资本回流与人民币价值重估：这次暴跌后可能是长牛起点-20180211-华泰证券-23页-1mb

文档总结

核心内容

本报告主要围绕美股暴跌对中国经济与A股市场的影响、美元周期的转向、人民币升值预期与资本回流、中国A股市场的中长期走势等核心议题展开分析。报告指出，当前美元周期已进入长期下行趋势，人民币升值预期强化，资本回流新兴市场，中国具备显著优势，有望迎来A股市场的一轮长牛行情。

主要观点

1. 美股暴跌与中国的传导超调

• 美股暴跌是由于美债收益率曲线趋平，可能引发经济衰退或金融危机。
• 美股下跌同时导致油价下跌，缓解了中国高通胀风险，降低了中国触发连续加息和冲击房地产市场的可能性。
• A股市场下跌主要由情绪面波动引起，中国不是风险发生地，中长期仍看好A股。

2. 美元周期已进入大周期向下拐点

• 美元指数在2017年已开始走弱，进入长期弱势周期。
• 美国经济复苏领先于其他发达经济体，但随着其他经济体逐步复苏，美元的相对竞争力减弱。
• 美联储加息节奏和政策将受到美股波动和全球经济弱复苏的影响，可能延缓加息进程。

3. 资本回流与人民币升值相互强化

• 人民币升值并非央行主导，而是由外贸企业结汇意愿增强触发的内生性升值。
• 外汇占款环比自2017年9月由负转正，预计2018年1月可能大幅转正，未来有望持续上升。
• 随着美元指数走弱，资本回流新兴市场，人民币升值预期可能自我强化，进一步吸引资本流入。

4. 人民币价值重估与外生流动性宽松

• 人民币升值将改变基础货币供应方式，央行难以有效对冲外生流动性宽松。
• 中国A股市场对利率变化较为敏感，历史上在外生流动性宽松时期曾出现价值重估牛市。
• 2018年美元周期向下，叠加改革开放40周年，有望进一步推动A股市场走牛。

5. 中国A股市场优势明显

• 新兴市场中，中国GDP增速高且波动小，具备较强的吸引力。
• 金砖国家和东南亚小型经济体难以与中国形成有效竞争。
• 2018年四季度将召开十九届三中全会，预计会推动经济改革，成为A股牛市催化剂。

关键信息

• 美元周期：自1973年布雷顿森林体系瓦解以来，美元经历了两轮完整周期，当前进入第三轮，预计将呈现长期弱势。
• 人民币升值：2018年1月外汇占款环比可能大幅转正，人民币升值趋势可能持续，且与资本回流相互促进。
• A股市场对利率敏感：利率上升会导致估值下降，利率下降则有助于估值提升，中国A股市场在利率变化中表现较为显著。
• 资本回流：美元贬值将带动资本回流新兴市场，中国因其经济基本面健康和市场吸引力，将成为资本流入的首选。
• 政策预期：2018年三中全会将推动改革开放，进一步强化资本流入，利好A股市场。

图表要点

• 图表1：美国历史上长短端利率趋平后往往伴随经济危机。
• 图表2：2016年四季度至2017年四季度，A股经历三次股债双杀。
• 图表3：油价波动对CPI影响的弹性测试。
• 图表4：2007年和2010-11年，中国为应对通胀采取加息措施。
• 图表5：连续加息对房地产的潜在冲击较大。
• 图表6：2017年龙头工业企业利润明显改善。
• 图表7：工业企业利润修复，资产负债率下降。
• 图表8：美元三轮周期回顾。
• 图表9：美国联邦政府长期处于财政赤字状态。
• 图表10：美国联邦政府负债较高，债务上限提升难度较大。
• 图表11：美元走强冲击美国出口。
• 图表12：美元指数在2017年内整体走弱。
• 图表13：美元对日元和欧元走势。
• 图表14：美元指数回调为A股牛市创造了流动性环境。
• 图表15：中国GDP增速高且波动小。
• 图表16：历次三中全会总结。
• 图表17：中国近年汇率改革及调控操作。
• 图表18：美元指数与人民币汇率关系。
• 图表19：外汇占款环比1月份可能大幅转正。
• 图表20：企业结售汇和代客结售汇显示结汇意愿强烈。
• 图表21：暂停逆周期因子后人民币仍在升值。
• 图表22：2015年后外汇占款下降，央行主动调控流动性工具量增加。
• 图表23：2006-2007年是典型的外生流动性宽松时期。
• 图表24：2018年年初以来短端利率有所下行。
• 图表25：中国利率估值弹性较为显著。
• 图表26：2006-2007年的重估牛市。
• 图表27：利率拐点对股市有一定滞后。

风险提示

• 美联储和中国央行货币政策变量扰动可能导致美元指数超预期走强。
• 美股可能继续调整，对全球资本市场风险偏好造成冲击。
• 全球避险情绪走强，可能加大市场波动幅度。

评级说明

• 行业评级基于报告发布后6个月内行业涨跌幅与沪深300指数对比。
• 公司评级基于报告发布后6个月内公司涨跌幅与沪深300指数对比。

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