20211018-德邦证券-9月经济数据点评_双控_压制生产_经济整体不及预期_12页_1mb

宏观点评总结

核心内容概述

本报告分析了2021年9月的中国经济数据，指出整体经济表现不及预期，主要受到“双控”政策对工业生产的压制以及房地产投资放缓的影响。尽管消费端出现超预期回升，但四季度经济恢复仍存在不确定性，需关注政策调整与外部环境变化。

主要观点

1. 经济数据整体不及预期

• 前三季度GDP增长：9.8%，两年平均增长5.2%，较上半年回落0.1个百分点。
• 三季度GDP增速：4.9%，低于预期的5.5%，为2021年三季度单季首次跌破5%。
• 工业增加值：9月同比增长3.1%，低于预期3.8%，两年平均增长5.0%，环比增长0.05%，较前月明显走弱。
• 固定资产投资：1-9月累计同比增长7.3%，低于预期9.1%，两年平均增长3.8%，较上月下滑0.2个百分点。
• 社会消费品零售总额：9月同比增长4.4%，两年平均增长3.8%，较上月回升2.3个百分点，消费回暖主要来自线下。
• 失业率：9月全国城镇调查失业率4.9%，为18年12月以来首次低于5%，但青年失业率仍高于疫情前水平。

2. “双控”政策对工业生产的影响显著

• “双控”限产导致工业生产边际走弱，尤其是高能耗行业。
• 汽车行业因缺芯缓解和低基数效应，成为工业生产的亮点，两年平均增速回升。
• 医药制造、食品加工业等下游行业因疫情反复和东南亚影响，增速有所回升。
• 电力供应恢复，但整体工业生产仍受政策和需求拖累。

3. 房地产投资持续下行

• 1-9月房地产开发投资累计同比增长8.8%，两年平均增长7.2%，增速跌破10%。
• 房地产销售和回款增速持续下滑，房企资金链承压，部分企业年末现金流可能紧张。
• 土地购置、新开工和竣工面积均出现负增长，地产开发动能不足。

4. 制造业投资回升，出口链条保持韧性

• 制造业投资累计同比增长14.8%，两年平均增长3.3%，较前值有所回升。
• 汽车、通用设备、运输设备等细分行业表现较好，出口链条仍维持增长。
• 但下游需求不足、运费高企、上游成本上涨等因素制约制造业投资持续性。

5. 基建投资难见大幅反弹

• 1-9月基建投资累计同比增长1.5%，两年平均增长0.4%，增速较上月略有回落。
• 专项债发行提速对基建支撑有限，隐性债务监管、土地财政收入不足及项目储备问题限制基建增长。

6. 消费回暖显著，但风险犹存

• 9月消费同比增速达4.4%，尤其是线下消费表现强劲，节庆和疫情缓解是主要推动因素。
• 四季度消费有望受益于冷冬和传统旺季，但需警惕秋冬季疫情反复带来的影响。

7. 货币政策保持中性，市场震荡

• 央行连续等量续做MLF，流动性回笼，降准预期降温。
• 债券市场受供给上升和滞胀忧虑影响，短期偏空，但随着经济数据兑现，中期利率中枢可能随经济下行而下移。
• 权益市场情绪在“滞胀”与“宽松”之间摇摆，但结构性涨价未驱动政策明显收紧，市场风险可控。

关键信息

• 经济增速放缓：三季度GDP增速跌破5%，工业生产受“双控”政策压制。
• 消费回暖：线下消费超预期回升，主要受益于节庆和疫情缓解。
• 房地产承压：投资增速下滑，资金链紧张，政策持续收紧。
• 制造业回升：受益于出口链条韧性及缺芯缓解，但后续增长依赖需求回暖。
• 基建受限：财政约束和项目储备不足限制其增速提升。
• 失业率改善：全国城镇调查失业率降至4.9%，但青年失业率仍高于疫情前。
• 货币政策中性：为“跨周期”调节留力，短期偏空转观望。

风险提示

• 疫情持续发酵
• 出口超预期下行
• 消费上行的持续性不足
• 房地产流动性风险

附录：分析师信息

• 芦哲：德邦证券首席宏观经济学家，中国人民大学金融市场与政策研究所联席所长，具备丰富研究经验。
• 潘京：德邦证券宏观分析师，擅长宏观视角下的产业研究与市场研判。

投资评级说明

• 股票投资评级：买入、增持、中性、减持，分别对应相对市场表现的差异。
• 行业投资评级：优于大市、中性、弱于大市，基于行业预期回报与基准指数对比。

法律声明

• 本报告仅供德邦证券客户参考，不构成投资建议。
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