宏观专题报告：我们能期待怎样的制造业复苏-20171018-东吴证券-17页-1mb

制造业复苏分析总结

核心内容

本文分析了中国制造业复苏的结构性特征，指出总量研究方法在当前经济环境下解释力减弱，结构分析法更符合现实需求。文章从供给和需求两个维度探讨了制造业复苏的驱动因素，并对未来制造业发展方向进行了展望。

主要观点

1. 供给端分析

• 产业升级速度趋缓：自2014年以来，中观层面的产业升级速度有所放缓，行业权重排名趋于稳定。
• 行业分化明显：制造业复苏主要由汽车制造、电工电器和电子设备等行业带动，而其他多数行业增长乏力。
• 供给侧改革影响：环保限产政策对工业产出产生了一定的负面影响，拉低了工业增速约1.5个百分点。
• 机械行业结构变化：机械行业高增长主要来自汽车制造和电工电器行业，电子设备行业表现最为突出。

2. 需求端分析

• 总量平稳但结构变化显著：需求总量保持平稳，但出口、投资和消费的结构变化导致了制造业行业景气度分化。
• 出口复苏有限：出口复苏主要推动了计算机通信电子行业，但对整体制造业的拉动作用有限，内需仍是主要驱动力。
• 基建投资托底作用增强：随着投资增速放缓，基建投资成为托底作用，推动了部分细分行业如工程机械的高景气。
• 汽车消费主导：汽车消费仍是支撑消费需求的核心，消费升级更多体现在结构变化而非需求量的净增长。

3. 制造业未来发展展望

• 中长期看“质”而非“量”：制造业的未来在于质量提升和结构优化，而非单纯增长。
• 《中国制造2025》战略目标：强调创新能力、质量效益、两化融合和绿色发展，制造业将逐步向高附加值和低能耗方向转型。
• 短期投资关注利润增速：利润增速指标比工业增加值增速更能反映投资实践的指导意义。

关键信息

• 结构分化：制造业复苏呈现明显的结构分化，是宏观与微观指标背离的主要原因。
• 库存周期非典型：各行业库存周期状态不同步，部分行业处于去库存阶段，部分处于补库存阶段。
• 重点行业关注：未来半年至一年内，值得关注的行业包括服装服饰、交运设备、农副食品制造业、食品制造业和石油加工炼焦业等。
• 风险提示：行业库存周期状态的判断存在主观经验性，需谨慎对待。

结构分析法的重要性

• 总量研究局限：随着中国经济波动率降低，总量研究方法对宏观经济的解释力减弱。
• 结构分析更现实：通过分析各行业权重变化和增速差异，结构分析法能更准确地反映制造业复苏的实际情况。

附录要点

• 行业库存周期状态：根据PPI、存货增速和收入增速综合判断，各行业处于不同的库存周期阶段。
• 未来走向预测：部分行业将进入补库存阶段，部分行业继续去库存，但速度可能放缓。

投资建议

• 短期关注利润指标：利润增速是判断行业景气度和投资价值的关键指标。
• 中长期关注结构性机会：制造业转型升级和结构调整是未来发展的核心，需关注高附加值和绿色发展的行业。