固定收益主题报告：地产通鉴，融资纪（1980-2021年）-20220208-安信证券-27页_990kb

房地产融资40年发展总结

核心内容概述

房地产融资自1980年开启，历经快速放开、调节工具、有序收敛、全面收紧四个阶段。融资方式从最初的开发贷和IPO逐步扩展至债券融资、信托融资、股权融资、美元债、ABS等多元化渠道。随着政策调控的不断加强，融资渠道逐渐收紧，重点房企融资受到严格监管，融资结构也发生深刻变化。

主要观点

• 快速放开时期（1980-2003年）：住宅商品化改革推动了地产融资的起步，开发贷、境内外上市、地产债逐步形成。
• 调节工具时期（2004-2013年）：融资政策随经济周期波动，A股IPO和信贷融资在经济高速增长时收紧，次贷危机后全面放松，非标融资与美元债快速扩张。
• 有序收敛时期（2014-2019年）：融资端政策逐步收紧，A股上市与债券融资受限，非标融资与美元债受到监管，房企开始分拆业务赴港上市。
• 全面收紧时期（2020年至今）：房地产进入“去杠杆”阶段，融资全面收紧，三条红线政策限制房企有息负债增速，集中供地政策严控房企拿地能力，ABS、美元债等渠道受阻，房企流动性风险加剧。

关键信息

1. 快速放开时期（1980-2003年）

• 1980-1993年：住房建设资金从财政拨款转为建设银行贷款，开发贷试点开启，房企开始A股和H股上市。
• 1993-1997年：融资政策阶段性调整，规范开发贷资金用途，房企A股上市暂停。
• 1998-2002年：政策鼓励下，房企境内股权融资重启，地产债萌芽，深振业发行首只地产债。
• 2002-2003年：进一步规范开发贷，要求“四证齐全”，防止资金违规流入土地市场。

2. 调节工具时期（2004-2013年）

• 2004-2007年：经济快速增长，A股IPO与信贷融资收紧，地产债发行规模逐步扩大。
• 2008-2009年：次贷危机冲击下，地产融资全面放松，开发贷、债券融资快速扩张。
• 2009-2011年：经济回暖，融资政策向股权与债券扩围，非标融资快速扩张。
• 2011-2012年：地产债调控放开，非标融资快速发展，美元债发行规模扩大。
• 2013-2014年：经济增速趋于平稳，境内上市、债券融资收紧，美元债和ABS融资保持通畅。

3. 有序收敛时期（2014-2019年）

• 2014-2016年：A股上市持续收紧，房企转向港股及ABS融资。
• 2016-2017年：非标融资受限，开发贷监管趋严，房企融资渠道进一步受限。
• 2017-2019年：非标融资全面收紧，美元债受限制，房企分拆物业、商业业务赴港上市。

4. 全面收紧时期（2020年至今）

• 2020年初：疫情冲击下，融资端仍严格监管，房企主要依靠ABS、分拆业务上市、港股配售融资。
• 2020年8月：房地产进入“去杠杆”阶段，三条红线政策落地，限制房企有息负债增速。
• 2021年5月：非标融资、ABS、美元债全面受限，房企融资渠道进一步压缩。
• 2021年9月后：央行、银保监会等监管机构边际放松政策，支持优质房企融资，但整体调控基调未变。

融资渠道变化趋势

关键事件与政策

• 1980年：住宅建设资金“拨改贷”，开发贷起步。
• 1991年：万科成为首家A股上市房企。
• 1999年：深振业发行首只地产债。
• 2004年：楼市首轮调控，A股IPO、开发贷收紧。
• 2008年：公司债试点，地产债快速扩张。
• 2011年：非标融资快速发展，地产信托规模扩大。
• 2016年：资管新规落地，非标融资受限。
• 2020年：三条红线政策实施，地产融资全面收紧。
• 2021年：集中供地政策出台，房企拿地能力受限，流动性危机爆发。

风险提示

• 地产调控超预期：政策可能进一步收紧，影响房企融资能力。
• 房企流动性危机：部分房企面临资金链断裂，可能引发系统性风险。
• 非标融资受限：信托、资管等渠道融资能力下降，房企需更多依赖标准化融资。

图表目录

• 图1：2014年银行开发贷收紧，国内贷款累计增速快速下降。
• 图2：2006-2007年，地产境内债、美元债发行规模明显增加。
• 图3：2008年，地产债发行规模大幅增长。
• 图4：信贷政策放松下，2008年末贷款增速快速回升。
• 图5：2009上半年地产企业债发行规模大幅增长。
• 图6：2010-2011年境内地产债融资明显收紧。
• 图7：2010-2011年美元债融资规模大幅增加。
• 图8：2012年非标规模快速扩张。
• 图9：2013年境内地产债发行规模明显下降。
• 图10：2013-2014上半年地产非标融资快速扩张。
• 图11：2015-2016上半年地产债发行规模持续增长。
• 图12：2016年末金融部门杠杆率创历史高点。
• 图13：2017年新增基金子公司专户投向地产规模明显压降。
• 图14：资管新规强监管下，非标规模快速压降。
• 图15：2018年地产信托新增规模明显下降。
• 图16：2019年下半年地产信托明显压降。
• 图17：2019年新增开发贷规模持续下降。
• 图18：2018-2019年地产供应链ABS发行规模大幅增长。
• 图19：11月以来地产债发行规模有所增加，但集中在国企。
• 图20：2021年下半年ABS发行受阻，当前发行量仍较低。
• 图21：地产融资40年脉络：4个阶段。

表格目录

• 表1：2006-2007年房企股权融资明细。
• 表2：2008-2009年房企股权融资明细。
• 表3：2009下半年-2011年5月房企股权融资明细。
• 表4：2011下半年-2012年房企股权融资明细。
• 表5：2014下半年-2016上半年房企境内外上市明细。
• 表6：2014下半年-2016上半年境内外股票增发、港股配售融资明细。
• 表7：2018-2019年房企股权融资明细。
• 表8：2018-2019年房企分拆上市潮。
• 表9：2020年房企分拆业务上市明细。
• 表10：2021年9月后央行、银保监会等金融机构积极表态。