深度报告-20220416-东吴证券-文山电力-600995.SH-南网旗下唯一抽水蓄能上市+储能上市平台_稀缺性凸显_25页_1mb

文山电力（600995）详细总结

核心内容

文山电力是南方电网旗下唯一的抽水蓄能和储能上市平台，公司拟通过资产重组置入南方电网调峰调频公司的抽水蓄能、调峰水电和电网侧独立储能业务，剥离气电板块。本次重组完成后，公司将转变为以抽水蓄能和储能为主营业务的公司，提升其在新型电力系统中的竞争力。

主要观点

1. 资产重组与业务转型：公司通过资产重组将业务重心转向抽水蓄能和储能，成为南方电网唯一的抽水蓄能和储能资产上市平台，增强稀缺性与市场价值。
2. 储能的重要性：储能是新型电力系统中的关键，尤其在新能源发展背景下，抽水蓄能因其成本低、寿命长、技术成熟，成为当前储能市场的主导者。
3. 盈利预测与估值：不考虑重组，公司2022-2024年归母净利润预计分别为1.16亿元、0.84亿元、1.02亿元，PE分别为57倍、80倍、66倍；考虑重组后，预计2022-2024年归母净利润分别为11亿、13.5亿、20亿，总市值约390亿，首次覆盖给予“买入”评级。
4. 抽水蓄能电站的运营模式：全球约85%的抽水蓄能电站采用电网统一经营或租赁制，而我国则主要采用两部制电价，容量电价由政府定价，电量电价通过竞争方式形成。
5. 市场机制与交易方式：抽水蓄能电站可参与中长期市场交易、现货市场交易及辅助服务市场交易，通过多类型服务获取收益。

关键信息

抽水蓄能电站

• 装机容量：公司已拥有5座抽水蓄能电站，总装机容量788万千瓦；在建的2座抽水蓄能电站合计240万千瓦。
• 电站分布：主要位于南方五省（云南、贵州、广西、广东、海南），其中广东省拥有较多抽水蓄能资产。
• 电站类型：
  • 广州、惠州、清远、深圳、海南琼中：已投产运营。
  • 梅州、阳江：在建中。
• 电站优势：
  • 技术成熟、成本低、寿命长。
  • 可实现调峰、填谷、调频、调相、事故备用和黑启动等功能。
  • 在新型电力系统中发挥重要作用，提高电网安全性和稳定性。

储能市场

• 全球占比：2020年全球储能中抽水蓄能占比达94%，我国抽水蓄能占比达89.3%。
• 储能应用场景：
  • 电网侧：调峰调频、输配电拥挤缓解、黑启动。
  • 发电侧：与新能源配套，平抑波动。
  • 用户侧：削峰填谷、光储充微电网。
• 储能技术比较：抽水蓄能具有最低度电成本，电化学储能（如锂离子电池）成本较高，但响应速度快。

盈利预测与估值

• 不考虑重组：2022-2024年营业总收入分别为24.14亿元、25.84亿元、28.38亿元，归母净利润分别为1.16亿元、0.84亿元、1.02亿元，对应PE分别为57倍、80倍、66倍。
• 考虑重组：预计2022-2024年归母净利润分别为11亿、13.5亿、20亿，总市值约390亿元，给予“买入”评级。
• 财务数据：
  • 资产负债率由33.13%上升至51.14%。
  • 每股净资产从4.47元增长至5.10元。
  • ROE（摊薄）从0.74%提升至4.17%。

风险提示

1. 资产重组进度不及预期：可能影响公司业务转型和盈利能力。
2. 政策风险：抽水蓄能电价政策可能发生变化，影响收益。
3. 来水不确定性：调峰水电站的发电量受流域来水影响，存在不确定性。

图表与数据目录

• 图1：资产重组前南网调峰调频公司股权结构图。
• 图2：南网调峰调频公司2019-2021H1收入、资产情况。
• 图3：2020年南网调峰调频公司收入占比。
• 图4：配置储能系统可减少电网冲击。
• 图5：2020年我国新能源装机量占比达到24%。
• 图6：抽水蓄能原理图。
• 图7：抽水蓄能装机规模规划。
• 图8：储能应用场景。
• 图9：2020年我国抽水蓄能占比储能规模的89.3%。
• 图10：广义储能包括电储能、热储能和氢储能三种。
• 图11：抽水蓄能电价政策梳理。
• 图12：浙江低谷抽水交易方式。
• 图13：浙江抽发损耗电量交易方式。
• 图14：浙江抽水蓄能电站现货市场电能量交易方式。
• 图15：浙江抽水蓄能电站辅助服务市场调频交易方式。

表格与数据

• 表1：调峰调频公司电站资产概况。
• 表2：南网调峰调频公司2020年分业务收入和毛利润情况。
• 表3：不同场景下的储能价值。
• 表4：各类电储能技术的基本原理和主要优缺点。
• 表5：储能电站参数。
• 表6：各类储能电站的投资比较。
• 表7：各类储能电站的年发电量和度电成本。
• 表8：中国、美国、英国、日本抽水蓄能电站运营模式对比。
• 表9：主营业务拆分表（不考虑重组）。
• 表10：资产重组后估值测算。

总结

文山电力通过资产重组，将业务重心转向抽水蓄能和储能，成为南方电网唯一的储能平台。抽水蓄能因其成本低、寿命长、技术成熟，成为储能市场的主导者。在新型电力系统中，储能特别是抽水蓄能，对于新能源的稳定发展和电网安全至关重要。随着新能源装机比例的上升，抽水蓄能的市场需求将持续增长。公司预计重组后盈利能力显著提升，总市值有望达到390亿元，给予“买入”评级。然而，资产重组进度、政策变化及调峰水电站的来水不确定性仍是潜在风险。