海外宏观专题：FED缩表的潜在影响之一，美债长短端利差走扩-20171016-广发证券-12页-1mb

FED 缩表的潜在影响之一：美债长短端利差走扩总结

核心内容

美联储自2014年10月结束量化宽松（QE）后，逐步开始缩表操作。缩表意味着美联储将减少其资产负债表规模，主要通过不再对到期的国债和MBS进行再投资。若历时5年，FED资产负债表规模预计从当前约4.5万亿美元收缩至2.86万亿美元，即减少约1.84万亿美元。

主要观点

• 资产负债表结构变化：缩表将导致美联储资产端持有的证券规模减少，负债端的存款机构储备金余额回落，但不会直接影响商业银行信贷。
• 久期收缩：缩表过程中，美联储持有的资产久期将逐步缩短，这一趋势在QE3实施后已开始显现。
• 美债长短端利差走扩：缩表操作对中长端美债收益率影响更大，可能推动其进入回升通道，从而扩大10年期与2年期美债之间的利差。
• 货币政策主导利差变化：金融危机后，美债期限利差的变化主要由美联储货币政策主导，而非经济周期或通胀预期。

关键信息

缩表规模与节奏

• 若缩表历时5年，预计美联储资产负债表规模将减少约1.84万亿美元。
• 缩表初期每月缩减60亿美元国债、40亿美元MBS，后期逐步提升至每月缩减300亿美元国债、200亿美元MBS。
• 实际缩表规模将小于设定上限，因为部分到期资产仍会进行再投资。

资产负债表结构变化

• 资产端：证券持有量减少，久期缩短。
• 负债端：存款机构储备金余额回落，但对其他负债项目影响有限。
• 对商业银行信贷影响：缩表不会直接影响商业银行信贷，但可能间接影响市场流动性。

美债长短端利差走扩逻辑

• 中短端收益率对加息更敏感：在2004年和2015年的加息周期中，中短端收益率出现明显上行。
• 中长端收益率对缩表更敏感：缩表操作会减少对中长端债券的需求，从而推动其收益率上升。
• 缩表的连贯性影响：与加息的跳跃式操作不同，缩表具有连贯性，可能使中长端收益率反应滞后，但最终进入回升通道。

利差变化的历史背景

• 金融危机前，经济预期、通胀预期和货币政策对期限利差影响较大。
• 金融危机后，经济前景对美债收益率和利差的影响减弱，货币政策成为主导因素。
• 在2011年扭转操作后，美债期限利差呈现牛平特征；在2014年QE结束，但到期再投资仍维持对中长端债券的需求，因此利差持续收窄。

风险提示

• 美国财政政策及欧美货币政策的不确定性可能对缩表影响及美债利差走势产生干扰。

结论

缩表作为美联储货币政策的调整，将对美债收益率曲线产生显著影响。中短端美债收益率对加息更为敏感，而中长端收益率则对缩表操作反应更明显。随着缩表启动，中长端美债收益率有望回升，从而推动美债长短端利差走扩。尽管缩表节奏温和，但其对资产久期的收缩作用将逐渐显现，对市场流动性及收益率曲线形态产生结构性影响。

附：分析师与研究小组信息

• 分析师：郭磊（首席分析师，广发证券发展研究中心）
• 研究小组成员：
  • 周君芝（资深分析师，经济学博士）
  • 贺骁束（资深分析师，经济学硕士）

投资评级说明

• 行业投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上。
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-10%～+10%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。
• 公司投资评级：
  • 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘15%以上。
  • 谨慎增持：预期未来12个月内，股价表现强于大盘5%～15%。
  • 持有：预期未来12个月内，股价相对大盘变动幅度介于-5%～+5%。
  • 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘5%以上。

联系方式

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