20210321-光大证券-2021年3月21日利率债观察_再论收益率对利空因素的_免疫__7页_451kb

2021年3月21日利率债观察总结

核心内容

本文主要分析了2021年3月中国利率债市场对利空因素“免疫”的原因，并提出了未来债券市场的展望与风险提示。作者认为，尽管存在一些海外利空因素，但中国债券市场仍保持稳定，主要得益于以下三点：

1. 利空因素不够实质不够关键
2. 流动性合理偏充裕
3. 债券市场前期已出现调整，估值处于舒适区间

文章重点探讨了前两点，并结合历史数据与市场趋势进行了深入分析。

主要观点

1. 利空因素不够实质不够关键

• 近期市场关注的利空因素多来自海外，如美债收益率上行和通胀预期升温，但这些因素对国内债券市场影响有限。
• 部分投资者误认为美债收益率上升必然导致中国国债收益率上升，这种逻辑是错误的。
• 中国在疫情应对、经济复苏和货币政策调整方面均领先于美国，因此不应盲目跟随海外变量。
• 中国CPI同比涨幅为-0.2%，而PPI涨幅虽有扩大，但仍在合理区间，表明国内通胀压力不大，货币政策对输入型通胀反应有限。

2. 流动性合理偏充裕

• 进入3月以来，银行体系流动性显著增加，资金市场呈现“双低”（利率低、波动低）特征。
• DR007利率均值由2月的2.28%降至2.10%，波动率也降至0.11%，为2019年以来最低水平。
• 财政系统净投放是流动性充裕的主要原因，尤其是2月财政存款余额大幅下降，加上3月通常为财政资金净支出月份。
• 随着财政资金投放趋于稳定，流动性可能逐步收紧，DR007和R001利率将温和上行，波动率适度扩大。
• 作者认为，过低的波动率可能引发市场过度加杠杆，因此应引导利率有序上行，以“小震释放压力，避免严重大震”。

3. 债券市场观点

• 当前10Y国债收益率稳定在3.25%附近，估值处于舒适区间，对资金利率变化有较强的安全垫。
• 未来10Y国债收益率的月均值预计将在3.0%至3.3%之间运行，波动有限。
• 投资者应关注货币政策的指引，而非被短期宏观变量所左右。

关键信息

• 当前10Y国债收益率：稳定在3.25%附近。
• DR007利率变化：3月初为2.10%，较2月下降18bp。
• 波动率变化：3月DR007波动率降至0.11%，显著低于2月和1月。
• 财政存款变化：2月财政存款余额下降8479亿元。
• CPI与PPI数据：2021年2月CPI同比为-0.2%，PPI涨幅合理。
• 美债与中债对比：中国10Y国债收益率已回到2019年6月水平，而美债仅回到2020年2月水平，中国调整更早更彻底。

风险提示

• 市场不理智行为可能导致债券市场波动加大。
• 财政资金净投放可能无法持续，流动性将逐步收紧。
• 虽然当前市场对利空因素免疫，但未来仍需关注政策变化和宏观经济动向。

作者信息

• 分析师：张旭、危玮肖
• 执业证书编号：S0930516010001、S0930519070001
• 联系方式：
  • 张旭：010-58452066 / zhang_xu@ebscn.com
  • 危玮肖：010-58452070 / weix@ebscn.com
  • 李枢川：010-58452065 / lishuchuan@ebscn.com

数据来源与图表说明

• 所有数据均来自Wind和光大证券研究所。
• 图表包括：
  • 图1：10Y国债收益率
  • 图2：中美10Y国债收益率对比
  • 图3：俄罗斯、巴西、土耳其的通胀水平
  • 图4：中国的CPI与PPI
  • 图5：DR007、R001利率及其滤波值
  • 图6：DR007的波动率
  • 图7：1-3月新增财政存款（2019-2021年）

评级与声明

• 行业及公司评级体系：

  • 买入：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上
  • 增持：未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%
  • 中性：未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%
  • 减持：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%
  • 卖出：未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上
  • 无评级：无法获取必要资料或存在重大不确定性事件

• 分析师声明：

  • 报告基于合法合规信息，独立、客观地出具，分析师对内容和观点负责。
  • 估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。

• 特别声明：

  • 光大证券股份有限公司为全国性综合类证券公司，提供证券投资咨询等服务。
  • 本报告仅供特定客户使用，未经授权不得复制、转载或引用。
  • 报告内容不构成投资建议，投资者需自行承担风险。