20161125-兴业研究-评FOMC会议纪要基准利率的新提法_新一代的利率_锚__12页_854kb

文档总结：新一代的利率“锚”？

核心内容

本文分析了美联储在2016年11月议息会议纪要中提出的“新基准利率”构想，探讨了联邦基金利率（FED Fund Rate）在当前市场环境下的有效性下降问题，并指出美联储正在考虑以其他利率工具作为新的利率锚。

主要观点

• 联邦基金利率失效：金融危机后，联邦基金利率在市场中的作用减弱，无法有效控制短期市场利率。
• 利率走廊模式：美联储在2008年金融危机后引入了利率走廊机制，通过设定贴现利率与准备金存款利率作为上下限，以稳定市场利率。
• 市场结构变化：联邦基金市场交易量下降，而国债回购市场迅速扩张，导致市场资金拆借的重心转移。
• IOER的影响：超额准备金利息（IOER）的推出使得商业银行对联邦基金利率的敏感度降低，进一步削弱了其作为利率锚的作用。
• ON RRP的兴起：2013年推出的固定利率全额供应逆回购工具（ON RRP）已成为市场新的利率基准，具有较强的市场影响力。
• 未来可能的调整：美联储可能在加息周期中将联邦基金利率替换为隔夜美国国债回购协议利率，以更有效地反映市场状况并增强利率调控能力。

关键信息

1. 联邦基金利率的历史作用

• 在金融危机前，联邦基金利率作为主要政策工具，通过公开市场操作调节市场流动性。
• 联邦基金有效利率通常围绕目标利率上下波动，起到“锚”的作用。

2. 金融危机后的影响

• 联邦基金市场交易量大幅下降，日均交易量从1.6亿美元降至约4000万美元。
• 商业银行准备金规模扩大，IOER的引入使得联邦基金利率对准备金的调节作用减弱。
• 联邦基金有效利率长期低于目标利率，甚至出现倒挂现象，表明其调控能力下降。

3. 新的利率锚：ON RRP与回购市场利率

• ON RRP：2013年推出的工具，利率成为市场新的利率支撑轨。
• 操作特点：
  • 无限量供应，理论无上限。
  • 不改变美联储资产负债表规模，避免“缩表”担忧。
  • 作为抵押利率，风险低于联邦基金利率，更有资格成为市场利率的下限。
• 市场表现：
  • 2015年12月首次加息后，ON RRP利率与IOER利率分别上调至0.25%和0.5%，成为联邦基金目标利率的“实际上下轨”。
  • 回购市场交易规模扩大，ON RRP日度操作额达到千亿级别，满足市场短期资金拆借需求。

4. 未来利率锚的可能变化

• 随着联邦基金利率的失效，美联储可能考虑将隔夜美国国债回购协议利率作为新的利率锚。
• 这一调整旨在更好地反映市场实际利率水平，并为加息周期提供更有效的政策支撑。

结论

美联储正在探索新的利率锚，以应对联邦基金利率在当前市场环境下的失效问题。ON RRP利率已逐渐成为市场重要的参考基准，未来可能在政策调控中发挥更大作用。这一转变反映了美联储对市场结构变化的适应，以及对更有效利率调控机制的追求。