矛盾的欧日货币政策与美元-240918-兴业证券-14页_912kb

文档总结

核心内容

本文从日欧货币政策视角出发，分析美元近期走弱的原因及其对全球货币政策联动性的影响。重点探讨了美元购买力外溢对日欧经济与通胀的影响，以及日欧货币政策的“边降边鹰”策略对美元走势的潜在作用。

主要观点

1. 美元走弱与日欧货币政策的鹰派立场

• 美元指数从6月下旬的高点106回落至101附近，走弱主要源于市场对美联储降息预期的极致乐观。
• “反向特朗普交易”也削弱了美元支撑，导致美元承压。
• 日元和欧元的走强反映了其相对更鹰的货币政策立场，市场预期欧央行和日央行不会像美联储那样迅速宽松。

2. 欧央行“边降边鹰”的策略

• 欧央行在9月会议如期降息25bps，但强调“不提前承诺降息路径”和“维持政策利率在充分限制性水平”，延续了“边降边鹰”的风格。
• 欧央行降息的必要性来自于欧元区内需疲软，但服务通胀粘性要求其保持鹰派指引，以确保货币政策有效传导至终端需求。
• 欧元区工资增速虽放缓，但仍在高位，服务通胀的韧性使得欧央行在降息后仍需维持较高的利率水平。

3. 美元购买力外溢对日欧通胀与需求的影响

• 欧元区服务出口增长显著，尤其是对美旅游顺差超过疫前两倍，表明美元购买力外溢对欧元区服务通胀提供了额外支撑。
• 日本因日元贬值带动入境旅游复苏，外部购买力推升了服务通胀，但同时也抑制了居民消费能力。
• 日欧居民实际购买力虽加速修复，但未能有效转化为消费意愿，储蓄率上升成为主要表现。

4. 购买力与消费意愿的转化机制

• 消费行为存在惯性，居民对经济前景的担忧可能促使“预防式储蓄”。
• 全球化背景下，居民消费能力不仅受国内购买力影响，也受到国际购买力的约束。
• 欧央行下调经济预测，部分原因在于购买力修复未能带动消费复苏。

5. 美元走势展望

• 美国居民购买力降温可能缓解日欧的紧缩压力，从而减缓美元下行压力。
• 联储降息预期透支风险较高，面临回调压力。
• 历史经验表明，降息落地后美元往往难以继续下行，甚至出现回调。

关键信息

日元与欧元的升值动力

• 日元：因与美欧货币周期错位，升值动力增强，但升幅可能受限于全球通胀中枢上移和套息交易反转空间缩小。
• 欧元：工资降温趋势确认或为欧央行软化提供契机，但若“工资-消费”良性循环未形成，欧元仍可能走软。

美国与非美经济体的对比

• 美国经济数据回暖幅度最大，但市场对其降息预期极度宽松，基本面与政策预期存在背离，蕴含修正空间。
• 日欧居民储蓄率上升，而美国储蓄率回落，显示购买力变化对消费意愿的影响存在差异。

风险提示

• 美联储降息幅度不及预期，可能对美元走势和全球货币政策联动性产生冲击。

结构与逻辑

本文通过分析日欧货币政策与美元走势的互动关系，揭示了以下逻辑链条：

1. 美元走弱：源于市场对美联储降息预期的极致乐观，以及日欧更鹰的货币政策立场。
2. 日欧货币政策的“别扭”：基本面无法支撑偏鹰的政策指引，通胀与需求出现脱钩。
3. 美元购买力外溢：推动日欧服务通胀，但抑制了居民消费意愿。
4. 美元回调压力：美国基本面与降息预期不匹配，日欧货币政策调整可能减缓美元下行。

图表要点

• 图表1：日元和欧元在7月和8月显著升值。
• 图表2：市场对联储降息预期极度乐观，而对欧央行预期则向反方向修正。
• 图表3：市场预期联储累计降息幅度大于欧央行，推升欧元汇率。
• 图表4：欧央行降息后欧元跳升，股债双杀。
• 图表5：欧元区Q2私人消费和投资疲软。
• 图表6：欧元区核心服务通胀与去年同期基本持平。
• 图表7：欧元区失业率维持低位。
• 图表8：欧元区工资增速滞后于美国，导致通胀缓和时间也相应滞后。
• 图表9：欧元区服务出口在2023年成为增长最快部门。
• 图表10：对美旅游顺差翻倍，显示美元购买力外溢。
• 图表11：日本核心服务通胀与服务出口高度相关。
• 图表12：日本旅游业是服务出口增长的主要贡献来源。
• 图表13：疫后日欧低端服务业工资涨幅领先。
• 图表14：美国公民出境量已恢复，而外国公民入境量仍待修复。
• 图表15：日欧居民储蓄率上升，美国储蓄率下降。
• 图表16：欧元区谈判工资增速大幅放缓。
• 图表17：套息交易反转空间或已有限。
• 图表18：美元在降息落地后往往面临回调压力。
• 图表19：日欧央行均下调经济预测，欧央行上调核心通胀预测。

总结

本文指出，美元走弱背后是日欧更鹰的货币政策立场与美国相对宽松的预期之间的差异。同时，美元购买力外溢对日欧服务通胀形成支撑，但未能有效转化为消费意愿，导致通胀与需求脱钩。这种脱钩增加了稳定汇率的必要性，也使得日欧货币政策调整对美元走势产生重要影响。随着美国基本面与降息预期的背离，美元或面临回调压力，而日欧货币政策的进一步调整可能缓解这一压力。