新冠疫情影响研究：疫情之下如何看待地产债？天风证券-22页_856kb

疫情之下如何看待地产债？

核心内容

新冠疫情对房地产行业造成较大冲击，主要体现在销售停滞、复工推迟、土地流拍率上升及土地溢价率下降。这些影响将传导至房地产行业的开工、销售、竣工及投资环节，其中投资受到的影响最大，而销售受疫情影响相对较小。疫情对房企信用资质的影响具有两面性，一方面销售和经营回款受冲击，导致现金流入承压；另一方面，房企融资环境有所改善，资金支出需求减少，有利于缓解资金压力。大型房企抗风险能力较强，受影响较小；小型房企，尤其是湖北地区的房企，受影响较大，部分房企已出现信托延期还款现象。

主要观点

• 疫情对房地产行业的影响：

  • 销售停滞：全国30大中城市商品房成交面积在春节后迟迟无法恢复，2020年1~2月销售面积占比为8%，一季度占比为16.5%。
  • 土地流拍率上升：2020年1月100大中城市土地流拍率达到58%，创历史最高水平。
  • 土地溢价率下行：春节当周溢价率回落至历史低位，节后略有反弹但整体仍处低位。

• 政策影响：

  • 地方政策以缓解房企短期资金压力为主，包括延缓缴纳土地出让金、顺延开竣工时间、放松预售资金监管等。
  • 中央层面仍坚持“房住不炒”政策，未大规模放松地产调控，但融资环境宽松将有助于房企融资。

• 融资环境改善：

  • 2019年二季度以来房企融资持续收紧，但在疫情背景下，融资渠道将出现边际放松。
  • 银行开发贷和居民信贷纳入MPA考核，提升银行放贷灵活性。
  • 资管新规延期，非标融资到期压力减小，信用债和ABS融资或将改善。

• 房企信用资质变化：

  • 高杠杆、融资成本高、短债占比高的房企受影响较大，如恒大、华夏幸福、富力等。
  • 湖北地区的民营房企如美好置业、福星惠誉需重点关注。

• 地产债市场表现：

  • 一级市场发行量大幅上升，发行利率整体下行。
  • 二级市场成交量小幅上升，收益率普遍下降，信用利差缩小，房企债券具备较高参与价值。

关键信息

一级市场

• 发行规模：本周非金融企业短融、中票、企业债和公司债合计发行1,454.0亿元，净融资额约815.2亿元。
• 信用债：发行量大幅上升，偿还量小幅下降，净融资额显著增加。
• 城投债：发行量为128.50亿元，偿还量为283.25亿元，净融资额为-154.75亿元。
• 发行利率：交易商协会公布的发行指导利率全部下行，各等级下降幅度在15-42BP。

二级市场

• 成交量：银行间和交易所信用债合计成交2,837.55亿元，成交量小幅上升。
• 收益率：利率品现券收益率部分下行，部分上行；各类信用债收益率整体下行。
• 信用利差：信用利差全部缩小，各类信用等级利差部分缩小、部分不变、部分扩大。

风险提示

• 经济增速大幅下滑
• 疫情发展超预期
• 信用事件频发

附录：重点关注房企

• 融资成本高、净负债率高、短债占比高的房企：如恒大、华夏幸福、富力、荣盛等。
• 湖北地区民营房企：如美好置业、福星惠誉，需高度关注其信用风险。

信用评级调整

• 上周2家发行人及其发行债券发生跟踪评级调整，1家上调，1家下调。
• 评级一次性下调超过一级的发行主体：华昌达智能装备集团股份有限公司。

图表摘要

• 图1：30大中城市商品房成交面积春节后迟迟无法恢复
• 图2：百城土地流拍率快速上升
• 图3：土地溢价率快速回落并温和反弹
• 图4：湖北省商品房销售额增速及全国占比
• 图5：湖北省房地产投资完成额增速及全国占比
• 图6：全国1~2月销售面积占比8%，一季度占比16.5%
• 图7：全国1~2月新开工面积占比8.9%，一季度占比16.7%
• 图8：全国1~2月竣工面积占比13.2%，一季度占比19.5%
• 图9：全国1~2月投资完成额占比8.9%，一季度占比17.4%
• 图10：2019年房地产的银行贷款出现回落
• 图11：房地产信托资金出现小幅下滑
• 图12：信用债呈现略微收缩
• 图13：ABS融资呈现略微收缩
• 图14：房贷利率下行有利于推动居民购房
• 图15：房地产土地溢价率（5周移动平均值）
• 图16：房企短期信用资质分析框架
• 图17：信用利差与GDP增速相关性一般
• 图18：信用利差与融资环境改善相关性更强
• 图19：2019年以来房地产债利差走势
• 图20：信用债发行量及净融资量走势
• 图21：城投债发行量及净融资量走势
• 图22：非金融企业短融发行量及净融资量走势
• 图23：中票发行量及净融资量走势
• 图24：企业债发行量及净融资量走势
• 图25：公司债发行量及净融资量走势
• 图26：银行间信用债成交额
• 图27：交易所信用债成交额
• 图28：银行间质押式回购利率
• 图29：交易所质押式回购利率

总结

1. 疫情对房地产行业造成严重冲击，主要体现在销售停滞、复工推迟、土地流拍率上升及土地溢价率下降。
2. 地方政策以缓解短期资金压力为主，但整体仍受“房住不炒”政策约束。
3. 融资环境宽松将有助于房企融资，信用债和ABS融资或将改善。
4. 高杠杆、融资成本高、短债占比高的房企需重点关注。
5. 湖北地区的民营房企如美好置业、福星惠誉需高度关注其信用风险。
6. 房地产债券利差受融资环境改善影响较大，具备较高参与价值。