深度报告-20220616-国金证券-赛特新材-688398.SH-十年磨一剑的隐形冠军_35页_3mb

赛特新材（688398.SH）研究报告总结

核心内容概览

赛特新材是一家专注于真空绝热板（VIP）研发、生产和销售的公司，是国内VIP行业的龙头之一，拥有强大的技术实力和产业链一体化优势。公司成立于2007年，自2004年起便开始VIP技术的研发，目前产品已覆盖全球主要白电制造商。

主要观点与关键信息

技术优势与产业链整合

• 公司掌握VIP全产业链核心技术，包括芯材制备、阻隔膜检测及制备、吸附剂测试及制备、真空封装及VIP性能检测等。
• 技术不断迭代，推动成本降低，实现自主可控。公司研发费用逐年增长，2016-2021年CAGR为32.1%，研发投入占营收比例约5%。
• 公司拥有159项专利，且多次作为行业标准制定者。

产品性能与市场表现

• VIP相较传统聚氨酯泡沫材料，具有更高的绝热性能（导热系数1.7-2.5mW/(m·K)），生产过程环保，且节省空间。
• 公司2021年营收达7.11亿元，同比增长38%，归母净利润1.14亿元，同比增长22%。
• 公司内销市场在冰箱高端化趋势中受益，2017-2021年内销CAGR为41.3%，外销CAGR为32.6%。

市场与客户拓展

• 公司与三星、LG、惠而浦等全球知名白电厂商有10年以上合作，客户切换成本高。
• 近年拓展博西家电、东芝、日立等新客户，海外市场份额有望进一步提升。
• 2021年公司外销收入占比57%，毛利率高于内销，主要得益于高端客户带来的高附加值。

新兴市场与新业务

• 公司正在拓展VIP在冷链物流中的应用，包括冷库、冷藏车、冷藏陈列柜等。
• 真空玻璃项目进展顺利，已完成第二条生产试验线的图纸设计，2021年已获得“AWE艾普兰核芯奖”及“中国家电产业链金钉奖”。

盈利预测与投资建议

• 预计2022-2024年公司归母净利润分别为0.99、1.57、2.16亿元，对应PE分别为22.24x、14.03x、10.20x。
• 给予2022年25倍估值，目标价30.98元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

• 疫情防控不及预期
• 能源价格进一步上涨
• 原材料价格上涨
• 董监高及员工持股平台减持
• 限售股解禁引起股价波动
• 人民币汇率波动

关键数据

• 市场价格：27.55元
• 目标价格：30.98元
• 总股本：0.80亿股
• 总市值：22.04亿元
• 内销营收占比：95.7%
• 保温箱营收占比：2.7%
• 2021年保温箱营收增长88%，毛利率稳定在34.7%

未来发展

• VIP市场预计在2021-2025年复合增速为23%，2025年市场规模有望达55.5亿元。
• 公司计划通过超细玻璃棉芯材、纳米阻隔膜、自产吸附剂等技术升级，进一步降低成本。
• 公司在冰箱高端化趋势中受益，内资品牌份额持续提升，未来有望在高端市场占据更大份额。

附录

• 图表1：公司发展历程
• 图表2：2017-2022Q1公司营业拆分
• 图表3：公司毛利率及净利率
• 图表4：VIP应用领域
• 图表5：VIP与聚氨酯泡沫材料对比
• 图表6：新型绝热材料性能对比
• 图表7：常规绝热材料性能对比
• 图表8：绝热材料导热系数对比
• 图表9：多国能效标准趋严
• 图表10：我国冰箱能效主要政策梳理
• 图表11：公司研发投入持续加大
• 图表12：可比公司研发费用率
• 图表13：主要公司产品性能对比
• 图表14：VIP产品构造
• 图表15：干法 vs 湿法工艺成本
• 图表16：公司芯材更替进度
• 图表17：公司阻隔膜技术不断迭代
• 图表18：EVOH膜采购单价保持平稳
• 图表19：公司吸附剂研发历程
• 图表20：冰箱线上及线下均价变化趋势
• 图表21：内销冰箱出货量及增速
• 图表22：线下4000元以上冰箱分价格段占比
• 图表23：线上4000元以上冰箱分价格段占比
• 图表24：中国冰箱线下市场产品零售量结构
• 图表25：冷柜内销出货量及增速
• 图表26：应用于冰冷产品的VIP市场规模
• 图表27：全球生产VIP主要厂商梳理
• 图表28：线下万元以上冰箱市场份额变化
• 图表29：卡萨帝和COLMO营收增速
• 图表30：公司前五大客户营收占比
• 图表31：2021年应用于冰冷产品的VIP企业竞争格局
• 图表32：可比公司营收及增速
• 图表33：可比公司毛利率
• 图表34：公司与海外客户长期合作
• 图表35：公司新晋海外客户占营收比重
• 图表36：公司在下游客户采购中占比较高
• 图表37：全球前十大冰箱厂商与公司合作情况
• 图表38：公司内外销收入及增速
• 图表39：公司外销毛利率高于内销
• 图表40：VIP在冷链物流中的应用
• 图表41：中国冷库总量稳步扩容
• 图表42：轻型商用制冷设备销量规模
• 图表43：2021年国内轻型商用制冷设备场景需求量增幅
• 图表44：公司保温箱营收及毛利率
• 图表45：中国医药冷链市场规模