港股策略：工业供需全景图（一），产能缺口会有多大-20180726-天风证券-16页-1mb

港股策略总结：工业供需全景图（一）——产能缺口分析

核心内容

本报告分析了中国制造业自2017年以来的供需格局变化，指出制造业产能缺口逐年扩大，供需关系持续恶化。报告通过引入设备投资变量，建立了更精细的供需模型，以更准确地衡量产能利用率的变化。核心结论包括：

• 制造业产能增速持续下降，供需缺口扩大。
• 原材料制造业是供需最紧张的板块，未来产能利用率和ROE有望持续提升。
• 下游制造业仍面临供大于求的问题，可能在2019年才开始逐步改善。
• 周期类行业ROE的提升具有可持续性，市场对周期股的长期配置价值被看好。

主要观点

1. 制造业供需缺口持续扩大

• 自2017年起，制造业供需缺口逐年放大。
• 若需求增速不下降，2017年产能缺口为3000亿元，2018年新增1.2万亿元，2019年新增2.7万亿元。
• 若需求增速出现断崖式下跌，2018年需下滑1.6个百分点，2019年需再下滑1.2个百分点，才能对制造业景气度造成下行压力。

2. 原材料制造业供给紧缺

• 原材料制造业的供需格局最佳，每年供给缺口稳步扩大约3万亿元。
• 其产能利用率和ROE提升动力强于其他行业，尤其是装备制造业和消费品制造业。

3. 供需模型的建立与分析

• 报告引入设备投资变量，替代固定资产投资，以更准确测算产能增速。
• 通过公式 $ C = \sum_{0}^{\infty} E I_i \cdot (1 - k)^i $ 计算产能，其中 $ k $ 为每月损耗率。
• 设备损耗率假设为 $ 1.19% $，基于制造业设备平均寿命为7年的估算。

4. 产能利用率变化公式

• 产能利用率的变化等于销量增速减去当月投资占总产能的比例，加上当月损耗率。
• 长期来看，产能利用率的变化等于销量平均增速减去投资平均增速。

5. 模型的可靠性

• 平均使用年限和损耗率的假设不影响结论，无论假设为5年或10年，结论保持一致。
• 报告指出，过去投资的过剩产能已被出清，因此当前供需格局转为紧缺。

关键信息

• 产能增速：制造业产能增速从2008年的40%降至2018年的不到10%。
• 设备投资：设备投资决定产能变化，而固定资产投资完成额存在夸大产能的倾向。
• 供需缺口：2017年全行业新增缺口为1.2万亿元，2018年为2.7万亿元。
• 板块差异：原材料制造业（中上游）供给紧缺，而装备制造业和消费品制造业（下游）仍面临供大于求。
• 模型结论：只要总需求增速不出现断崖式下跌，制造业平均利用率和ROE将保持稳定甚至提升。

风险提示

• 系统性金融风险
• 总需求断崖式下跌
• 外部风险（如国际贸易摩擦）

模型与数据说明

• 报告通过制造业设备投资、固定资产投资完成额、主营业务收入增速等数据建立供需模型。
• 图表和数据来源包括Wind、天风证券研究所等。
• 报告对设备投资占比进行了线性推算，以弥补公开数据的缺失。

行业分类与上下游划分

结论

• 原材料制造业和中上游行业是当前制造业供需最紧张的领域，未来有望持续受益于产能不足。
• 下游制造业供需关系仍较弱，可能需要更长时间才能改善。
• 报告认为，只要需求增速不出现断崖式下滑，制造业景气度和ROE将保持稳定或上升。
• 本模型适用于总量、结构和行业层面的分析，且对参数假设不敏感，结论可靠。