20210826-国信证券-盈利能力提升_开启_百亿农研__9页_1mb

拼多多（PDD.O）动态研究报告总结

核心内容概览

本报告为2021年8月26日发布的拼多多动态研究报告，分析其财务表现、用户增长、市场策略及投资建议。

主要观点

• 财务表现：2021年第二季度，拼多多实现营收230.46亿元，同比增长89%，低于市场预期，主要由于1P业务收入减少。Non-GAAP净利润达41.25亿元，高于预期，得益于营销费用率意外下降。GAAP净利润为24.15亿元，去年同期亏损8.99亿元。
• 盈利能力：毛利率从上季度的51.5%提升至65.7%，销售费用率下降13%至70%，是实现季度盈利的关键因素。
• 用户增长：年度活跃买家数达8.5亿，同比增长24%，连续三个季度保持国内电商用户数最高。单季环比增长2,610万人，增速放缓，但活跃用户年人均消费额增长198元，达到2,425元，为7个季度最高增幅。
• 业务策略：拼多多宣布设立100亿元农业科技专项，未来利润将优先投入“百亿农研”项目，同时推动多多买菜业务件单价提升，接近10元-11元，提升整体UE模型。
• 投资建议：维持“买入”评级，给予其2022年对应的估值区间为155-169美元，目标价维持不变。

关键信息

股票数据

• 总股本/流通：5,013/5,013百万股
• 总市值/流通：124,226/124,226百万美元
• 纳斯达克指数：14714.66
• 12个月最高/最低：213/70美元

用户数据

• 年度活跃买家数：8.5亿人
• APP月活用户数：7.39亿人
• 用户粘性：87%

GMV与消费额

• 估计GMV（含多多买菜）为5,721亿元，同比增长65.4%
• 活跃用户年人均消费额：2,425元

财务预测与估值

• 营业收入：FY2020为93,226百万，FY2022E为118,295百万
• Non-GAAP净利润：FY2020为-4,774百万，FY2022E为-1,187百万
• 估值模型：
  • 线上市场服务：PS估值9-10倍，对应远期增长率25%和稳态利润率36%-40%
  • 1P商品销售：PS估值0.5倍
  • 多多买菜：PS估值1.5倍，假设15%退换货及未履约单品，远期增长率50%，稳态利润率3%
• 估值结果：2022年估值区间为155-169美元

风险提示

• 社区团购业务亏损超预期
• 竞争对手争夺客户
• 电商行业下行风险
• 政策监管带来经营业务调整

投资建议

• 评级：买入
• 目标价：维持不变
• 预期表现：预计6个月内股价表现优于市场指数20%以上

财务指标概览

估值表

估值方法

• 线上市场服务：基于PS估值9-10倍
• 1P商品销售：基于PS估值0.5倍
• 多多买菜：基于PS估值1.5倍，考虑15%退换货及未履约单品

风险提示

• 社区团购业务可能面临亏损超预期的风险
• 竞争对手可能加剧客户争夺
• 电商行业存在下行风险
• 政策监管可能对业务产生影响

分析师承诺

• 所有观点反映分析师个人见解
• 分析师具备证券投资咨询执业资格，独立、客观出具报告
• 不因报告内容或观点而获得任何形式的补偿

投资咨询说明

• 本报告为证券投资咨询业务的一部分，提供证券价值、市场走势或相关影响因素的分析
• 报告不构成购买或出售证券的要约，仅作为参考

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