20180212-申万宏源-再论_驱动力信号验证_策略体系报告之十一_策略如何看钢铁_25页_1mb

钢铁行业投资策略分析总结

核心内容

本文围绕“驱动力信号验证”策略体系，深入分析了钢铁行业在宏观经济周期中的表现与驱动因素，重点探讨了行业需求、供给、库存、成本、价格及盈利之间的关系，以及钢铁在产业链中的地位和传导机制。通过历史数据和当前趋势，总结了钢铁行业投资的关键信号和判断逻辑。

主要观点

1. 全球钢铁产业周期与城镇化关系

   • 全球钢铁产业经历了四次大的周期需求，分别对应二战后欧洲重建、20世纪60年代日本经济振新、90年代亚洲四小龙崛起以及2000年后金砖五国的崛起。
   • 钢铁人均产量与国家工业化程度、城镇化率密切相关。当城镇化率超过70%时，人均钢铁需求趋于饱和。
   • 中国目前城镇化率约50%，印度则低于30%，说明钢铁行业仍有较大增长空间。

2. 钢铁行业的“驱动力”+“信号验证”框架

   • 钢铁属于中游行业，其驱动力来源于供给、需求、库存、成本和产能利用率。
   • 信号验证体系包含三条传导链：量、价、价值。其中，钢价和毛利的共同上涨是钢铁指数获得超额收益的关键。

3. 钢铁行业的量价利模型

   • 产量：关注供给（产能新增、置换）和需求（地产、基建、出口）。
   • 价格：关注期现价差变化，反映供需预期。
   • 盈利：钢价、产能利用率、成本共同作用，重点在成本结构（铁矿石、焦煤、废钢）。

4. 库存作为关键信号

   • 钢铁行业库存（社会库存、钢厂库存）是判断供需变化的重要指标。
   • 当社会库存与钢厂库存同时减少，下游需求好转的概率增加，钢铁指数有望获得超额收益。
   • 库销比同比增速下降至10%并持续一个月以上，钢铁指数获得超额收益的可能性较大。

5. 成本结构分析

   • 钢铁成本主要包括铁矿石、焦煤、废钢及运输成本。
   • 铁矿石是成本的核心，其价格变化直接影响钢价和吨钢毛利。
   • 废钢在供给侧改革后成为重要替代资源，其价格与铁矿石比价的变化将影响行业格局。

6. 历史超额收益阶段

   • 钢铁指数获得超额收益主要出现在三个阶段：2003-2004年“五朵金花”时期，2006-2009年“四万亿”时期，2016年供给侧改革时期。
   • 这些时期均体现出钢价和毛利共同上涨，带动ROE提升，从而推动行业估值上升。

关键信息

行业驱动力与信号验证

行业周期特征

• 钢铁行业在2011年后进入长期产能过剩阶段，直到2016年供给侧改革后行业格局才出现好转。
• 钢铁行业的附加产出值（通过投入产出表分析）出现大幅下滑，这是行业长期发展的难题。
• 从2007年至今，钢铁行业对产业链上下游的影响力和感应度均有所下降，但对部分新兴行业（如小家电、快递）的影响力有所上升。

库存与需求关系

• 社会库存：反映市场整体供需状况，通常在需求向好时下降。
• 钢厂库存：反映钢厂自身去库存情况，与社会库存联动可判断行业趋势。
• 库销比：当同比增速下降至10%并持续一个月以上时，钢铁指数易获超额收益。

成本与价格关系

• 钢价往往领先于铁矿石价格，而非相反。
• 在原材料价格上涨时，钢厂会优先使用高品位铁矿石，以减少焦炭消耗。
• 废钢价格自2012年以来下降30%，成为供给侧改革的重要变量。

历史超额收益驱动因素

• 2003-2004年：钢铁行业处于黄金时期，经营性现金流充足，ROE高，PB低。
• 2006-2009年：四万亿政策带动下游需求，但钢价上涨与库存低点存在背离。
• 2016年至今：供给侧改革推动行业去产能，经营性现金流回升，杠杆率下降，ROE改善。

附录：中观数据库指标

总结

钢铁行业作为中游产业，其周期性与宏观经济密切相关，其超额收益主要来自于钢价与吨钢毛利的共同上涨，以及库存和产能利用率的联动变化。通过“驱动力信号验证”策略体系，投资者可从供给、需求、库存、成本和价格等多个维度综合判断行业走势。当前钢铁行业正处于供给侧改革后的复苏阶段，其成本结构、库存水平及盈利表现均显示出积极信号，未来仍需关注行业资本开支、经营性现金流及下游需求变化，以判断行业周期的位置和趋势。