商贸零售行业：寻找新增量，大众消费的渗透率之争-20181204-广发证券-65页-4mb

大众消费的渗透率之争：零售行业分析报告

核心观点

• 宏观环境不确定性：消费总量增速难以过高期待，但龙头公司通过内部管理调整，能在结构性逆周期中表现优异。
• 消费升级与市场下沉：三四线市场品牌化和渠道现代化空间广阔，中低收入群体消费潜力释放，将是未来重点投资方向。
• 电商红利褪去：电商增速回落，但付费会员体系和自有品牌建设成为存量市场突围的关键。
• 重点公司推荐：南极电商、周大生、天虹股份、老凤祥、苏宁易购、永辉超市、家家悦为值得关注的标的。

行业回顾

社零增速放缓，电商表现亮眼

• 社零总额：2018年1-10月社零总额为30.98万亿元，同比增长9.2%，增速同比下降1.1个百分点。
• 电商增速：实物商品网上零售额累计值为5.4万亿元，同比增长26.7%，占社零总额的比重达17.5%。
• 品类分化：化妆品、金银珠宝等可选消费增速有所回落，而食品粮油、日用品等基础消费增速稳定，部分受益于CPI上行。

线下零售回暖

• 百货行业：3Q18收入增速环比转正，扣非净利润增速显著提升，毛利率和净利率均有改善。
• 超市行业：3Q18收入和利润均环比改善，受益于CPI上行，但净利率略有下降。
• 市场表现：商贸零售板块年初至今下跌28.5%，跑输沪深300指数。部分个股如重庆百货、珀莱雅、天虹股份等表现较好。

基金重仓情况

• 零售行业比重：3Q2018基金重仓持股中零售行业占比1.32%，较2Q2018上升0.23个百分点。
• 重点个股：苏宁易购、永辉超市、南极电商为基金重仓前三，其中永辉超市和苏宁易购重仓基金数量大幅增加。

经济周期对零售行业的影响

消费与GDP同周期

• 社零与GDP：社零增速与名义GDP增速高度相关，消费对GDP贡献率已达78%。
• 可选消费：奢侈品、高端白酒、化妆品、珠宝等品类对经济周期更敏感，具有更大的收入弹性。
• 必选消费：食品、日用品等对CPI波动更敏感，具有避险属性，与经济周期相关性较低。

百货与超市的差异

• 百货：作为可选消费的重要渠道，对经济周期更敏感，收入端弹性更大。
• 超市：以必选消费为主，经济下行周期中表现更稳定，具有更高的避险性。

电商冲击与行业变革

• 电商冲击：在2012年及2015-2016年，电商分流和CPI下行对零售公司业绩造成明显影响。
• 行业整合：龙头公司通过O2O尝试、渠道改造等方式提升经营效率，行业集中度提升。

机遇分析

三四线市场潜力巨大

• 人口基数：四线及以下城市人口占比近一半，消费增速快于一二线城市。
• 消费潜力：三四线城市消费总规模占比达70%，且增速稳步提升。
• 消费升级：三四线城市正从大众消费向品牌消费转型，性价比品牌更具吸引力。

政策利好

• 个税改革：降低中低收入群体税负，释放消费潜力。
• 减税降费：促进消费体制改革，刺激内需。
• 金融“脱媒”：鼓励消费金融和大零售业务，支持小微企业发展。

电商趋势与策略

电商进入存量竞争

• 增速放缓：天猫、京东等传统电商增速下降，拼多多等新兴平台增速显著。
• 用户增长瓶颈：网购用户增长放缓，京东用户增速下跌至14.6%，阿里用户增长趋稳。
• 用户忠诚度下降：多数用户使用多个电商APP，忠诚度下降。

流量运营趋同

• 物流优势减弱：通达系物流在菜鸟系统支持下提升时效和服务，物流优势减弱。
• 品牌渗透：各电商平台积极引入品牌旗舰店，提升平台竞争力。

付费会员与自有品牌

• 付费会员机制：通过筛选高价值用户，提高复购率和连带销售。
• 自有品牌：构建差异化产品，提升供应链能力，形成闭环。

重点公司推荐

• 南极电商：通过会员体系和自有品牌提升竞争力。
• 周大生：深耕三四线市场，享受品牌化红利。
• 天虹股份：优化内部管理，提升经营效率。
• 老凤祥：在经济下行周期中表现稳健。
• 苏宁易购：积极拓展线下渠道，提升市场渗透。
• 永辉超市：通过产地直采和渠道下沉扩大市场份额。
• 家家悦：加速省外扩张，提升品牌影响力。

结论

在宏观经济不确定性下，零售行业需通过内部管理优化和市场下沉实现增长。电商红利逐步褪去，付费会员和自有品牌成为关键策略。三四线市场作为消费潜力的蓝海，将为零售行业带来新增量。重点公司如南极电商、周大生、天虹股份、老凤祥、苏宁易购、永辉超市、家家悦值得关注。