深度报告-20250316-浙商证券-天振股份-301356.SZ-天振股份深度报告_PVC地板龙头破局_涅槃开启新周期_23页_3mb

天振股份（301356）深度报告总结

核心内容

天振股份是一家专注于新型PVC复合材料地板研发、ODM生产和销售的公司，成立于2003年，从竹地板制造转型为PVC地板外贸代工。公司凭借技术迭代（LVT → WPC → SPC → MGO）和强大的研发能力（34项专利，其中21项为发明专利），在2018年推出MGO地板并获得国际龙头Shaw认可，2019年在越南设立子公司应对中美贸易摩擦，迅速跻身行业前三，2021年全球市占率达7.14%。近年来受美国供应链溯源政策影响，业绩承压，2023年营收仅3亿元，但随着海外产能布局深化（越南、美国工厂）和RPET新品的推出，2024年订单加速修复，开启新一轮成长周期。

主要观点

• 产品迭代与研发优势：公司产品经历从LVT到WPC、SPC、MGO的迭代升级，其中WPC和SPC是公司引领创新的高盈利细分品类，毛利率和产品占比显著优于竞争对手。
• 海外产能布局：公司积极布局海外产能，越南和美国工厂的设立有效应对了关税和供应链溯源政策的影响，增强了全球市场竞争力。
• 客户资源优质：公司与全球领先的地板品牌商如SHAW、TARKETT、MOHAWK等建立了长期战略合作关系，客户黏性强，订单回流可期。
• 盈利预测与估值：公司预计2024-2026年营收分别为9.08/20.3/37.21亿元，归母净利润分别为-0.33/1.52/4.11亿元，2026年同比增长170.37%。当前估值性价比较高，首次覆盖给予“买入”评级。
• 行业趋势与替代：PVC地板因环保、安装高效、性价比高，正在加速替代传统地面材料。欧美为主要下游市场，其中美国市场PVC地板进口依赖度较高，东南亚产能崛起，有望成为未来增长的重要来源。

关键信息

需求与供给

• 需求端：PVC地板在欧美市场渗透率快速提升，美国2022年渗透率达28.0%，欧洲进口依赖度低，约25%。
• 供给端：中国是全球PVC地板的主要生产国，2023年中国出口美国PVC地板占比达50.3%，越南PVC地板占比已达24.6%，预计将进一步提升。

产品结构

• LVT地板：传统PVC地板，具备绿色环保、防滑耐磨、防水防潮、防火阻燃等优点，但毛利率相对较低。
• WPC地板：在LVT基础上改进，材质轻盈，便于运输安装，毛利率高于LVT。
• SPC地板：WPC的进一步升级，尺寸稳定性更好，抗冲击更强，毛利率和产品占比优势明显。
• MGO地板：公司自主研发，获得国际认可，成为高附加值产品。
• RPET地板：公司最新推出的产品，具有耐磨、耐热、外观提升等优点，引领Non-PVC发展趋势，具有显著先发优势。

财务表现

• 营收：2023年营收312亿元，同比下降89.50%；2024年预计营收908亿元，同比增长191.38%。
• 归母净利润：2023年归母净利润为-266.90亿元，2024年预计为-33亿元，2026年预计为411亿元，同比增长170.37%。
• 毛利率与净利率：2023年毛利率为-6.99%，净利率为-85.64%，但2024年毛利率和净利率有望回升。
• 估值：2025年对应PE为24.81倍，2026年预计为9.19倍。

管理与股权结构

• 管理层：方庆华、朱彩琴夫妇分别持股41.05%和14.03%，高管及核心员工均持股，激励充分。
• 团队背景：创始团队经验丰富，深耕竹木制造和新材料加工产业，具备强大的行业洞察力和执行力。

风险提示

• 汇率波动风险：可能影响公司海外业务的盈利能力。
• 原材料成本上涨：可能对毛利率造成压力。
• 新产品市场推广不及预期：可能影响业绩复苏速度。

投资建议

• 投资评级：买入（首次）
• 分析师：史凡可、曾伟
• 理由：公司具有强大的制造和研发能力，产品结构持续优化，海外产能布局完善，且RPET新品有望推动业绩复苏，当前估值具有吸引力。

行业前景

• 替代趋势明确：PVC地板在全球范围内加速替代传统地面材料，尤其在欧美市场。
• 东南亚产能崛起：随着美国对进口依赖度的下降，东南亚成为重要的PVC地板供应区域，公司布局有望受益。

总结

天振股份凭借技术迭代和研发实力，在PVC地板领域占据领先地位。尽管受美国供应链溯源影响，公司业绩一度承压，但通过海外产能布局和新品研发，已逐步迎来业绩修复。公司产品结构优化，毛利率和净利率优势显著，且拥有优质客户资源和清晰的股权结构，具备良好的成长潜力。当前估值下，公司具备较高的投资价值，建议关注其未来成长空间。