宏观专题研究：长租公寓融资工具深度解析-20180903-联讯证券-13页-1mb

长租公寓融资工具深度解析总结

核心内容

本报告分析了长租公寓市场中物业成本与融资成本的结构，以及政策支持下的融资工具，如租赁住房专项债和资产证券化。同时，探讨了长租公寓行业在“地贵、钱贵、周转慢”三方面的挑战与应对策略。

主要观点

一、长租公寓成本结构

1. 物业成本：

   • 长租公寓分为集中式和分散式两种。
   • 集中式长租公寓：通常由整栋物业改建而来，拥有公共空间和设施，适合年轻人居住。获取成本主要取决于土地性质，包括商业、工业、自持性土地或住宅用地。其前期成本以装修建安费为主，部分企业通过现成物业进行改建，成本相对较低，收益率可达10%~20%，10年内回本。
   • 分散式长租公寓：通过租赁或受托方式收集零散房源，由房屋经纪机构集中管理。这类房源更多、获取门槛更低，但利润率在10%左右，受运营能力和房源储备影响较大。

2. 融资成本：

   • 房地产行业作为“三高一剩”行业，融资成本较高，一般企业融资方式包括贷款、发债和ABS。
   • 普通房地产公司债利率通常在5.5%以上，而政策支持的长租公寓融资工具如租赁住房专项债和资产证券化则提供了更灵活的融资方式。

二、融资工具分析

1. 租赁住房专项债：

   • 为事前融资工具，允许企业在项目建设前通过发债筹集资金，用于拿地、建房和装修。
   • 发行主体多为国有背景或大型开发商，如龙湖、葛洲坝和保利。
   • 专项债票面利率在5%左右，但需保证租金收益率在20%以上才能覆盖财务成本和还本付息。

2. 资产证券化：

   • 为事后融资工具，适用于项目建成后产生稳定现金流的情况。
   • 资产证券化分为重资产和轻资产模式，重资产模式包括CMBS和类REITs，轻资产模式包括租金收益权ABS和房租分期信托受益权ABS。
   • 资产证券化优先级利率基本在5%以上，要求租金收益率至少5%以上才能覆盖财务成本。
   • 优点包括实现出表、降低杠杆率，提高资金周转效率。

三、政策支持与土地利用

1. 土地成本问题：

   • 长租公寓的“地贵”问题可通过低价供地和税收替代卖地来缓解。
   • 政府通过提供低价土地，鼓励企业建设长租公寓，以吸引人才和促进地方经济发展。
   • 土地性质包括商业用地和集体土地，其中商业用地可通过用途调整为居住用地，享受居民用水、用电、用气标准。

2. 解决“钱贵”问题：

   • 提高融资产品的流动性和降低资本计提是吸引金融机构配置的关键。
   • 当前融资工具如专项债和资产证券化流动性较差，期限较长，需提高利率以吸引投资者。

3. 改善“周转慢”问题：

   • 资产证券化通过将物业和租金打包发行ABS，可快速回笼资金，提高项目周转率。
   • 但需注意风险转移，如将租金转化为消费信贷后，风险由投资人、房东和承租人共同承担。

关键信息

• 集中式长租公寓：主要品牌包括自如寓、泊寓、冠寓、魔方公寓等，多由国有、开发商、经纪、酒店和互联网企业运营。
• 分散式长租公寓：主要由房屋经纪机构运营，如链家、我爱我家等。
• 融资方式：专项债和资产证券化是政策支持下的主要融资工具，其中专项债为事前融资，资产证券化为事后融资。
• 收益率要求：专项债要求租金收益率20%以上，资产证券化要求5%以上。
• 政策导向：政府鼓励通过租赁住房专项债和资产证券化方式融资，以推动长租公寓行业发展。

风险提示

• 监管超预期：政策变化可能影响融资工具的发行和使用。
• 资金链压力：专项债和资产证券化均需较高的收益率来覆盖财务成本，且存在一定的风险转移问题。
• 杠杆率限制：房地产企业需权衡融资规模与杠杆率之间的关系，避免过度负债。

结论

长租公寓行业面临“地贵、钱贵、周转慢”三大挑战，需通过政策支持的融资工具如专项债和资产证券化来缓解资金压力，同时优化土地利用和提高运营效率。未来盈利关键在于资金杠杆、运营杠杆、定价权和规模的综合提升。