2018-工业供需全景图（一）_产能缺口会有多大_16页-1mb

港股策略：制造业产能缺口与供需格局分析

核心内容

本报告分析了中国制造业的供需格局，指出自2017年以来，制造业供需缺口逐年扩大。报告通过引入设备投资变量，重新测算产能增速，建立了一个更细化、更严谨的供需模型，并探讨了不同行业和上下游的产能变化趋势。核心结论是：制造业整体产能利用率和ROE仍有望保持稳定，尤其在原材料制造业表现突出。

主要观点

• 制造业供需缺口扩大：自2017年起，制造业供需缺口逐年扩大，2018年新增缺口达1.2万亿元，2019年预计新增2.7万亿元。
• 设备投资决定产能变化：设备投资是产能变化的核心变量，其增速低于需求增速时，产能利用率和ROE将提升。
• 供需缺口测算方法：通过对比主营业务增速与合意增速，判断产能是否过剩或紧缺。
• 行业与上下游差异显著：
  • 原材料制造业和中上游行业供需格局最佳，产能缺口持续扩大。
  • 下游制造业仍面临供大于求，供需格局在2019年才可能逐步改善。
  • 消费品制造业的供需格局略好于装备制造业。
• 模型可靠性：模型假设的平均设备寿命和损耗率不影响结论，其核心变量仍为投资增速和需求增速。

关键信息

产能与供需模型

• 产能测算公式为：
  $$
  C = \sum_{0}^{\infty} E I_{i} \cdot (1 - k)^{i}
  $$
• 设备损耗率 $k$ 假设为 $1.19%$（基于7年平均寿命）。
• 产能利用率变化公式为：
  $$
  \ln \frac{U}{U^} = \ln \frac{S}{S^} - \mathrm{E I}_0 / C^* + k
  $$
• 产能利用率的变化等于销量增速减去当月设备投资占总产能的比例，加上当月设备损耗率。

供需缺口趋势

• 2017年制造业产能缺口累计值为3000亿元，2018年新增1.2万亿元，2019年新增2.7万亿元。
• 若需求增速不下降，制造业产能利用率和ROE将稳步提升。
• 若需求增速下降1.6个百分点（2018年全年），则制造业景气度将受到一定影响。

行业与上下游分析

• 原材料制造业：供需格局最佳，产能缺口逐年扩大，是当前最值得关注的板块。
• 装备制造业：供需格局较差，产能过剩问题持续。
• 消费品制造业：供需略好于装备制造业，但整体仍面临供大于求。
• 中上游制造业：整体供给紧缺，产能利用率和ROE提升明显。
• 下游制造业：产能过剩问题严重，景气度和ROE有待改善。

模型假设与结论

• 不同设备使用年限的假设对结论无显著影响，模型可靠性高。
• 产能利用率的变化主要由设备投资增速与需求增速的差异决定。
• 供需格局的改善得益于产能出清，尤其是僵尸企业的退出。

风险提示

• 系统性金融风险
• 总需求断崖式下跌
• 外部风险（如贸易摩擦、全球经济放缓）

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分析师信息

• 分析师：梁金鑫
• 执业证书编号：S1110518060001
• 联系方式：liangjinxin@tfzq.com

图表与数据来源

• 图1：制造业投资增速、产能增速（根据固定资产投资完成额测算）、第二产业GDP名义增速
• 图2：美国、日本、欧洲的样本制造业企业人均资本开支（美元）
• 图3：制造业固定资产投资完成额（亿元）、制造业设备投资完成额（亿元）和设备投资占比
• 图4：制造业固定资产投资增速和当月投资占总产能的比例
• 图5：制造业产能利用率累计变化
• 图6：制造业设备投资增速、产能增速（根据固定资产投资完成额测算）、主营收入增速
• 图7：制造业主营收入增速和第二产业GDP增速
• 图8：制造业设备投资增速、产能增速（根据固定资产投资完成额测算）、主营收入增速
• 图9：制造业年内边际供需缺口（亿元）
• 图10：制造业景气度和竞争压力散点图（2008年2月至今）
• 图11：制造业产能增速贡献（百分点），分版块
• 图12：制造业产能增速贡献（百分点），分上下游
• 图13：原材料制造业年内边际供需缺口（亿元）
• 图14：装备制造业年内边际供需缺口（亿元）
• 图15：消费品制造业年内边际供需缺口（亿元）
• 图16：中上游制造业年内边际供需缺口（亿元）
• 图17：下游制造业年内边际供需缺口（亿元）
• 图18：不同年限假设下的产能增速
• 图19：不同年限假设下的年内累计产能盈余（亿元）

资料来源：Wind，天风证券研究所