物业管理行业深度报告：行业回归理性发展，长期成长逻辑未变-20230420-万联证券-19页_1mb

物业管理行业深度报告总结

行业核心观点

物业管理行业在经历快速规模扩张后，2022年受到房地产行业信用风险和整体经济环境的影响，公司发展重心逐渐向公建领域倾斜，导致公建领域竞争加剧。2023年，物业管理公司对规模增长的诉求回归理性，更加注重高质量发展。行业空间依然广阔，优质头部企业的集中度提升，行业长期成长逻辑未变，轻资产运营和良好现金流特点依然存在，多元化增值服务具有潜在成长空间，建议关注优质头部物业管理公司。

投资要点

企业规模诉求回归理性，规模增速显著下降

• 2022年，12家样本物管企业合约规模合计达到60.38亿平方米，同比增长11.5%，增速较上年下降32.7pct。
• 在管规模达到38.78亿平方米，同比增长15.4%，增速较上年下降39.8pct。
• 合约规模/在管规模约为1.56，较上年下降0.05。
• 合约规模排名前四的公司：碧桂园服务（16.02亿平方米）、保利物业（7.72亿平方米）、绿城服务（7.63亿平方米）、雅生活服务（7.32亿平方米）。
• 在管规模增速较高的公司：华润万象生活（76.58%）、卓越商企服务（30.49%）、保利物业（23.81%）、绿城服务（26.31%）。
• 合景悠活和金科服务在管规模增速较低，分别为4.56%和6.98%。

非住宅领域仍是企业间竞争的核心领域

• 非住宅在管面积占比从2020年的39.67%提升至2022年的40.72%，但整体增幅趋缓。
• 雅生活服务、保利物业、招商积余、卓越商企服务在管面积中非住宅占比均在50%以上，其中卓越商企服务占比最高（64.50%）。
• 金科服务、融创服务非住宅占比较低，均在20%以内。
• 时代邻里非住宅占比降低11.80pct，主要因并购趋于谨慎，第三方新增非住项目规模下降。

并购热潮明显降温，现金流有所下降

• 2022年，18家样本物管企业中10家存在收并购事件，交易金额约100.20亿元，同比减少72.33%。
• 碧桂园服务和华润万象生活收购现金代价分别占比34%和35%。
• 13家物管企业在手现金较上年下降，其中在手现金超过100亿元的有2家：华润万象生活（125.9亿元）、碧桂园服务（112.2亿元）。
• 部分物管公司应收账款大幅增加，如碧桂园服务、华润万象生活、中海物业、保利物业等。

业绩增速大幅下降，盈利能力下降

• 2022年，17家样本物管企业营业收入同比增长20.82%，同比增速降低28.22pct。
• 净利润同比下降54.74%，其中金科服务（-272.20%）、时代邻里（-169.4%）、合景悠活（-99.5%）等公司降幅明显。
• 单位面积创收能力维持稳健，其中卓越商企服务以64.81元/平方米位居首位。
• 17家样本物管企业平均综合毛利率为22.03%，同比下降；平均综合净利率为4.92%，同比下降7.9pct。
• 金科服务和融创服务毛利率降幅最大，分别为-12.09pct和-9.00pct。

降本增效仍是物业管理行业长期主题

• 单位在管面积员工成本整体小幅上升，但仍有下降空间。
• 华润万象生活、建业新生活、卓越商企服务的单位在管面积员工成本较低，分别为4.54元/平方米、4.12元/平方米、3.55元/平方米。
• 期间费用率平均为10.04%，同比上升0.44pct，管理费用有所上升。

基金重仓个股配置比例有所分化

• 2022年四季度，核心物管个股普遍获得增持，如碧桂园服务、华润万象生活、绿城管理控股、保利物业等。
• 招商积余遭减持，绿城服务持续被减持。

风险因素

• 业务外拓不及预期
• 增值服务拓展不及预期
• 收并购整合不及预期
• 应收账款风险
• 信用减值风险
• 人员成本超预期上涨风险

投资建议

• 行业投资评级：强于大市，未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上。
• 公司投资评级：建议关注优质头部物业管理公司，如碧桂园服务、华润万象生活、绿城管理控股、保利物业等。
• 基准指数：沪深300指数

估值与投资建议

• 行业空间广阔，优质头部物业管理公司集中度提升，行业增长逻辑未变。
• 行业轻资产及良好的现金流等特点未变，多元化增值服务具有潜在成长空间。
• 建议积极关注优质头部物业管理公司。

图表摘要

• 图表1：12家样本物业管理公司合约规模和在管规模（亿平方米，左轴；合约规模/在管规模，右轴）
• 图表2：2022年样本物业管理公司合约规模增速（%）
• 图表3：2022年样本物业管理公司在管规模增速（%）
• 图表4：样本公司住宅与非住宅在管面积占比（%）
• 图表5：样本公司第三方拓展的在管面积占比（%）
• 图表6：2022年收并购核心事件整理
• 图表7：物业管理公司商誉变动情况（亿元）
• 图表8：样本物业管理公司商誉减值情况（亿元）
• 图表9：物业管理公司在手现金变动情况（亿元）
• 图表10：部分物业管理公司应收账款显著增加（亿元）
• 图表11：样本物业管理公司应收账款占营业收入比重情况
• 图表12：17家物业管理公司整体营业收入同比增速（%）
• 图表13：17家物业管理公司营业收入同比增速比较（%）
• 图表14：17家物业管理公司整体净利润同比增速（%）
• 图表15：17家物业管理公司归母净利润同比增速比较（%）
• 图表16：主要物业管理公司单位创收情况（元/平方米）
• 图表17：2022年主要物业管理公司基础物业收入与增值服务收入占比（%）
• 图表18：物业管理公司增值服务收入增速情况（%）
• 图表19：主要物业管理公司整体毛利率（%）
• 图表20：主要物业管理公司整体净利率（%）
• 图表21：部分物业管理公司基础物业毛利率情况（%）
• 图表22：部分物业管理公司社区增值服务毛利率情况（%）
• 图表23：样本物业管理公司综合毛利率与净利率变动情况
• 图表24：样本公司历年信用减值损失计提规模（亿元）
• 图表25：样本公司单位在管面积员工成本比较（元）
• 图表26：样本物管公司平均期间费用率变动情况（%）
• 图表27：样本物管公司各项费用率均值变动情况（%）
• 图表28：2022年末基金重仓持有物业管理行业主要个股情况（%）
• 图表29：物业管理公司估值情况（%）