的盈利能力改善。

评级与风险提示

• 行业评级：维持“强于大市”评级，认为免税行业未来增长潜力较大。
• 公司评级：中国中免、王府井、珠免集团均被推荐，认为其具备投资价值。
• 主要风险：
  • 消费力恢复不及预期
  • 市场竞争加剧
  • 新政推进或执行不及预期

总结

免税行业在政策支持和消费回暖的双重驱动下，呈现景气回升趋势。离岛免税受益于海南封关及新政，销售持续增长；市内与口岸免税则因国际客流恢复及政策优化，迎来新的增长契机。中国中免作为行业龙头，具备强大的供应链和品牌资源，有望持续受益；王府井和珠免集团则通过拓展免税渠道和聚焦免税业务，逐步改善业绩。整体来看，免税行业具备良好的投资前景，但需关注消费复苏节奏及市场竞争变化。