食品饮料行业深度报告：小麦，产业链进阶，链出新价值-20210128-华安证券-32页_1mb

小麦产业链进阶，链出新价值总结

核心内容

小麦作为我国第二大口粮作物，其产业链正在经历快速工业化和升级。上游小麦产需基本平衡，价格稳定为下游发展提供良好环境；下游面制品行业则因消费升级和消费场景细分而持续增长。产业链整合与集中度提升是行业发展的主要驱动力，企业通过品牌建设、渠道深耕和产品创新实现价值创造。

主要观点

• 小麦消费结构：小麦消费以制粉为主，占比超过70%，饲料和工业消费增长，推动行业多元化。
• 产业链毛利率：从面粉到挂面再到烘焙产品，毛利率逐步提升，烘焙产品最高可达30%以上。
• 行业集中度提升：面粉、挂面、方便面、速冻面米制品和烘焙行业均呈现集中度上升趋势。
• 投资机会：建议关注四类公司，分别代表不同增长点，如桃李面包、克明面业、三全食品和金龙鱼。
• 消费趋势：品质化、便捷化趋势推动行业增长，尤其在高端产品、短保面包和预制食品领域。

关键信息

上游分析

• 产量与消费：小麦年产量约1.3亿吨，消费量稳定，库销比超过90%，表明去库存压力较大。
• 种植收益：种植成本上升导致收益下降，但最低收购价机制保障价格稳定。
• 面粉分类：根据加工精度和面筋含量分为全麦粉、标准粉、特制粉，以及高、中、低筋粉，不同用途对应不同产品类型。
• 面粉加工：行业集中度较低，头部企业具备规模效应和成本优势，带动整体毛利率提升。

下游分析

• 挂面行业：集中度提升，行业增速放缓，价格提升成为主要增长动力。
• 方便面市场：市场趋于成熟，CR5接近80%，高端产品成为增长引擎。
• 速冻面米制品：受餐饮外卖冲击，产量下降，但餐饮渠道需求增加，带来新机遇。
• 烘焙行业：市场规模大但分散，短保面包作为高增长细分品类，未来增长空间显著。

投资建议

1. 桃李面包：短保面包龙头，供应链优势明显，全国化布局进行中。
2. 克明面业：打造成本和品牌优势，拓展成长空间，受益于行业集中度提升。
3. 三全食品：家庭与餐饮双轮驱动，积极布局餐饮渠道，提升盈利水平。
4. 金龙鱼：整合产业链，推动大厨房业务，具备跨产业链整合实力。

风险提示

1. 疫情持续影响：可能抑制消费复苏，影响行业增长。
2. 食品安全风险：负面事件可能对行业和企业造成严重打击。

行业与公司表现

• 行业ROE：面粉行业ROE在8%-20%之间，下游行业ROE中枢在15%左右，烘焙行业ROE超过20%。
• 公司ROE：桃李面包、克明面业、三全食品、金龙鱼等公司均表现出较高的ROE和盈利潜力。

消费趋势与增长点

• 消费升级：推动高端产品和细分品类（如婴幼儿辅食面条、短保面包）发展。
• 家庭结构变化：家庭户均人数下降，生活节奏加快，推动方便食品和速冻食品需求。
• 冷链物流发展：为速冻食品和餐饮渠道提供基础设施支持，推动行业发展。

图表与数据

• 图表1：小麦产业链拆分示意图
• 图表2：小麦产业链上下游行业投资价值比较
• 图表3：我国小麦单产与播种面积变化
• 图表4：我国小麦消费量与供给量对比
• 图表5：我国小麦消费结构
• 图表6：小麦与玉米收购价格差
• 图表7：我国小麦库销比变化
• 图表8：我国小麦进口量变化
• 图表9：小麦种植收益与价格关系
• 图表10：小麦粉分类
• 图表11：我国稻谷和小麦加工副产物综合利用率
• 图表12：中国面粉消费结构表
• 图表13：中国面粉消费占比
• 图表14：中国城乡家庭面粉人均消费量
• 图表15：中美小麦加工产能CR3对比
• 图表16：小麦面粉价格对比
• 图表17：面粉行业头部企业与小型企业营业指标对比
• 图表18：2019年中国面粉市场竞争格局
• 图表19：面粉细分行业毛利率
• 图表20：我国挂面年产量变化
• 图表21：我国挂面销量与价格增速变化情况
• 图表22：2019年规模以上挂面企业销售额占比
• 图表23：24家挂面企业平均出厂价格走势
• 图表24：克明、金沙河的挂面年产能扩张情况
• 图表25：面条分类情况
• 图表26：中日面条零售市场产品结构对比
• 图表27：婴幼儿辅食与奶粉消费额对比
• 图表28：婴幼儿辅食细分品类消费占比
• 图表29：我国婴幼儿辅食供需量变化
• 图表30：我国方便面零售规模变化
• 图表31：我国方便面价格与销量同比变化
• 图表32：我国外卖收入及规模变化情况
• 图表33：方便面主要企业零售市场份额占比
• 图表34：方便面企业零售额及其增速变化情况
• 图表35：我国速冻面米制品年产量
• 图表36：中日韩速冻便餐年消费量
• 图表37：速冻面米制品主要企业零售市场份额占比
• 图表38：速冻米面制品细分品种零售额占比
• 图表39：中日速冻行业渠道占比情况
• 图表40：我国连锁餐饮市场规模及其增长率变化
• 图表41：2019年我国餐饮业各项成本占营业额比例
• 图表42：我国冷链物流市场规模变化
• 图表43：我国冷链具体基础设施规模变化
• 图表44：我国烘焙行业零售规模
• 图表45：中日韩烘焙产品人均消费情况
• 图表46：面包按保质期分类
• 图表47：达利与桃李零售额对比
• 图表48：面包销量与价格同比变化情况
• 图表49：烘焙市场各细分品类占比情况
• 图表50：短保烘焙行业商业模式对比
• 图表51：克莉斯汀线下门店数量变化
• 图表52：日本生产小卖业和非生产小卖业变化情况
• 图表53：我国不同收入人口数量
• 图表54：我国各线城市中产家庭占比变化
• 图表55：我国家庭户均人数变化
• 图表56：不同年龄段时间分配比较
• 图表57：桃李面包营收以及归母净利润变化
• 图表58：桃李面包毛利率和净利率变化
• 图表59：克明面业营收以及归母净利润变化
• 图表60：克明面业净利率和毛利率变化
• 图表61：三全食品营收以及归母净利润变化
• 图表62：三全食品营收业务构成
• 图表63：金龙鱼营收以及归母净利润变化
• 图表64：2019年金龙鱼营收业务构成
• 图表65：金龙鱼的面粉品牌矩阵

结论

小麦产业链具备良好的增长潜力，随着行业集中度的提升和消费结构的优化，产业链各环节企业将获得新的发展机遇。建议投资者关注具备品牌优势、成本控制能力和渠道拓展潜力的龙头企业，同时警惕疫情和食品安全等潜在风险。