20221221-国元国际控股-付费会员业务增长强劲_加码布局职业教育赛道_6页_465kb

报告摘要

知乎（ZH.US）目前股价为1.46美元，目标价为2.36美元，预计升幅为61.6%。报告认为知乎具备长期增长潜力，维持“买入”评级。核心内容包括C端业务增长、职业教育布局、财务表现及运营效率提升等。

C端业务增长强劲：知乎2022年第三季度实现营收9.12亿元人民币，同比增长10.7%，环比增长9.1%。付费会员数量达1090万人，同比增长99.5%，付费会员渗透率提升至11.24%。
高质量内容驱动付费意愿：社区创作者数量同比增长15%，盐选创作者增长约40%，内容总量达5.79亿条，其中问答内容增长22%，爆款盐选专栏内容增长超130%。公司通过“致知计划”和“灯塔计划”提升创作者收益，盐选创作者平均收入同比增长29%。
职业教育成为新增长点：三季度职业培训付费用户同比增长300%，未来增长空间巨大。知乎通过投资和收购布局职业教育领域，推出“知学堂”APP，聚焦成人职业教育服务。
广告及CCS业务受外部影响：受宏观经济及疫情冲击，广告业务同比下降38.7%，但CCS业务表现相对稳健，收入连续两季度环比改善。预计2023年下半年广告和CCS业务将有所反转。
运营效率提升：期间费用率环比优化，销售、管理及研发费用率分别下降11.2pct、9.1pct、3.3pct，公司降本增效效果明显。

项目	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E	2022Q4E
营业额（人民币百万元）	1,352	2,959	3,641	4,790	5,995	1,150
成本（人民币百万元）	(594)	(1,405)	(2,037)	(2,309)	(2,697)	(725)
毛利（人民币百万元）	758	1,554	1,604	2,481	3,299	424
销售费用（人民币百万元）	(735)	(1,635)	(2,039)	(1,437)	(1,499)	(521)
管理费用（人民币百万元）	(296)	(690)	(655)	(766)	(899)	(177)
研发费用（人民币百万元）	(330)	(620)	(728)	(862)	(1,019)	(156)
净利润（人民币百万元）	(518)	(1,299)	(1,734)	(562)	(98)	(331)

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
毛利率(%)	56.0%	52.5%	44.1%	51.8%	55.0%
经营利润率(%)	-38.2%	-43.7%	-47.5%	-11.6%	-1.5%
净利率(%)	-38.3%	-43.9%	-47.6%	-11.7%	-1.6%
ROE	-18.8%	-19.3%	-32.4%	-10.9%	-1.8%
费用/收入(%)	100.6%	99.5%	94.0%	64.0%	57.0%
负债/权益	0.37	0.31	0.50	0.58	0.64
收入/总资产	0.36	0.34	0.46	0.59	0.68
总资产/权益	1.37	1.30	1.48	1.57	1.62

目标价与评级：当前股价为1.46美元，目标价为2.36美元，预计升幅为61.6%。对应2022财年的PS约3倍，维持“买入”评级。
未来增长预期：公司正通过布局职业教育打造第二增长曲线，付费用户增长迅猛，未来增长空间巨大。同时，公司不断尝试“想法”、短视频等新业务，有望打开收入增长天花板。
风险因素：当前外部环境仍具不确定性，广告及CCS业务短期内可能受宏观经济影响，但预计将在2023年下半年实现反转。