20210413-光大证券-2021年4月13日利率债观察_前期的资金紧张逐渐被淡忘了_10页_560kb

总量研究总结

核心内容

本报告围绕2021年3月末金融数据的发布，分析了当前中国金融体系的运行状况，重点探讨了贷款、社会融资规模（社融）和广义货币供应量（M2）的增速变化及其对经济和债券市场的影响。报告指出，金融数据的增速下降是经济向潜在产出回归的正常现象，且当前的增速调整是“恰到好处”的。

主要观点

1. 增速降得恰到好处

• 金融数据增速下降是趋势：2021年3月末，贷款、社融和M2余额的同比增速分别为12.6%、12.3%和9.4%，与前一个月的均值基本持平。
• 两年平均增速更科学：建议投资者使用两年平均增速来分析金融数据，以剔除基数效应，从而更准确地反映经济金融形势。
• 与名义GDP增速基本匹配：全年M2和社融增速应与名义GDP增速基本匹配，但月度或季度层面的不一致是正常现象。
• 金融支持实体经济：2021年一季度新增信贷和社融分别为7.7万亿元和10.2万亿元，与2020年一季度基本相当，且显著高于2019年同期，体现出金融对实体经济的稳固支持。

2. 前期的资金紧张逐渐被淡忘了

• 市场反应过度乐观：央行在4月12日的新闻发布会上强调“稳健货币政策灵活精准、合理适度”，但市场将其解读为“放水”，反映出投资者对流动性的预期趋于乐观。
• 流动性改善：债券质押式回购的成交金额已恢复至今年1月上旬水平，表明前期资金紧张已被缓解。
• 财政资金贡献显著：近两个月流动性宽松主要得益于财政系统的净投放，而非央行主动宽松。
• 未来流动性可能回落：随着财政资金投放节奏变化及银行体系流动性正常回落，DR007等资金利率可能小幅上行，波动率适度扩大。
• 警惕过度加杠杆：过低的市场利率波动会诱发投资者过度加杠杆，需引导利率有序回归合理区间，以避免更大波动。

关键信息

• 金融数据与经济周期：金融数据增速下降是经济向常态回归的体现，有利于避免宏观杠杆率的过度累积。
• 政策与市场预期的错位：央行政策表述与市场解读存在差异，需理性看待流动性变化。
• 流动性环境变化：前期资金紧张已缓解，但需关注财政系统净投放的可持续性及银行资产扩张对超储的影响。
• 利率走势预测：短期内收益率难以显著下行，政策利率是市场利率的中枢，合理波动有助于市场稳定。
• 风险提示：不理性的市场预期可能导致快速波动，需谨慎应对。

图表摘要

• 图表1：贷款余额、社融存量、M2同比增速
• 图表2：实体经济部门杠杆率
• 图表3：贷款与社融的单月多增量（2020年相较于2019年）
• 图表4：贷款余额同比增速及相应的两年平均增速
• 图表5：社融存量同比增速及相应的两年平均增速
• 图表6：一季度贷款与社融的累计新增规模
• 图表7：10Y国债期货价格
• 图表8：10Y国债收益率
• 图表9：21Q1金融统计数据新闻会中的表述与前期的对比
• 图表10：10Y国债收益率与政府债券融资规模
• 图表11：R001的成交金额及其滤波值（日度数据）
• 图表12：新增财政存款规模
• 图表13：DR007利率及其滤波值
• 图表14：R001的波动率

风险提示

• 不理性的市场预期可能导致债券市场出现快速波动，需警惕情绪化操作带来的风险。
• 政策与市场解读的错位可能引发误判，需结合实际情况进行分析。

作者信息

• 分析师：张旭、危玮肖
• 执业证书编号：S0930516010001、S0930519070001
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  • 危玮肖：010-58452070 | weix@ebscn.com
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