宏观策略深度报告：2020或是A股牛短熊长的终结之年-20200823-中航证券-24页_1mb

报告摘要

中航证券金融研究所：2020年或为A股“牛短熊长”终结之年

核心内容

本报告分析了A股市场长期呈现的“牛短熊长”特征，认为2020年可能是这一格局终结的转折点。报告从宏观政策、投资者结构、资本市场地位三方面出发，指出未来A股有望从“牛短熊长”向“长期慢牛”转变。

主要观点

1. A股牛短熊长的特征

A股市场以沪深300指数为例，长期呈现暴涨暴跌的特征。
牛市平均持续时间18.15个月，熊市平均持续17.6个月。
与发达市场相比，A股牛市涨幅和熊市跌幅均更大，波动性更强。
美股标普500指数牛市持续时间是熊市的5.33倍，熊市时间更短。

2. “牛短熊长”格局终结的逻辑

宏观政策调整：过去我国逆周期调节政策以“大水漫灌”为主，导致货币投放波动性大，引发估值泡沫。随着政策转向“精准滴灌”，M2增速将更贴近名义GDP增速，降低波动性。
投资者结构变化：A股个人投资者主导的交易结构导致市场换手率高、波动大。随着机构投资者比例上升，市场风格将回归基本面。
资本市场地位提升：资本市场改革红利不断释放，支持科技企业融资，推动产业升级，提升A股长期趋势。

3. 未来趋势与支撑因素

投资者结构优化：A股机构化和国际化程度加深，核心资产投资风格推动市场走强。
外资配置提升：随着资本市场开放提速，北上资金持续流入，外资配置比例逐步上升，推动A股估值提升。
居民资产配置转向：随着人均GDP增长，居民金融资产配置比例将提升，为A股带来增量资金。

关键信息

政策转向：中央强调“不搞大水漫灌”，注重精准调控，M2增速将与名义GDP匹配。
投资者行为：个人投资者易追涨杀跌，频繁交易导致市场波动，机构投资者则更注重基本面分析。
外资影响：北上资金持续流入，外资配置比例偏低，未来将有更多海外主动资金进入A股。
资本市场改革：科创板、注册制等改革措施推动科技企业融资，支持产业升级。
居民资产配置：我国居民金融资产配置比例较低，未来有望提升，推动股市稳健上行。

图表概览

图表1：不同地区市场牛熊市持续时间对比
图表2：不同地区市场牛熊市涨跌幅对比
图表3：沪深300与标普500指数历史牛熊周期对比
图表4：沪深300与富时100指数历史牛熊周期对比
图表5：沪深300与东证指数历史牛熊周期对比
图表6：沪深300与韩国综合指数历史牛熊周期对比
图表7：沪深300与台湾加权指数历史牛熊周期对比
图表8：各国M2增速
图表9：各国M2增速标准差（1988-2020）
图表10：M2超发伴随权益资产估值泡沫化
图表11：各国宏观杠杆率（2019）
图表12：中国15-64岁人口增速
图表13：重要文件中“不搞大水漫灌”的提法
图表14：2020年各国M2
图表15：疫情冲击下各国财政赤字预算
图表16：全球股票市场换手率（2020年1-7月）
图表17：全球股票市场机构投资者持股比例
图表18：2019年末A股机构投资者持股市值占比
图表19：上交所不同类型投资者收益归因拆分
图表20：A股新成立基金产品数量创新高
图表21：A股被动投资基金产品数量增长趋势
图表22：二季度北上资金净流入金额大幅提升
图表23：境外机构和个人持有境内股票市值占比
图表24：A股外资持股比例前50指数与大盘走势对比
图表25：A股外资持股比例与其他发达市场对比
图表26：2019年各经济体非金融企业融资结构对比
图表27：我国社融增量中直接融资方式占比提升
图表28：FANG+科技股指数近五年累计收益率领先于大盘
图表29：纳斯达克不同市值区间的股票市值占比
图表30：中证信息技术指数与A股市场指数走势对比
图表31：中证信息技术指数总市值占比变化
图表32：各国居民部门金融资产中风险资产占比与人均GDP相关性
图表33：2019年各经济体居民资产配置结构比较
图表34：我国居民金融资产配置比例呈上升趋势

总结及风险提示

总结

A股市场长期呈现“牛短熊长”特征，主要受逆周期调节政策和散户主导的交易结构影响。
2020年宏观政策、投资者结构、资本市场地位三方面出现转变，有望终结“牛短熊长”格局。
未来A股将向“长期慢牛”转变，核心资产投资、机构化与国际化趋势将支撑市场走强。

风险提示

中美摩擦可能恶化。
疫情出现超预期反复。

投资评级定义

上市公司投资评级：
- 买入：未来六个月涨幅高于沪深300指数10%以上。
- 持有：未来六个月涨幅在-10%至10%之间。
- 卖出：未来六个月跌幅高于沪深300指数10%以上。
行业投资评级：
- 增持：未来六个月行业增长高于沪深300指数。
- 中性：未来六个月行业增长与沪深300指数相近。
- 减持：未来六个月行业增长低于沪深300指数。