20171018-东吴证券-宏观专题报告_我们能期待怎样的制造业复苏__17页_1mb

制造业复苏分析总结

核心内容

本文围绕“制造业能否迎来复苏”这一问题，分析了当前中国经济背景下制造业发展的结构性特征，指出总量分析方法在解释经济波动中的作用减弱，结构分析法更具现实意义。文章从供给端和需求端两个层面，探讨了制造业复苏的驱动力及未来发展趋势，并提出了对中观行业库存周期状态的判断与投资建议。

主要观点

1. 结构分析法更符合当前经济新常态

• 中国经济波动率降低，总量研究方法的解释力减弱。
• 制造业复苏呈现“结构性分化”特点，宏观与微观经济指标出现背离。
• 供给端与需求端的结构性变化是导致行业景气度差异的关键。

2. 供给端：产业升级速度趋缓，行业分化明显

• 2014年以来，中观层面的产业升级速度放缓，行业权重排名趋于稳定。
• 2011-2017年，制造业增加值权重变化显示行业集中度小幅下降。
• 机械行业增长主要来自汽车制造和电工电器，电子设备行业表现最为突出。
• 供给侧改革对工业增速造成一定拖累，尤其对有色金属冶炼、采矿业等有较大影响。

3. 需求端：总量平稳，结构变化推动行业分化

• 出口复苏对计算机通信电子行业拉动显著，但对整体制造业影响有限。
• 基建投资成为托底力量，但其对上中下游的带动作用弱于房地产和制造业投资。
• 汽车消费仍是支撑制造业增长的核心，消费升级更多体现在结构变化而非总量增长。

4. 制造业未来在“质”而非“量”

• 中长期看，制造业将更注重质量与效率提升，而非单纯产量增长。
• 《中国制造2025》提出制造业发展应以“质”为核心，推动两化融合与绿色发展。
• 制造业全面改善的判断值得商榷，结构性分化仍将持续。

5. 短期投资关注利润增速与库存周期

• 利润增速比工业增加值更能反映企业实际经营状况，是短期投资决策的关键指标。
• 非典型库存周期下，各行业库存行为不同步，需结合PPI、库存增速和收入增速综合判断。
• 预计未来半年至一年内，部分行业将进入补库存阶段，值得重点关注。

关键信息

行业表现

• 高增长行业：汽车制造、电工电器、电子设备行业。
• 结构性机会：服装服饰、交运设备、农副食品制造业、食品制造业、石油加工炼焦业等。

投资建议

• 关注补库存行业：如服装服饰、交运设备、造纸及纸制品、医药制造等。
• 警惕去库存行业：如纺织业、金属制品、通用设备、专用设备等。
• 需结合利润与库存状态：利润增速是短期投资决策的核心依据。

风险提示

• 各行业库存周期状态的判断具有主观性，需谨慎对待。

附录信息概览

总结

当前制造业复苏呈现结构性特征，而非全面改善。总量分析法在解释经济波动中的作用减弱，结构分析法成为更有效的工具。供给端产业升级速度放缓，行业分化明显；需求端出口与基建投资成为结构性支撑，但消费增长仍以汽车为核心。从中长期来看，制造业的发展重心转向“质”，即创新能力和两化融合；短期则应关注利润增速与库存周期状态，寻找结构性投资机会。