20210821-光大证券-财政政策专题研究系列之七_国债恢复发行40年演变之数据篇_31页_2mb

国债恢复发行40年演变之数据篇总结

核心内容概述

本报告从数据角度分析了我国国债恢复发行以来的演变过程，重点梳理了国债发行管理、余额管理、发行结构、期限分布、持有者结构、与地方债的对比等关键信息。

主要观点

• 国债恢复发行背景：1981年国债恢复发行，旨在平衡财政收支、筹集资金加快国家现代化建设。2006年起实施国债余额管理，2019年国债纳入社融统计口径。
• 发行结构变化：1994年之前以外债为主，之后以内债为主。2006年至今，年度余额从未超过限额。
• 国债发行节奏：国债发行存在明显的季度特点，通常一季度净融资占比很少，四季度最高，且2018年后中央财政发力明显。
• 国债期限结构：逐步形成以中期为主，短期和超长期为辅的期限结构，2010年以来超长期国债占比波动上升。
• 国债持有者结构：主要持有者为商业银行，人民银行也持有一定规模国债。
• 国债与地方债对比：国债交易活跃程度是地方债的4倍左右，国债收益率与国开债利差较小，流动性更高。
• 特别国债情况：2007年和2020年发行特别国债，主要用于特定项目融资，期限以5年、10年为主。

关键信息

1. 国债发行管理时期（1981-2005年）

• 发行量：1981年国债发行量为121.74亿元，2005年达到6922.87亿元，约为1981年的57倍。
• 内外债占比：1994年之前外债占比较高，之后内债成为主要形式。
• 赤字管理：政府对赤字保持警惕，多次强调压缩赤字规模，部分年份通过发行国债解决赤字问题。
• 利息偿付：1980-1999年，财政部持续向人民银行偿付利息，2000年后停止。

2. 2006年实施余额管理以来

• 国债限额与余额：自2006年起，国债余额从未超过限额，2020年达到20.89万亿元，为2006年的6倍。
• 发行结构：2006年至今，国债发行以内债为主，外债占比极低。
• 社融对比：2009-2018年社融增速高于国债余额增速，2018年后国债增速加快，中央财政杠杆率上升。
• 新增国债统计：有三种统计口径，其中口径3（预算执行）最能反映实际融资情况。

3. 2009年以来普通国债发行情况

• 品种分布：普通国债包括记账式国债和储蓄国债，其中记账式国债占主导，2021年上半年占95.04%。
• 附息国债：附息国债是主要品种，2009-2020年平均发行占比为70%。
• 贴现国债：贴现国债发行占比波动，2011年出现负净融资，2020年净融资额显著上升。
• 储蓄国债：占比低于5%，电子式储蓄国债和凭证式储蓄国债发行量相当。

4. 特别国债发行情况

• 发行次数：2006年至今仅发行过2次特别国债（2007年1.55万亿元、2020年1万亿元）和1次续发行（2017年6964亿元）。
• 期限结构：以5年、10年期为主，辅以7年期，2020年抗疫特别国债以10年期为主。
• 发行目的：满足特定项目资金需求，不计入财政赤字，需全国人大批准。

5. 国债相关指标

• 国债依存度：2010-2015年平均约为26.6%，2016年后显著上升，2020年接近100%。
• 国债偿债率：2010-2015年呈下降趋势，2016年后上升，2020年超过40%。
• 国债负担率：2010-2019年保持在14%-17%之间，2020年提高至20.3%，但仍低于国际警戒线。
• 赤字依存度：2010-2012年下降，2013-2018年保持在50%左右，2018年后迅速上升。

6. 国债季度发行特点

• 发行量：一季度占比10%-15%，二、三季度在20%-30%，四季度占比最高，约为40%。
• 净融资：一季度净融资占比约1%，二季度约25%，三季度约35%，四季度约40%。
• 特别国债影响：2020年特别国债的发行使各季度净融资与计划数出现偏差。

7. 国债期限结构演变

• 关键期限国债：包括1年、2年、3年、5年、7年、10年，占总发行量70.3%。
• 超长期国债：20年期国债2015年后停发，30年和50年期成为主要品种。
• 发行规模：2010-2020年超长期国债占比呈先降后升趋势，2020年剔除特别国债后约为10.2%。
• 季度特征：超长期国债发行集中在二、三季度，近年来四季度发行规模逐步扩大。

8. 超长期国债发行情况

• 发行目的：筹集长期建设资金，满足市场对长期限债券的需求，完善收益率曲线。
• 发行结构：2010-2015年有20年、30年、50年期国债，2015年后仅30年和50年期。
• 季度特征：一季度发行规模最少，四季度逐步扩大，2019年和2021年首次在一季度发行50年期国债。

风险提示

• 疫情反复：近期疫情有所反复，后续全球经济复苏存在不确定性。
• 国内经济：国内经济仍处于恢复进程中，疫情带来的衍生风险需警惕。

作者信息

• 分析师：张旭、危玮肖、李枢川
• 联系人：方钰涵、毛振强

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