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报告摘要

阿里巴巴 (BABA:US) 2018年第二季度业绩与投资分析总结

核心内容概述

本报告对阿里巴巴集团（BABA:US）2018年第二季度的财务表现及未来估值进行了详细分析，并维持买入评级。阿里巴巴通过其核心业务、云计算和蚂蚁金服等板块持续增长，同时通过“Uni-marketing”策略加速线下零售市场的渗透，推动了整体收入与利润的提升。

主要观点

业绩表现强劲：
- 收入达到人民币550亿元，同比增长61%。
- 调整后净利润为223亿元人民币，同比增长66%。
- 调整后每股收益（EPS）为8.75元人民币，同比增长63%。
- 所有数据均超出分析师预期和市场一致预期。
收入增长来源：
- 新客户增长高于预期，主要归功于广告投放带来的客户效应。
- 天猫GMV同比增长保持在49%的高位，未依赖促销活动，说明其整合营销策略的有效性。
利润率变化：
- Ex-SBC（排除股权激励）营业利润率较前一季度下降4个百分点，主要由于银泰并表、盒马与Lazada投资、优酷土豆内容投入及天猫超市物流成本。
- 调整后净利润率保持平稳，部分得益于较低的有效税率（13%）和较高的利息收入，但这些因素在后续季度不可持续。
- 菜鸟自2018年10月并表后将进一步拖累整体利润率。
未来预测调整：
- 调整后EPS预测：FY18E从32.4元人民币上调至33.7元人民币（+44% YoY），FY19E从42.2元人民币上调至44.4元人民币（+32% YoY），FY20E从51.7元人民币上调至56.7元人民币（+28% YoY）。
- 目标价上调至233美元，较当前股价仍有26%的上升空间。
Uni-marketing策略：
- 通过大数据和云计算整合线上线下零售资源，吸引品牌商家将线下销售数据接入阿里巴巴平台。
- 从2017年6月投资者日的几个品牌尝试，到2018年双十一的100万商家参与，品牌商家数量迅速增长。
- 管理层认为天猫的强劲增长得益于新客户获取、算法优化和品类促销策略，但分析师认为Uni-marketing是关键驱动因素。
估值与投资评级：
- 估值方面，调整后P/E为22.5倍，P/B为6.3倍，EV/EBITDA为17.2倍。
- 估值方法采用SOTP（各业务板块估值总和），目标价为233美元，对应48倍FY18E P/E、12倍P/B、1.1倍PEG、39倍EV/EBITDA和0.8倍P/GMV。
- 维持“买入”评级，认为阿里巴巴具有良好的增长潜力和估值优势。

关键信息

财务数据：
- FY16至FY20E收入预计分别为101,143亿、158,273亿、241,663亿、331,446亿、430,211亿人民币。
- 调整后净利润预计分别为42,912亿、60,309亿、87,697亿、115,663亿、147,700亿人民币。
- 调整后EPS预计分别为17.5、24.2、34.4、45.4、57.9元人民币。
运营指标：
- ROE（净资产收益率）预计从23.7%提升至31.1%。
- 调整后营业利润率预计从39%下降至36%。
- 调整后EBITDA利润率预计从51.75%下降至41.70%。
市场数据：
- 当前收盘价为185美元，目标价为233美元。
- 市场市值（US$bn）为473亿，人民币市值为3074亿。
- 股票流通量为2552百万股，汇率为6.50（RMB-US$）。
投资建议：
- 维持“买入”评级，认为阿里巴巴仍有26%的股价上涨空间。
- 预计下季度调整后EPS为11.03元人民币，同比增长22%。

估值预测表

项目	FY17	1Q18	2Q18	3Q18E	4Q18E	FY18E	FY19E	FY20E
收入（Rmbm）	158,273	50,184	55,122	80,175	56,183	241,663	331,446	430,211
YoY增长率	56%	56%	61%	51%	46%	53%	37%	30%
调整后营业利润率	40%	43%	39%	37%	28%	36%	36%	36%
调整后净利润（Rmbm）	60,309	20,668	22,346	28,768	15,914	87,697	115,663	147,700
YoY增长率	41%	64%	66%	24%	42%	45%	32%	28%
调整后EPS	23.4	8.0	8.6	11.0	6.1	33.7	44.4	56.7
YoY增长率	40%	62%	63%	22%	40%	44%	32%	28%