【宏观快评】6月欧央行会议点评-美元：“靠欧不如靠己”-240617-华创证券-17页_1mb

美元指数分析：从“靠欧”到“靠己”的转向思考

外需和滞胀已成为影响美元未来走势的两大关键因素。

今年以来，围绕欧元区“弱复苏、快通胀”的基本面判断支撑了美元偏强格局。然而，随着欧央行兑现降息预期，市场针对该事件的博弈几乎不再影响汇率波动，造成这一现象的核心在于资产价格波动更多由“预期差”而非“事件驱动”。

在向前展望中，我们提示“欧弱”叙事支撑正在边际衰减，这表现在三方面：

1. 基本面向好：外需回暖、信贷放宽、领先指标改善均指向下半年经济修复；
2. 粘性通胀挑战：服务通胀粘性仍强，拉长了去通胀攻坚期；
3. 交易行为变化：降息预期与持仓均未处于历史极值，导致市场更倾向双向波动。

而美元指数未来走势的关键将更多取决于自身利率水平（及市场对保持高利率的预期），而非单一依靠欧元表现。

一、核心观点

“预期差”驱动资产价格是本轮观察的核心逻辑

当一国央行核心政策（如降息）已在市场充分定价后，资产价格波动便不再围绕该事件本身。正如6月欧元区央行的如期降息，尽管释放鸽派信号，但市场早已形成一致预期，因此对汇率影响有限。

站在当下节点，“欧弱”若不能持续演绎，其对美元指数的支撑或趋弱。未来行情关键要看两点：

• 欧元区“欧弱”局面是否会持续
• 美国“美强”程度是否能对美元定价形成积极影响

二、上半年回顾：基本面“欧弱美强”助推美元偏强

1. 经济面

欧元区经济复苏疲软，制造业PMI持续处于荣枯线以下，仅服务业带动综合PMI进入扩张区间。一季度GDP环比折年增速达13%，但贡献主要来自净出口，投资和内需疲软拖累整体表现。

2. 通胀面

欧元区核心通胀下行明显，HICP同比从2023年底的29%降至今年5月的26% ，去通胀进程相对顺畅。市场因此预期欧央行最早将在2024年开启降息。

3. 汇率表现

6月欧央行如期降息25个基点，但仍未能显著提振美元指数，反倒是美国通胀粘性较强压制美联储降息节奏，增加了市场对“美强”的预期。

三、下半年展望：“欧弱”及“欧降”叙事均趋边际弱化

1. 基准面“欧弱”边际改善

外需回暖与信贷条件放宽将对经济构成支撑。出口部门或因全球制造业复苏而受益；家庭与企业信贷脉冲同步改善印证消费与投资活力边际修复。

不同于一线国家的数据支撑，欧元区服务通胀具有高度粘性，较疫情前仍高34个百分点，成为持续压制通胀改善的因素。同时取决于能源价格的基数效应，下半年通胀预计可能进一步波动。

2. 通胀“欧降”或遇波折

在通胀调整方向不确定情况下，市场对欧央行连续降息预期下降。OIS数据显示当前市场统一预期正在进行**“最后一次降息”** ，9月降息概率降至约50%，总降息次数亦调整至全年1-2次。

3. 交易因素或加剧双向波动

• 投机性多头持仓数据显示，欧元和美元均未处极值位，表明交易者对单边方向难以形成共识
• 欧央行政策定调更加谨慎，或使降息事件不再形成明确市场方向

四、会议要点回顾

6月议息会议符合市场预期，降息25个基点至主要利率4.25%，并启动每月75亿欧元的PEPP缩表。

不过拉加德等官员淡化了“政策放松周期启动”的可能性，强调尽管通胀有下行趋势，但结构性价格上涨压力仍存。会议同时上修今明两年通胀预期，下调明年经济增速预测，突显官员对欧央行政策退出时点的谨慎态度。

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五、风险提示

尽管基本面转向积极，但考虑可能发生的情形包括：

• 欧元区经济走出不及预期的增长路径
• 服务通胀粘性超出预期，导致去通胀进程放缓甚至反复
• 政治风险事件（如法德大选等）可能扰动市场情绪

💎 总结，“欧弱美强”剧本的边际减弱意味着美元未来表现更加依赖自身利率水平和市场预期调整，而非外部环境变化。