碧桂园服务：碧海扬帆楚天阔_39页_2mb

碧桂园服务深度研究报告总结

核心内容概览

• 公司简介：碧桂园服务（06098.HK）是碧桂园集团旗下的物业管理公司，业务涵盖住宅、商业物业、写字楼、产业园等，截至2020H1，公司在管项目2405个，面积3.2亿平方米，覆盖全国31个省市，服务业主超1000万人。
• 股权结构：实际控制人杨惠妍持股近50%，股权结构稳定。公司通过两次股权激励计划，增强管理层动力。
• 业务布局：公司业务分为基础物管、业主增值服务、非业主增值服务、“三供一业”四大板块，其中基础物管和业主增值服务为公司核心业务。
• 财务表现：公司2019年营收96.5亿元，归母净利润16.7亿元，营收和净利润复合增长率分别达55%和73%。毛利率高于行业，费用率持续下降，ROE保持在34%以上，现金流强劲。
• 估值与评级：首次评级为“买入”，合理估值区间为60.5-76.4元，对应2022年PE为35-44倍，较最新收盘价有19%-51%上涨空间。
• 行业前景：基础物管行业预计2030年规模达2.5万亿元，增长117%；增值服务市场空间广阔，预计2030年达6865亿元，增长379%；城市服务成为新增长点。

主要观点

• 高成长性：公司凭借集团资源、项目禀赋及管理能力，实现高增长，未来十年在管面积CAGR预计18.8%，基础物管收入CAGR超20%。
• 高盈利性：公司基础物管毛利率达38.1%，高于行业平均水平，主要得益于三四线城市低成本人力和品牌溢价。
• 多元化拓展：公司积极拓展业主增值服务和城市服务，提升收入结构多样性，增强抗周期能力。
• 并购策略：公司注重收并购质量，优先拓展新赛道，如城市服务、楼宇广告、房地产经纪等，提升综合实力。
• 政策利好：十部委新政推动物管行业向高品质和多样化发展，为公司提价和增值服务拓展带来机遇。

关键信息

估值分析

• 合理估值：60.5-76.4元，对应2022年PE为35-44倍。
• 盈利预测：2022年营业收入预计281.42亿元，核心归母净利润50.77亿元，摊薄每股收益1.72元。
• 财务指标：ROE保持高位，平均为37.1%；费用率持续下降，2020H1平均费用率13.2%；净利润率16.9%，高于行业平均。

增值服务

• 业主增值服务：覆盖拎包入住、家政服务、社区传媒等六大领域，2020H1营收6亿元，同比+96.2%，毛利4亿元，同比+106%。
• 非业主增值服务：占比逐渐下降，2020H1营收6.7亿元，同比+13.2%，毛利3.1亿元，同比+23.8%。

基础物管

• 高毛利率：2019年基础物管毛利率31.5%，2020H1提升至38.1%。
• 区域优势：三四线城市占比高，成本优势明显，单位面积收入接近行业平均水平。
• 项目储备：截至2020H1，公司储备面积3.41亿平方米，覆盖率为107%，未来增长可期。

收并购

• 收并购重点：侧重于新赛道拓展，如城市服务、楼宇广告、房地产经纪等。
• 收并购金额：截至2021年3月，累计收并购对价约60.6亿元，其中49.1亿元用于新赛道拓展。
• 目标公司：如蓝光嘉宝服务，拟以48.5亿元收购64.6%股权，以增强区域和业务协同。

风险提示

• 地产开发超预期下行：可能影响公司在管面积增长和盈利能力。
• 在管面积增长不及预期：可能影响收入和利润增速。
• 毛利率下行超预期：可能影响公司盈利能力和估值。
• 增值服务拓展不及预期：可能影响收入结构优化和增长潜力。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 上涨空间：较当前收盘价52.76元，有19%-51%上涨空间。
• 核心逻辑：公司具备高成长性、高确定性，资源禀赋和管理能力优秀，基础物管高盈利优势可维持，增值服务和城市服务空间广阔。

附表与图表

• 财务预测：2019-2022年营业收入及净利润预测，CAGR分别为55%和73%。
• 在管面积测算：预计2025年和2030年在管面积分别为10亿平方米和17.9亿平方米，CAGR分别为25.6%和18.8%。
• 毛利率对比：公司基础物管毛利率显著高于行业，显示其核心竞争力。
• 费用率下降趋势：公司费用率持续下降，提升盈利空间。
• 行业增长预测：2030年基础物管行业规模达2.5万亿元，增值服务达6865亿元。

总结

碧桂园服务凭借集团资源、项目优势和管理能力，实现了高增长和高盈利。未来十年，公司在管面积有望持续增长，基础物管毛利率保持领先，增值服务和城市服务成为新的增长点。公司首次评级为“买入”，合理估值区间为60.5-76.4元，具备较高的投资价值。