20180820-西南证券-债市评论——违约事件_城投信仰短期难以打破_6页_716kb

报告摘要

城投信仰短期难以打破

核心内容

本文围绕“城投信仰”是否会被打破展开分析，指出尽管8月13日发生了一起城投债实质性违约事件（债券17兵团六师SCP001），但短期内城投信仰仍难以动摇。其核心原因在于我国财政体制的结构性问题，地方政府事权与财权不匹配，导致其高度依赖融资平台进行融资。

主要观点

城投信仰的形成
城投信仰的形成主要源于我国地方政府事权与财权的不匹配。地方政府承担了大量财政支出责任，但财权有限，中央政府通过转移支付进行弥补，但这种方式缺乏自主性和灵活性。
城投债的系统重要性
城投公司作为地方政府融资的主要渠道，其融资功能对地方经济稳定具有系统性意义。一旦发生违约，将对地方政府融资渠道造成严重冲击，甚至影响基建投资与经济增长。
当前城投债违约的市场影响有限
尽管出现违约，但市场反应较为平静，信用利差未明显扩大，显示市场对此次违约事件的担忧有限。与以往类似事件相比，此次违约对城投债的整体信用风险冲击较小。
财政体制改革进展有限
虽然财政体制改革在“开正门、堵偏门”的框架下推进，但地方政府正规融资渠道仍不充分，新增专项地方债规模仅占基建投资的7%-8%，难以满足地方政府的实际融资需求。因此，融资平台的功能仍难以完全退出。
政策转向稳增长，城投债环境改善
在经济下行压力加大的背景下，近期政策逐步向稳增长方向倾斜，包括加大基建投入、保障融资平台合理融资需求等，这些举措有助于缓解城投债的压力，维持其信用稳定。
城投信仰的打破需财政体制深度改革
要彻底打破城投信仰，需要进行深层次的财政体制改革，包括扩大地方政府正规融资规模、减少地方政府的事权范围、中央政府承担更多全局性事权，以及推动资本性支出向民营部门转移。

关键信息

违约事件：2018年8月13日，债券17兵团六师SCP001未能按期足额偿付，构成实质性违约。8月15日实现延期兑付，但市场担忧未消。
信用利差变化：违约后，城投债与国开债的平均信用利差仅微降0.9bps，显示市场对违约事件的担忧有限。
地方政府事权与财权不匹配：2017年地方财政支出占财政总支出的85.3%，而地方财政收入仅占53.0%，事权远大于财权。
财政体制改革方向：通过“开正门”扩大地方债发行规模，“堵偏门”控制隐形债务，但目前改革进展有限，融资平台仍承担重要功能。
政策调整：近期政策向稳增长倾斜，城投债融资环境有所改善，地方政府仍会尽力避免城投债违约。
城投信仰的未来：短期内城投信仰难以打破，需财政体制的深度改革才能实现。

图表信息

图1：展示全部城投债与新疆城投债与国开债的信用利差变化，显示违约事件后利差未明显扩大。
图2：对比OECD国家与我国央地财政支出占GDP比例，显示我国地方事权占比远高于国际平均水平。
图3：展示地方政府财政收支占比，突出其财权不足的问题。
图4：展示地方政府财政支出中基建相关支出占比，说明地方政府在基建方面的高支出需求。

投资评级说明

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行业评级：强于大市、跟随大市、弱于大市。

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