20240220-国金证券-流动性_新知_系列_债市_调整的风险有多大__16页_2mb

债市分析及展望报告总结

一、岁末年初债市“债牛”表现与驱动因素

• 10年期国债收益率创近20年新低(2.44%)，收益率曲线整体下移超25BP，信用债收益率及利差亦处历史低位。
• 主要驱动因素：
  • 流动性边际宽松：央行公开市场操作加码、MLF超量续作、财政存款投放、年初降准释放万亿流动性。
  • 机构行为：保险等机构抢配置利率债、基金等增配长端利率债，叠加股债跷跷板效应。
  • 交易拥挤：机构行为“卷”导致收益率与资金利率走势背离，流动性宽松利多过度定价。

二、历史债市调整特征变化

• 2018年为分界点：调整时长从8个月缩短至半年左右，调整幅度从125BP收窄至24BP以内。
• 基本面驱动：经济中枢进入第二轮下台阶，地产周期切换影响需求修复，政策利率下调推动广谱利率回落。
• 机构行为驱动：“资管新规”后行业格局重塑，净价化转型提升对短久期“安全资产”偏好，但合意资产收缩，资产荒现象加剧。
• 历史调整触发：多由于流动性收紧，如监管政策引导(如“收短放长”)或结构性因素(如压降存
• 宽松等)。

三、中短期债市潜在风险与展望

• 短期风险：政府债券集中发行可能带来阶段性资金面压力；非银资金利率处于高位，隔夜回购加杠杆现象突出；稳增长政策逐步落地，带来基本面扰动可能。
• 风险点：收益率与资金利率背离或导致市场情绪反复。
• 预展望：“资产荒”背景下，收益率下行后机构配置意愿可能再度提升，而非连续性调整。历史上流动性淤积与资金空转现象使债市调整缺乏持续性。

风险提示

• 经济复苏不及预期、政策效果不及预期、资金滞留金融体系等可能影响债市表现。