20220208-华安证券-房地产行业新模式探索_展望与投资系列报告（2）_地产股何时_高歌_景气最核心_调控亦关键_56页_6mb

地产股何时“高歌”：景气最核心、调控亦关键

核心内容

本报告通过分析2005年以来的九段地产股上涨行情，总结出地产股行情的三种模式，并探讨了2022年地产股走势的展望。核心结论如下：

• 行业景气是地产股行情最核心的支撑因素：7段行情由景气驱动，2段由政策边际放松驱动，景气驱动的行情持续时间更长。
• 70城房价环比快速上行对地产股行情有指示意义：房价由负转正或在正值区间快速上升，通常预示行情良好。
• 2022年地产股已演绎政策放松行情，能否延续需看景气改善：当前政策放松尚未带来景气显著改善，需观察70城房价是否由负转正或快速上升。

主要观点

1. 行业景气是地产股行情最核心的支撑因素

• 2005年以来的9段地产股行情中，7段由行业景气驱动，2段由政策放松驱动。
• 景气显著改善的行情持续时间明显长于政策驱动的行情，通常可长达数月至1年以上。
• 调控政策通常在某一时间段密集出台，紧缩政策会抑制需求，而政策阶段性缓和后，刚需释放带动需求集中释放，推动行业景气改善。

2. 70城房价环比快速上行对地产股行情有较为有效的指示意义

• 模式1（景气改善+政策放松）：房价环比迅速上升，由负转正或在正值区间快速上升。
• 模式2（高景气+政策收紧）：房价震荡上行，维持在0.5%以上。
• 模式3（政策放松但景气未改善）：房价在正值区间出现倒“V”型，即先升后降。
• 70城房价环比由负转正或快速上升，是地产股行情持续的重要信号。

3. 展望2022：地产股已演绎政策放松行情，能否持续需看景气改善

• 2021年底房地产调控出现边际放松，地产股上涨。
• 当前行业景气尚未改善，后续行情能否延续，取决于政策放松是否能推动景气显著改善。
• 若70城房价环比由负转正或快速上升，行情将持续，但若不改善，可能面临调控收紧。

关键信息

• 九段行情模式：
  • 模式1（5段）：景气显著改善+政策放松。
  • 模式2（2段）：高景气+政策收紧。
  • 模式3（2段）：政策放松但景气未改善。
• 房价环比涨幅：
  • 高景气：房价月环比涨幅大于0.5%（折年同比涨幅超过6%）。
  • 景气一般：房价月环比涨幅在-0.5%至0.5%之间。
  • 低景气：房价月环比涨幅低于-0.5%。
• 政策与调控：
  • 调控政策通常在某一时间段密集出台，抑制需求。
  • 政策阶段性缓和后，刚需释放带动需求集中，推动景气改善。
  • 2022年政策放松尚未带来景气显著改善，需进一步观察。

正文目录复盘

1. 2005年7月至2007年10月：供需两旺下地产股走强

• 调控政策：高通胀推动房地产政策收紧，但效果不理想。
• 行业景气：供需两旺，房价、销售、投资快速上行。
• 上市公司业绩：房地产行业利润连续高增，估值显著提升。

2. 2008年11月至2009年7月：“四万亿”政策强刺激带动地产股行情

• 调控政策：需求端全面放松，供给端加大融资支持。
• 行业景气：房价、销售、投资迅速反弹。
• 上市公司业绩：利润由负转正，但不具备相对优势。

3. 2011年2月至4月：政策收紧不及预期下地产股短暂上涨

• 调控政策：政策收紧但存在“空档期”，推动短暂行情。
• 行业景气：房价、销量短暂回暖，但整体以下跌为主。
• 上市公司业绩：利润增速仍不理想。

4. 2012年1月至6月：房地产市场回暖拉动地产股上涨

• 调控政策：政策收紧放缓，信贷政策放松。
• 行业景气：房价跌幅收窄、销量回暖。
• 上市公司业绩：利润小幅改善，但支撑力度偏弱。

5. 2012年9月至2013年1月：房地产市场强势回暖点燃行情

• 调控政策：融资渠道创新，但对行情助力较小。
• 行业景气：房价、销量强势上升。
• 上市公司业绩：利润增速快速回升。

6. 2014年1月至2015年6月：去库存主线下房地产由调控转刺激

• 调控政策：放松二套房贷认定标准，推动需求。
• 行业景气：市场迅速回暖，景气显著改善。
• 上市公司业绩：边际好转，但整体不强。

7. 2016年8月至11月：调控放松阶段“最后的狂欢”

• 调控政策：回归“认房又认贷”，调控从严。
• 行业景气：市场依旧“狂欢”，景气显著改善。
• 上市公司业绩：高业绩支撑股价上行。

8. 2017年12月至2018年1月：删除“房住不炒”后短暂躁动

• 调控政策：调控政策暂缓，市场放松联想。
• 行业景气：房价小幅回暖，但整体不支撑行情。
• 上市公司业绩：利润增速回暖，但支撑有限。

9. 2018年10月至2019年4月：“政策工具箱已空”下房价回暖推动行情

• 调控政策：政策似已“再无空间”。
• 行业景气：房价小幅回暖，景气显著改善。
• 上市公司业绩：利润边际改善，但未出现大幅增长。

风险提示

• 使用过去数据进行统计推算带来的偏差。
• 市场学习效应超预期。
• 对政策的解读存在偏差。
• 房产税政策预测存在偏差。

图表目录（部分）

• 图表1：全面普涨下房地产指数涨幅位居前位。
• 图表2：房地产指数涨幅872.41%，31个申万行业中排名第4。
• 图表5：首付比例和税费成为调控的主要手段。
• 图表6：2005年3月-2008年10月房贷利率整体上行。
• 图表7：2007年10月之前房价环比涨幅波动上行。
• 图表8：地产投资增速较高。
• 图表9：城镇化加速催生了大量房地产市场需求。
• 图表10：商品房销售面积超过竣工面积，房屋供应偏紧。
• 图表11：房地产行业净资产收益率持续改善。
• 图表12：房地产行业单季度归母净利润同比增速回升明显。
• 图表13：次贷危机后政策放松，房地产指数涨幅位居前位。
• 图表14：房地产指数涨幅179.83%，31个申万行业中排名第4。
• 图表15：2008年金融危机冲击下GDP经济增速快速下滑。
• 图表16：金融危机冲击2008年波及全球。
• 图表17：保增长压力下，政策对于房地产有所放宽。
• 图表18：央行由升准迅速转变为降准。
• 图表19：贷款及存款基准利率迅速降低。
• 图表20：房贷利率快速下调。
• 图表21：加权住房贷款利率快速下调。
• 图表22：房价环比开启上行。
• 图表23：地产开发投资与房屋销售开启反弹。
• 图表24：居民部门中长期信贷规模快速提升。
• 图表25：房价预期进一步走强。
• 图表26：房地产行业净资产收益率触底反弹。
• 图表27：房地产行业单季度归母净利润同比增速回升明显。
• 图表28：政策调控不及预期，推升短暂房地产指数行情。
• 图表29：房地产指数涨幅16.56%，31个申万行业中排名第7。
• 图表30：前期地产调控政策密集出台，2011年2月-4月存在“空档期”。
• 图表31：房价环比涨幅有所下降，但环比涨幅仍然为正。
• 图表32：2011年2-4月房地产投资和销售小幅回暖。
• 图表33：居民部门中长期信贷规模略有提升。
• 图表34：2011年房价预期仍在走弱。
• 图表35：房地产行业净资产收益率“V”型反弹。
• 图表36：房地产单季度归母净利润同比增速不支撑行情。
• 图表37：政策调控趋缓，推升短暂房地产指数行情。
• 图表38：房地产指数涨幅35.49%，31个申万行业中排名第1。
• 图表39：经济增速持续下滑。
• 图表40：出口金额当月同比持续下行。
• 图表41：2012年房地产政策调控暂缓。
• 图表42：房贷最低利率略有下降。
• 图表43：加权住房贷款利率快速下调。
• 图表44：房价环比逐步回升，由负转正。
• 图表45：房地产开发投资同比下行，但销售有所回暖。
• 图表46：二三线城市房价涨幅居前。
• 图表47：房价上涨预期持平不变。
• 图表48：上市企业归母净利润增速回暖。
• 图表49：2017年低房地产开发企业净资产收益率阶段性下滑。
• 图表50：房价回暖推动市场景气提升、股指上行。
• 图表51：房地产指数涨幅58.88%，31个申万行业中排名第4。
• 图表52：住宅用地土地成交溢价率上涨。
• 图表53：2012年以非标融资为主的通道业务占比高涨。
• 图表54：2012年金融创新浪潮背景下房企融资变动。
• 图表55：房价环比涨幅快速上升。
• 图表56：2012-2013年2月房地产销售及开发均回暖。
• 图表57：房地产业绩增速快速回升。
• 图表58：房地产单季度归母净利润同比增速增长迅速。
• 图表59：“去库存”主线下房地产指数走强。
• 图表60：房地产指数涨幅233.66%，31个申万行业中排名第10。
• 图表61：房地产调控政策由紧向松，去库存成为房地产政策主线。
• 图表62：加权住房贷款利率先升后降。
• 图表63：首套房贷利率与加权利率非常贴近。
• 图表64：房价环比V型反转。
• 图表65：房地产开发投资完成额和销售额增速依然较高。
• 图表66：商品房绝对库存（待售面积）处于高位。
• 图表67：房价上涨预期上行。
• 图表68：上市企业归母净利润增速维持高增速。
• 图表69：北京、深圳二手房成交市场依旧火热。
• 图表70：删去“房住不炒”后房地产指数走强。
• 图表71：房地产指数涨幅21.44%，31个申万行业中排名第1。
• 图表72：2017年4月以来房地产调控政策出现了较长的“空档期”。
• 图表73：加权住房贷款利率仍在提升。
• 图表74：首套房贷利率、加权利率向二套房利率靠拢。
• 图表75：房价环比涨幅小幅回暖。
• 图表76：房地产开发投资完成额和销售额增速依然较高。
• 图表77：商品房绝对库存（待售面积）依然处于高位。
• 图表78：房价上涨预期仍然上行。
• 图表79：上市企业归母净利润增速维持高增速。
• 图表80：2018年和2019年商品房销售额同比增速未出现“金九银十”。
• 图表81：九段行情中可以归纳为三种模式，其中7段由高景气和景气显著改善驱动。
• 图表82：九段行情中住宅价格指数环比基本都处于①由负转正或②环比为正（大于0.5%）。
• 图表83：调控边际放松后，房地产指数已经获益上行。
• 图表84：70城房价环比尚未上行。

总结

本报告通过历史数据分析，指出地产股行情的核心驱动因素为行业景气，政策边际放松仅在景气改善时带来显著行情。2022年地产股已演绎政策放松行情，后续能否持续，取决于政策是否能推动行业景气显著改善。70城房价环比由负转正或快速上升是判断行情持续的重要指标。同时，报告提醒了政策解读偏差、市场学习效应超预期等风险因素。